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投資要點(diǎn)
　　公司發(fā)布2023年三季報(bào)，2023年前三季度實(shí)現(xiàn)收入93.86億元，同比+8.77%，歸母凈利潤(rùn)8.02億元，同比增長(zhǎng)40.58%，扣非后歸母凈利潤(rùn)7.68億元，同比增長(zhǎng)10.41%。對(duì)應(yīng)2023Q3實(shí)現(xiàn)收入28.81億元，同比-22.68%，歸母凈利潤(rùn)2.50億元，同比-5.45%，扣非后歸母凈利潤(rùn)2.47億元，同比-31.41%。
　　燃油兩輪車：450CLC等新款熱度較高，預(yù)計(jì)內(nèi)銷表現(xiàn)平穩(wěn)，受訂單節(jié)奏影響，預(yù)計(jì)外銷有所放緩。根據(jù)摩托車商會(huì)，7-8月行業(yè)250以上大排量摩托銷量約10萬輛，同比-27%，Q3行業(yè)需求有所放緩，今年以來公司陸續(xù)發(fā)布XO狒狒、800NK、450NK、首款復(fù)古巡航車450CLC等新品，三季度450NK、450CLC正式上市，熱度較高，預(yù)計(jì)兩輪內(nèi)銷有望延續(xù)平穩(wěn)表現(xiàn)。受訂單節(jié)奏影響，海外兩輪增速或有放緩，未來渠道拓展+新品發(fā)力，兩輪出口有望實(shí)現(xiàn)改善。
　　全地形車：海外去庫存影響新款切換，預(yù)計(jì)Q3全地形車同比下滑。上半年公司在海外市場(chǎng)持續(xù)去庫存，導(dǎo)致銷售費(fèi)用率提升，上半年銷售費(fèi)用率同比+6.4pct，根據(jù)公司半年報(bào)測(cè)算，上半年美國(guó)市場(chǎng)促銷費(fèi)占收入比重同比+3.4pct，Q3公司銷售費(fèi)用率為11.27%，同比+2.81pct，環(huán)比+0.29pct，Q3銷售費(fèi)用率保持高位，預(yù)計(jì)系海外市場(chǎng)仍在去庫存，影響公司新款產(chǎn)品切換，隨著海外舊款產(chǎn)品庫存消化結(jié)束、新款產(chǎn)品切換發(fā)貨，全地形車業(yè)務(wù)有望恢復(fù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。
　　結(jié)構(gòu)優(yōu)化+降本增效+美元匯率升值+海運(yùn)費(fèi)回落，盈利能力持續(xù)改善。公司持續(xù)進(jìn)行產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、降本增效，疊加美元匯率升值、海運(yùn)費(fèi)大幅回落，毛利率持續(xù)改善，Q3公司毛利率為33.67%，同比+7.28pct，環(huán)比+2.33pct，預(yù)計(jì)毛利率同比改善主要系：1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)、高附加值U/Z系列占比提升；2）海外建廠節(jié)約關(guān)稅、海運(yùn)費(fèi)；3）海運(yùn)費(fèi)同比大幅下降；4）美元匯率升值。費(fèi)用端來看，Q3公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別+2.8pct/+1.5pct/+1.6pct/+3.9pct，合計(jì)+9.8pct，銷售費(fèi)用率提升預(yù)計(jì)主要系海外促銷費(fèi)用增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用率提升預(yù)計(jì)主要系匯兌收益同比減少。綜合來看，Q3公司銷售凈利率為9.10%，同比+1.65pct，Q3扣非凈利率為8.59%，同比-1.09pct。
　　投資建議：預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)為10.54、13.96、16.70億元，同比分別+50.2%、+32.5%、+19.7%，對(duì)應(yīng)EPS分別為7.00、9.28、11.10元，基于2023年10月17日收盤價(jià)131.2元，對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為19x、14x、12x，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、貿(mào)易政策發(fā)生不利變化、匯率波動(dòng)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇