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顯示驅(qū)動(dòng)芯片代工龍頭，立足迎接下一輪成長
　　晶合集成是國內(nèi)第三大晶圓代工企業(yè)（Trendforce），顯示驅(qū)動(dòng)芯片代工龍頭。公司在合肥擁有兩座12英寸晶圓廠，產(chǎn)能合計(jì)11萬片/月（截至1H23末，12英寸），能為客戶提供150-55nm的不同制程的工藝，涵蓋顯示驅(qū)動(dòng)、CIS、MCU、PMIC等平臺(tái)，主要客戶為聯(lián)詠、集創(chuàng)北方、思特威、奇景光電、奕力等領(lǐng)先設(shè)計(jì)公司。公司把握住LCD面板產(chǎn)能轉(zhuǎn)移趨勢(shì)，2018-2022年實(shí)現(xiàn)160.7%的營收年均復(fù)合增長。我們看好公司的研發(fā)實(shí)力、規(guī)模及成本優(yōu)勢(shì)、廣泛的客戶基礎(chǔ)，鞏固LCD驅(qū)動(dòng)領(lǐng)域的龍頭地位，同時(shí)開拓OLED驅(qū)動(dòng)芯片市場(chǎng)及拓展其他產(chǎn)品平臺(tái)。我們預(yù)計(jì)公司2023/2024/2025年歸母凈利為5.34/12.87/14.80億元，給予2.4x 2023EPB（與營收及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相似的華虹公司一致），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)28.56元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　面板產(chǎn)能轉(zhuǎn)移+合肥產(chǎn)業(yè)集群優(yōu)勢(shì)，把握OLED驅(qū)動(dòng)國產(chǎn)化機(jī)遇
　　我們預(yù)計(jì)2026年，全球OLED驅(qū)動(dòng)芯片市場(chǎng)規(guī)模將增長至56億美元（LCD為80億美元）。相較LCD，OLED驅(qū)動(dòng)主流技術(shù)為較為先進(jìn)的28/40nm制程。根據(jù)Omdia，設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)：三星、LXSemicon、聯(lián)詠三家韓臺(tái)系廠商占據(jù)全球AMOLED手機(jī)DDIC 84.3%的市場(chǎng)份額，大陸企業(yè)份額較?。恢圃飙h(huán)節(jié)，三星、臺(tái)積電、聯(lián)電等OLED產(chǎn)能規(guī)模較大，大陸目前僅中芯國際、華力擁有少量產(chǎn)能。我們看好：1）面板產(chǎn)能向大陸轉(zhuǎn)移趨勢(shì)；2）合肥“芯屏汽合”產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃下，晶合在國內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)晶合將于明年逐步量產(chǎn)40nm的OLED驅(qū)動(dòng)芯片平臺(tái)，把握OLED驅(qū)動(dòng)國產(chǎn)化趨勢(shì)。
　　研發(fā)+成本+客戶基礎(chǔ)，拓展CIS、PMIC、MCU等平臺(tái)打開第二成長曲線
　　我們認(rèn)為公司擁有三大優(yōu)勢(shì)：1）研發(fā)實(shí)力雄厚，研發(fā)投入在全球同業(yè)中居前，DDIC平臺(tái)開發(fā)和迭代速度快于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，自主研發(fā)的55nm TDDI平臺(tái)已于2023年大規(guī)模量產(chǎn)；2）在成熟的DDIC平臺(tái)以及CIS、MCU、PMIC、E-tag等平臺(tái)均創(chuàng)新采用鋁制程工藝，較主流銅制程具備成本優(yōu)勢(shì)；3）公司DDIC領(lǐng)域客戶基礎(chǔ)雄厚，CIS已和龍頭思特威深度合作。我們看好公司DDIC外的工藝平臺(tái)發(fā)展空間，營收占比未來有望較22年的29%持續(xù)提升。
　　投資建議：目標(biāo)價(jià)28.56元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)
　　OLED驅(qū)動(dòng)芯片國產(chǎn)替代空間廣闊，CIS、PMIC、MCU等平臺(tái)將為公司貢獻(xiàn)第二成長動(dòng)能，我們預(yù)計(jì)2023/2024/2025年歸母凈利為5.34/12.87/14.80億元，基于2023E 11.77元的BPS，給予2.4x PB（參考營收及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相似的華虹公司估值），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)28.56元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：半導(dǎo)體周期下行；成熟制程代工競(jìng)爭(zhēng)加??；OLED及其他工藝平臺(tái)開發(fā)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。