>> 中泰證券-山東藥玻(600529)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級放量，Q3盈利穩(wěn)步增長-231022
| 上傳日期： |
2023/10/23 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
謝木青,孫穎 |
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事件：10月18日，公司公布2023年三季報，報告期公司實現(xiàn)營收、歸母凈利及扣非凈利36.7/6.1/5.9億元，同比+22.9%/+24.1%/+22.7%。單三季度實現(xiàn)營收、歸母凈利及扣非凈利12.5/2.3/2.2億元，同比+23.6%/+32.3%/+35.2%。23Q3公司業(yè)績符合預期，盈利修復維持韌性。23Q3公司實現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額3.1億，較上年同期0.9億元明顯改善，環(huán)比二季度2.1億同樣改善明顯。
中硼硅瓶穩(wěn)步放量，季度營收保持較快增長。分季度來看，公司22Q3-23Q3營收單季同比+1.9%、+12.0%、+18.7%、+26.9%、+23.6%，單季營收同比仍保持快速增長，我們認為隨著集采的深入推進，公司中硼硅玻璃產(chǎn)品銷量仍繼續(xù)保持較快增長。10月13日，第九批集采方案正式公布，集采開標時間為2023年11月初，覆蓋42種藥品，含注射劑20種，注射劑占比較大，延續(xù)第八批集采趨勢。此次集采藥品采購周期延長至4年，為歷次之最，一方面提升了集采需求穩(wěn)定性，另一方面也加大了藥品競爭，或有利中硼硅藥瓶加速升級滲透。我們預計，隨著一致性評價與集采持續(xù)推進下，公司中硼硅產(chǎn)品仍有望保持較快增長。
純堿成本擾動下，Q3盈利水平環(huán)比仍小幅改善。毛利率方面，22Q3-23Q3公司單季綜合毛利率分別為26.8%、22.8%、23.7%、30.3%、30.7%，23Q3公司毛利率單季環(huán)比+0.4pct，同比+3.9pct，雖9月原料純堿價格波動幅度較大，但公司毛利率仍實現(xiàn)近9個季度最佳水平，我們認為主要由于公司中硼硅模制瓶穩(wěn)步放量，以及前期公司存有部分低價原料庫存。進入23Q4，隨著純堿檢修季結(jié)束、新增產(chǎn)能投放以及進口堿到港，純堿行業(yè)庫存觸底反彈，現(xiàn)貨價格自高位松動，我們預計純堿成本波動對公司23Q4影響或相對有限。凈利率方面，23年前三季度公司實現(xiàn)凈利率16.7%，同比+0.2pct。費用方面，23年前三季度公司期間費用率7.6%，同比-0.8pct，費用水平整體控制良好。
現(xiàn)金流改善明顯，營運能力同比修復。23年前三季度公司實現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量7.3億，較上年同期2.0億元改善明顯。23年前三季度公司收現(xiàn)比90.1%，同比+3.9pct；凈現(xiàn)比118.4%，同比+78.2pct。營運能力方面，公司23年前三季度存貨周轉(zhuǎn)率2.1次，同比+0.2次；應收賬款周轉(zhuǎn)率4.0次，同比+0.3次，整體營運能力同比有所修復。
投資建議：一致性評價+集采穩(wěn)步推進下，中硼硅升級放量可期；關聯(lián)審批制度下，行業(yè)加速向頭部企業(yè)集中。從賽道來看，模制瓶生產(chǎn)參與者有限，競爭格局優(yōu)異。公司大單品中硼硅模制瓶持續(xù)平穩(wěn)放量，高毛利支撐公司成長持續(xù)兌現(xiàn)。藥玻產(chǎn)品升級邏輯攻防屬性兼?zhèn)?，疊加中長期成本中樞下移，公司盈利彈性釋放可期。由于公司中硼硅產(chǎn)品放量及成本下降略超預期，我們略上調(diào)公司23-25年營收至49.0/55.4/63.1億（原值47.2/54.1/62.1億），預計實現(xiàn)歸母凈利8.3/9.6/11.3億（原值7.6/9.3/11.3）億，對應當前股價PE為22/19/16倍，維持“買入”評級。
風險提示：項目投建低于預期、集采進度不及預期、原燃料價格波動超預期、競爭加劇超預期、研究報告使用信息滯后或更新不及時的風險。
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