>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：關于美國財政的幾點認識-231023
| 上傳日期： |
2023/10/24 |
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| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
郭磊 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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美國在疫后的財政擴張一度導致其赤字率飆升和通脹中樞高企，但財政擴張同時也補貼了居民和企業(yè)部門，從而幫助經濟有效避免了私人部門資產負債表衰退，助力了有可能實現的軟著陸。不過財政還是有“天花板”的，在經歷了2020-2021年財政赤字的巨額擴張、2022-2023年赤字率在中高位盤旋后，財政未來路徑亦引發(fā)市場關注。本文主旨有兩方面，一是梳理美國現階段財政赤字情況；二是展望未來財政可能的演繹路徑，進而判斷赤字變化對美國經濟、美財政部發(fā)債規(guī)模、美債期限溢價等領域的影響。
疫情期間，美國政府推出約5萬億美元刺激法案補貼居民和企業(yè)部門，對居民收入補貼超過1萬億美元1，疊加疫情封鎖限制支出，居民儲蓄率從2019年的約7.3%最高升飆升至2020年4月的32%，居民部門額外儲蓄累積最高達約2.3萬億美元，疊加股市和房價上升，導致居民資產凈值顯著上行，提振需求。
從資產負債表衰退理論的角度來看，疫情對全球經濟的沖擊類似于經濟危機，危機中企業(yè)和居民資產負債表受損，如果沒有其他力量對沖，則會出現內生的資產負債表衰退壓力。財政擴張是避免資產負債表衰退的最佳方式。美國在疫后恰好是“寬財政緊貨幣”，財政出現一輪顯著擴張，赤字占GDP比重2020-2022年分別為14.7%、11.8%、5.4%，這一過程對于疫后經濟來說屬于“歪打正著”，它補貼了居民部門和企業(yè)部門，客觀上幫助經濟繞開了資產負債表衰退，從而導致制造業(yè)去庫存周期中下行斜率相對平緩，參見10月8日外發(fā)報告《宏觀面“剪刀差”》。
在經歷了2020-2021年財政赤字的巨額擴張、2022-2023年赤字率在中高位盤旋后，財政未來路徑亦引發(fā)市場關注。本文主旨有兩方面，一是梳理美國現階段財政赤字情況；二是展望未來財政可能的演繹路徑，進而判斷赤字變化對美國經濟、美財政部發(fā)債規(guī)模、美債期限溢價等領域的影響
先看2023財政的赤字率情況。10月10日，美國國會預算辦公室公布2023財年（2022年10月至2023年9月）赤字初值，2023財年預算赤字為1.7萬億美元，較2022財年上升0.3萬億美元，較7月公布的基準預測1.67萬億美元多出260億美元。2023財年赤字率較2022財年上升0.9個百分點至6.3%2。這一數字在2015-2019年平均為3.5%，2020、2021年飆升至14.7%和11.8%，2022年和2023年有明顯回落，但較疫情前仍屬高位，可見財政擴張會有一定“路徑依賴”。
2023年10月10日，美國國會預算辦公室（CBO）公布2023財年支出和收入初值，2023財年預算赤字為1.7萬億美元，較2022財年上升0.3萬億美元，其中，收入減少為主要拖累。從趨勢來看，2023財年赤字率較2022財年上升0.9個百分點至6.3%。
赤字擴大意味著融資需求上升，即美債供給擴大。2023財年，聯邦政府借貸總規(guī)模上行2萬億至26.2萬億美元，其中，1.7萬億用來支持赤字，0.3萬億美元支持其他支出。2023財年，美債凈供給規(guī)模較2022財年上升3282億美元，主要由短期債券（bills）貢獻。
簡單來看，2023財年赤字率上升的主要背景是財政收入減少幅度大于財政支出。收入端下降0.45萬億美元，新的稅收政策和個稅等級調整、資本利得減少引導個人所得稅收入下降是主要背景；其次是加息過程中美聯儲盈利減少，從而向財政部上繳利潤額度減少。支出端下降0.14萬億美元，學生貸款減免法案作廢壓降總體支出約0.3萬億美元；利率上行背景下，利息支出較2022財年上升1080億美元。此外，社保福利、醫(yī)療保險、聯邦儲蓄保險公司支出（FDIC）支出均有不同程度的上升。這一點也顯示美國財政政策對居民部門的補貼特征，在2023年依舊在延續(xù)。剔除學生貸款減免分項，除利息外支出外2023財年為5.7萬億美元，較2022財年上升近0.4萬億美元。
具體來看，2023財年支出為6.1萬億美元，較2022財年減少0.14萬億美元；收入為4.4萬億美元，較2022財年減少0.45萬億美元。
收入減少有兩方面因素。一方面，個人所得稅減少4560億美元，一是2022年美聯儲激進加息導致資本利得回落；二是2022年上半年，美國執(zhí)行了新的稅收通脹調整政策，納稅標準扣除額提高約7%；美國國稅局還宣布了個人所得稅等級的變化，提高了稅率等級的門檻3。另一方面，高利率環(huán)境下，美聯儲盈利減少，從而導致向財政部利潤上繳額度下行1060億美元。
支出減少主要由于學生貸款減免法案作廢所致，拖累支出0.3萬億美元，并引導赤字下行。此外，兒童稅收抵免（Child Tax Credit）到期、新冠紓困計劃(Coronavirus Relief Fund)、食品和營養(yǎng)服務計劃（SNAP）支出均有不同程度的下降。若剔除學生貸款減免分項，則除利息外支出在2023財年達到5.7萬億美元，較2022財年的5.3萬億美元上升接近0.4萬億美元，占GDP比例從21.4%上升至21.6%4，即剔除學生貸款減免后，除利息支出外支出仍小幅上行。支出上行主要來自于1350億美元社保支出上行（通脹調整，COLA5）、960億美元醫(yī)療保險支出上行、以及1010億美元聯邦儲蓄保險公司（FDIC）支出上行。此外，利息支出較2022財年上升1080億美元至1.5萬億美元。<
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