>> 華安證券-昭衍新藥(603127)多點(diǎn)布局CRO優(yōu)勢(shì)賽道，安評(píng)龍頭加速成長(zhǎng)-231024
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2023/10/24 |
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華安證券 |
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作者： |
譚國(guó)超 |
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非臨床安評(píng)龍頭CRO，深耕行業(yè)快速發(fā)展
近30年行業(yè)深耕，公司以臨床前CRO業(yè)務(wù)為核心，聚焦安全性評(píng)價(jià)業(yè)務(wù)，同時(shí)開(kāi)展早期臨床研究業(yè)務(wù)和實(shí)驗(yàn)動(dòng)物模型銷(xiāo)售業(yè)務(wù)。2017和2021年，公司分別于A股和H股上市，成為國(guó)內(nèi)第四家“A+H”的CRO企業(yè)。隨著公司實(shí)驗(yàn)設(shè)施不斷擴(kuò)增及技術(shù)團(tuán)隊(duì)規(guī)模擴(kuò)大，產(chǎn)能逐步釋放，公司承接訂單的能力進(jìn)一步增強(qiáng)。2018-2022年，公司營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)復(fù)合增長(zhǎng)率分別為53.47%/77.44%，2022年，公司營(yíng)業(yè)總收入22.68億元，同比增長(zhǎng)49.54%；歸母凈利潤(rùn)10.74億元，同比增長(zhǎng)92.71%。2023H1，公司營(yíng)業(yè)收入10.12億元，同比增長(zhǎng)30.27%；歸母凈利潤(rùn)0.91億元，同比減少75.58%。2023H1公司凈利潤(rùn)下降源于扣非凈利潤(rùn)和非經(jīng)常性損益的共同影響。
臨床前CRO優(yōu)勢(shì)賽道，政策驅(qū)動(dòng)，壁壘高筑
政策驅(qū)動(dòng)：政策驅(qū)動(dòng)創(chuàng)新藥研發(fā)，國(guó)家出臺(tái)各種政策加速藥企“由仿轉(zhuǎn)創(chuàng)”過(guò)程，而藥企研發(fā)熱情會(huì)拉動(dòng)需求增長(zhǎng)，利好CRO行業(yè)的整體發(fā)展。根據(jù)Frost&Sullivan的預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)到2024年全球和中國(guó)藥物研發(fā)支出將達(dá)到2270/476億美元，全球和中國(guó)的安評(píng)市場(chǎng)將達(dá)到87/19.7億美元。
壁壘高筑：GLP資質(zhì)稀缺，奠定行業(yè)“高門(mén)檻”，目前國(guó)內(nèi)通過(guò)中國(guó)GLP認(rèn)證的安評(píng)中心不足百家，企業(yè)性質(zhì)的研究中心更為稀缺。國(guó)內(nèi)僅有六家CRO企業(yè)同時(shí)獲得NMPA、OECDGLP認(rèn)證以及通過(guò)FDAGLP檢查，昭衍新藥是國(guó)內(nèi)上市CRO中唯一一家同時(shí)拿到NMPA、FDA、OECD和MFDS的GLP認(rèn)證的公司，在實(shí)驗(yàn)室資質(zhì)的競(jìng)爭(zhēng)方面具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。GLP資質(zhì)的高門(mén)檻和稀缺屬性進(jìn)一步提升了安評(píng)行業(yè)的外包滲透率，在藥物研發(fā)的各個(gè)階段中，藥理毒理研究外包滲透率最高，達(dá)70%。
“資質(zhì)+產(chǎn)能+經(jīng)驗(yàn)”三位一體，公司構(gòu)建自身核心優(yōu)勢(shì)
資質(zhì)：公司在北京和蘇州具有兩個(gè)資質(zhì)完備的GLP實(shí)驗(yàn)室，滿(mǎn)足各類(lèi)客戶(hù)的藥物研發(fā)需要，成為保障公司業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展的“護(hù)城河”。
產(chǎn)能：公司設(shè)施全面擴(kuò)建，產(chǎn)能伴隨訂單承接有序釋放，保障中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)發(fā)展。目前公司國(guó)內(nèi)產(chǎn)能以蘇州和北京為核心，在梧州、南寧、重慶等地圍繞自身業(yè)務(wù)發(fā)展逐年拓建設(shè)施，釋放產(chǎn)能。在國(guó)外，2019年，公司收購(gòu)Biomere，2021年于加州租賃6000平米設(shè)施，美國(guó)東西海岸聯(lián)動(dòng)與國(guó)內(nèi)產(chǎn)能相協(xié)同承接訂單。
經(jīng)驗(yàn)：項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)累積成就豐富藥物評(píng)價(jià)經(jīng)驗(yàn)。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，公司于多個(gè)藥物安全性評(píng)價(jià)領(lǐng)域（如眼科、吸入毒性及致癌性）已擁有領(lǐng)先的專(zhuān)業(yè)知識(shí)，2019年至2023上半年，共新增生物藥約1300個(gè)、化學(xué)藥約1000個(gè)、中藥40余個(gè)的非臨床研究項(xiàng)目；公司在承擔(dān)新藥非臨床評(píng)價(jià)項(xiàng)目數(shù)量和承擔(dān)生物類(lèi)新藥非臨床評(píng)價(jià)項(xiàng)目數(shù)量上均處于國(guó)內(nèi)領(lǐng)先地位。
戰(zhàn)略性收購(gòu)實(shí)驗(yàn)動(dòng)物資源，為公司可持續(xù)發(fā)展蓄力
實(shí)驗(yàn)動(dòng)物是開(kāi)展非臨床安全性評(píng)價(jià)、藥效學(xué)與藥代動(dòng)力學(xué)研究的載體，動(dòng)物模型限制安評(píng)業(yè)務(wù)的應(yīng)用，往往也會(huì)直接影響安評(píng)實(shí)驗(yàn)的結(jié)果。供需失衡加之新冠疫情干擾，實(shí)驗(yàn)猴價(jià)格與日俱增，自2017年以來(lái)，食蟹猴單價(jià)持續(xù)上漲，目前已開(kāi)始回落。昭衍新藥于2022年4月收購(gòu)廣西瑋美和云南英茂兩家實(shí)驗(yàn)用猴繁育基地，這兩家猴場(chǎng)均具有實(shí)驗(yàn)猴生產(chǎn)許可證，設(shè)施面積分別為30528m2和5000m2，配合公司在廣西自建的設(shè)施面積為8847m2的猴場(chǎng)，共同作為公司在實(shí)驗(yàn)猴領(lǐng)域的戰(zhàn)略?xún)?chǔ)備，為業(yè)績(jī)長(zhǎng)期增長(zhǎng)提供戰(zhàn)略?xún)?chǔ)備資源。
業(yè)務(wù)一體化與國(guó)際化共同發(fā)展，打開(kāi)成長(zhǎng)天花板
基于公司在藥物安全性評(píng)價(jià)方面的核心能力，公司一直在拓寬綜合服務(wù)范圍，公司一方面以臨床前CRO業(yè)務(wù)為基點(diǎn)，將業(yè)務(wù)拓展至下游的臨床CRO業(yè)務(wù)，一方面開(kāi)展國(guó)際化發(fā)展策略。
一體化：公司臨床試驗(yàn)服務(wù)聚焦于早期臨床研究（仿制藥BE/創(chuàng)新藥I期、PK研究等），建立了符合國(guó)際規(guī)范的質(zhì)量管理體系，可為客戶(hù)提供從注冊(cè)申報(bào)、臨床藥理及醫(yī)學(xué)、臨床運(yùn)營(yíng)與監(jiān)查、數(shù)據(jù)管理與統(tǒng)計(jì)、藥物警戒等服務(wù)。2019-2022年，公司臨床試驗(yàn)服務(wù)收入從275.40萬(wàn)元增長(zhǎng)至4956.80萬(wàn)元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)162.19%，2023年上半年公司臨床試驗(yàn)服務(wù)收入3133.20萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)57.93%。隨著上游業(yè)務(wù)導(dǎo)入通量增加，客戶(hù)粘性提升，未來(lái)公司臨床服務(wù)收入有望進(jìn)一步放量。
國(guó)際化：收購(gòu)Biomere加速?lài)?guó)際化進(jìn)程，Biomere與國(guó)內(nèi)公司協(xié)同發(fā)展，2019-2022年，Biomere全年承接訂單金額分別為1.39/1.60/2.80/3.50億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)36.05%；2019-2022年，國(guó)內(nèi)公司出海訂單金額分別為0.42/0.78/1.60/2.56億元，年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)82.67%。二者協(xié)同發(fā)展，公司正積極拓展海外市場(chǎng)，加速?lài)?guó)際化布局。
投資建議
我們預(yù)計(jì)公司2023~2025年?duì)I收分別為26.75/28.16/32.47億元，同比增速為18.0%/5.3%/15.3%；歸母凈利潤(rùn)分別為7.33/7.26/7.97億元，同比增速為-31.8%/-1.0%/9.8%，對(duì)應(yīng)2023~2025年EPS為0.98/0.97/1.06元/股；PE估值為24x/24x/22x。考慮到公司在非臨床安評(píng)領(lǐng)域的龍頭地位，項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)豐富，GLP資質(zhì)齊全，積極拓展海外市場(chǎng)，收購(gòu)Biomere后承接海外訂單能力進(jìn)一步增強(qiáng)，加快全業(yè)務(wù)鏈條協(xié)同發(fā)展，實(shí)驗(yàn)猴戰(zhàn)略?xún)?chǔ)備優(yōu)勢(shì)明顯，支撐核心業(yè)務(wù)長(zhǎng)期增長(zhǎng)
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