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事件:
　　2023年10月23日，揚(yáng)農(nóng)化工發(fā)布三季報(bào)，2023Q3實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入22.07億元，同比-37.6%，環(huán)比-14.0%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.37億元，同比+91.4%，環(huán)比-35.9%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤2.22億元，同比+2.4%，環(huán)比-39.6%；銷售毛利率為23.91%，同比上升1.93個(gè)pct，環(huán)比下降1.79個(gè)pct；銷售凈利率為10.75%，同比上升7.24個(gè)pct，環(huán)比下降3.66個(gè)pct。經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為10.47億元。
　　投資要點(diǎn):
　　2023Q3業(yè)績同比改善，經(jīng)營彰顯韌性
　　2023Q3歸母凈利潤為2.37億元，同比增加1.13億元。受到農(nóng)藥價(jià)格下跌影響，2023Q3毛利潤同比減少2.50億元。三費(fèi)方面，管理費(fèi)用同比減少1.62億元，主要由于上年同期計(jì)提了1.6億元的土壤修復(fù)費(fèi)；銷售費(fèi)用同比減少0.25億元，主要由于2023Q3營業(yè)收入下降，銷售費(fèi)用相應(yīng)下降；財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增加1.03億元，主要受匯率變動的影響。此外，公允價(jià)值變動凈收益同比增加0.47億元，主要由于未到期的外匯遠(yuǎn)期結(jié)匯業(yè)務(wù)的浮動損失減少；資產(chǎn)減值損失同比減少1.34億元，主要由于去年同期子公司計(jì)提固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備。2023Q3業(yè)績環(huán)比下滑，歸母凈利潤環(huán)比減少1.33億元，主要由于上半年是傳統(tǒng)的農(nóng)藥銷售旺季，三季度受季節(jié)性影響，銷售規(guī)模會有所回落，疊加原藥價(jià)格在Q3進(jìn)一步下跌，導(dǎo)致Q3毛利潤環(huán)比減少1.32億元。此外，財(cái)務(wù)費(fèi)用環(huán)比增加0.39億元。
　　分板塊來看，公司農(nóng)藥原藥和制劑的銷量同比均有所提升，原藥和制劑價(jià)格受農(nóng)藥周期下行影響，同比明顯下降。2023Q3公司原藥板塊實(shí)現(xiàn)營收14.38億元，同比-24%，環(huán)比-12%；銷量23353噸，同比+24%，環(huán)比-2%；單價(jià)6.16萬元/噸，同比-39%，環(huán)比-11%。制劑板塊實(shí)現(xiàn)營收1.93億元，同比1.7%，環(huán)比-44%；銷量4829噸，同比+32%，環(huán)比-49%；單價(jià)4.0萬元/噸，同比-23%，環(huán)比+11%。
　　產(chǎn)品價(jià)格方面，主要農(nóng)藥產(chǎn)品市場價(jià)格同比和環(huán)比均呈現(xiàn)跌勢，但環(huán)比跌幅收窄。據(jù)中農(nóng)立華，2023Q3功夫菊酯、聯(lián)苯菊酯均價(jià)分別為12.7、15.9萬元/噸，同比分別變動-38%、-43%，環(huán)比分別變動-4%、-8%；2023Q3草甘膦、硝磺草酮、麥草畏均價(jià)分別為3.3、10.9、6.7萬元/噸，同比分別-47%、-17、-11%，環(huán)比分別+28%、-4%、-1%；2023年Q3苯醚甲環(huán)唑、丙環(huán)唑、氟啶胺、吡唑醚菌酯均價(jià)分別為11.1、10.6、18.1、18.2萬元/噸，同比分別變動-37%、-43%、-28%、-28%，環(huán)比分別變動-8%、-13%、-5%、-9%。
　　農(nóng)藥價(jià)格跌至歷史低位，靜待行業(yè)需求修復(fù)
　　據(jù)中農(nóng)立華，截至10月22日，殺蟲劑功夫菊酯和聯(lián)苯菊酯價(jià)格跌至2015年9月以來的歷史低位，功夫菊酯、聯(lián)苯菊酯的價(jià)格分別為12.6、15.6萬元/噸，分別處于歷史1%、0%分位數(shù)（2015年9月以來）；除草劑方面，草甘膦、麥草畏、硝磺草酮的價(jià)格分別為3.0、6.6、10.5萬元/噸，草甘膦價(jià)格處于歷史68%分位數(shù)（2016年6月以來），麥草畏和硝磺草酮價(jià)格均低于歷史低位；殺菌劑方面，苯醚甲環(huán)唑、丙環(huán)唑、氟啶胺、吡唑醚菌酯的價(jià)格分別為11.0、9.0、18.0、17.5萬元/噸，10月苯醚甲環(huán)唑、氟啶胺價(jià)格在歷史低位橫盤，丙環(huán)坐、吡唑醚菌酯仍維持小幅下跌。展望后市，我們預(yù)計(jì)北美地區(qū)較高庫存有望在明年上半年不斷去化，隨之農(nóng)藥行業(yè)需求有望逐漸修復(fù)。
　　葫蘆島項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，北方基地成長可期
　　遼寧優(yōu)創(chuàng)擬投資42億元建設(shè)葫蘆島一期項(xiàng)目，包括年產(chǎn)4500噸/年殺蟲劑、8050噸/年除草劑和3100噸/年殺菌劑、7000噸農(nóng)藥中間體。據(jù)《葫蘆島日報(bào)》報(bào)道，葫蘆島項(xiàng)目自6月全面開工以來，穩(wěn)步推進(jìn)建設(shè)，截至8月8日，葫蘆島一期項(xiàng)目建設(shè)已完成土建工程的40%，預(yù)計(jì)在11月末前一期土建工程全部完成。項(xiàng)目完全建成后，預(yù)計(jì)可貢獻(xiàn)年均營業(yè)收入為40.83億元，有利于公司生產(chǎn)力實(shí)現(xiàn)南北均衡布局。
　　盈利預(yù)測和投資評級
　　基于目前農(nóng)藥周期位置判斷，我們調(diào)整公司盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2023/2024/2025年歸母凈利潤分別15.56、18.95、22.63億元，對應(yīng)EPS 3.83、4.66、5.57元/股，對應(yīng)PE 17、14、11倍，公司優(yōu)嘉四期持續(xù)放量中，葫蘆島項(xiàng)目取得關(guān)鍵性進(jìn)展，有望帶動公司新一輪成長，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　產(chǎn)品價(jià)格繼續(xù)回落風(fēng)險(xiǎn)、上游原材料大幅漲價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)、下游需求受極端天氣及疫情沖擊風(fēng)險(xiǎn)、葫蘆島項(xiàng)目落地不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、農(nóng)藥行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)。