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三季度略超預(yù)期，公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健蓄力充足
　　23Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收52.5億（同比+13.6%），歸母凈利/扣非凈利為13.0/12.6億（同比+7.9%/+8.4%）；其中23Q3營(yíng)收17.2億（同比+7.9%），歸母凈利/扣非凈利為3.8/3.6億（同比+3.0%/+3.2%），表現(xiàn)略超預(yù)期（三季報(bào)前瞻給予公司收入/利潤(rùn)增速為5%/ 0%）。23Q1-3商務(wù)消費(fèi)弱復(fù)蘇，公司著眼長(zhǎng)期，三季度產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)節(jié)奏有所調(diào)整，“雙節(jié)”旺季實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)過(guò)渡。此外，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致公司23Q3毛利率同比-4.0pct，盈利能力略有承壓，單三季度凈利率同比-1.0pct。公司9月正式落地員工持股計(jì)劃，內(nèi)部蓄力充足，期待外部環(huán)境逐步改善，舍得作為擴(kuò)張型次高端延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。預(yù)計(jì)23-25年EPS為5.89/7.28/9.01元，參考可比公司24年平均19XPE(Wind一致預(yù)期)，考慮其具備更多全國(guó)化潛力，給予24年22XPE，目標(biāo)價(jià)160.16元，“買(mǎi)入”。
　　Q3穩(wěn)健增長(zhǎng)，深化全國(guó)化和渠道精細(xì)化布局
　　分檔次，雙節(jié)旺季品味舍得隨宴席消費(fèi)恢復(fù)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，舍之道在下沉市場(chǎng)延續(xù)高增，23Q1-3中高檔酒收入41.5億元（同比+10.6%），23Q3公司中高檔/低檔酒同比分別+3.5%/+20.7%，主要受商務(wù)需求較弱影響；未來(lái)藏品十年將繼續(xù)以平臺(tái)公司新模式運(yùn)營(yíng)，產(chǎn)品端持續(xù)聚焦品味舍得/舍之道等核心單品。分區(qū)域，23Q1-3省內(nèi)/省外營(yíng)收13.7/34.7億（同比+19.1%/+9.7%），深耕省內(nèi)市場(chǎng)。至23Q3末，公司經(jīng)銷商2,553家（較22年末增加395家），未來(lái)公司將針對(duì)重點(diǎn)城市和核心渠道資源布局，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量增長(zhǎng)。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下行致23Q3毛利率同比-4.0pct，盈利能力略承壓
　　受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下行影響，23Q1-3毛利率同比-3.1pct至75.3%（23Q3同比-4.0pct至74.6%）。費(fèi)用端公司保持營(yíng)銷投入，23Q1-3銷售費(fèi)用率同比+1.0pct至18.8%（23Q3同比+2.8pct至21.5%）；23Q1-3管理費(fèi)用率同比-1.8pct至9.3%（23Q3同比-2.5pct至10.9%）。整體來(lái)看受毛利率影響，23Q1-3歸母凈利率同比-1.3pct至24.7%（23Q3同比-1.0pct至21.9%）。此外，至23Q3末公司合同負(fù)債3.3億（同比減少0.4億，環(huán)比減少1.8億），公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~5.8億（同比-45.1%）。
　　外部環(huán)境仍待改善，期待公司延續(xù)長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
　　考慮到商務(wù)需求等消費(fèi)場(chǎng)景復(fù)蘇仍需時(shí)間，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)23-25年EPS 5.89/7.28/9.01元（前次6.34/8.03/9.99元），目標(biāo)價(jià)160.16元（前次190.21元），“買(mǎi)入”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、宏觀經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)低于預(yù)期、食品安全問(wèn)題。