>> 中信建投-微軟(MSFT.US)微軟：AI驅(qū)動云業(yè)務增長逐步顯現(xiàn)，PC換機周期或已觸底，展望樂觀-231025
| 上傳日期： |
2023/10/26 |
大小： |
1016KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
中信建投 |
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作者： |
崔世峰,于伯韜,許悅 |
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核心觀點
微軟CapEx、商業(yè)化規(guī)劃（AI+已有業(yè)務）持續(xù)加速，但具體轉(zhuǎn)化為實際收入仍然受到算力等資源的制約，但隨著AMD/Intel等廠商加快AI硬件的商業(yè)化，以及微軟自研AI硬件的落地，這一狀況有望在中期維度緩解，且AI商業(yè)化的成本有望大幅降低。微軟在AI對既有業(yè)務的改造方面路線明確，且布局兼具廣度與深度，仍然看好其在領(lǐng)域內(nèi)保持競爭優(yōu)勢。我們對微軟戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型帶來的業(yè)務發(fā)展持樂觀態(tài)度。
微軟發(fā)布FY24Q1業(yè)績
FY24Q1收入利潤均超預期
FT24Q1營收方面，微軟FY24Q1實現(xiàn)收入565億美元，同比+12.8%。利潤方面，微軟FY24Q1實現(xiàn)GAAP凈利潤223億美元，同比+27.0%，此外，凈利潤超一致預期13.2%，收入超一致預期3.6%。
簡評
財務表現(xiàn)：①整體：FY1Q24公司實現(xiàn)營收565億美元（同比+12.8%，環(huán)比+5.8%），GAAP毛利率70.6%（同比+1.4pcts，環(huán)比+0.6pcts），GAAP凈利潤223億美元（同比+27.0%，環(huán)比+10.9%），優(yōu)于市場預期。②分業(yè)務：Productivity & Business Processes收入186億美元（同比+12.9%，環(huán)比+1.6%），超一致預期1.6pct；Intelligent Cloud業(yè)務收入243億美元（同比+19.4%，環(huán)比+1.1%），超一致預期2.7pct；More Personal Computing業(yè)務收入137億美元（同比+2.5%，環(huán)比-1.7%），超一致預期5.7pct。③FY2Q24業(yè)績指引：1）公司預期O365 Commercial剔除匯率影響后同比增速達16%，Office Commercial同比下降中高雙位數(shù)，Office Comsumer / LinkedIn同比增長中高個位數(shù)，Dynamics同比增長高雙位數(shù)；2）IC方面，公司預期Azure剔除匯率影響后同比增速達25-26%，Server增速持平，企業(yè)服務同比下降中低個位數(shù)；3）MPC方面，公司預期Windows OEM收入恢復中高個位數(shù)增長，Devices收入中雙位數(shù)下降，Windows Commercial收入中低雙位數(shù)增長，游戲業(yè)務受動視暴雪并表影響收入達到接近50%水平，搜索廣告業(yè)務收入增速預計達中個位數(shù)。
業(yè)務亮點：①PBP板塊整體好于預期：Office 365 Commercial呈現(xiàn)增長韌性（同比+15%，固定匯率下增長14%，好于此前指引區(qū)間上沿），從量價拆分來看，O365 Commercial用戶增速增速逐季放緩，對應ARPU逐季提升，后續(xù)O365 Copilot拓展?jié)B透有望延續(xù)這一趨勢，Dynamics/LinkedIn分別同比+22%/8%，固定匯率增長+21%/8%，均好于此前指引。②云業(yè)務收入與利潤表現(xiàn)積極：Azure收入固定匯率下同比增速相比FY4Q23有所回升，在企業(yè)IT預算優(yōu)化的背景下反映Azure逐步獲取企業(yè)工作負載遷移，另外AI對于云增長有一定拉動作用，本季度增長有約3%來自O(shè)penAI服務。③MPC業(yè)務增速超預期回升，Windows OEM收入同比+4%，較此前季度的-12%明顯改善，且最近4個季度同比降幅逐步收窄，至FY1Q24轉(zhuǎn)正回升，后續(xù)指引顯示收入增速繼續(xù)提升，反映PC市場換機周期可能已經(jīng)觸底回升，CY24 Windows 11及Surface新機發(fā)售有望驅(qū)動板塊收入增速周期性回升，展望樂觀。
Gen AI應用方面，1）10月OpenAIARR已經(jīng)突破13億美元1，環(huán)比增長30%，且OpenAI收入包括ChatGPT訂閱和GPTAPI兩大收入來源2，而9月美國ChatGPTPlus訂閱用戶超過200萬3，月費20美元，保守估計ChatGPT月訂閱收入至少貢獻4000萬美元，占比37.0%，剩余為API收入；2）微軟和OpenAI的少數(shù)員工正在測試微軟AI服務器芯片雅典娜，并可能在11月對外發(fā)布這一芯片4。此外，微軟CTO在9月底表態(tài)認為AMD新款MI300X“非常重要”，暗示潛在的合作以多元化AI硬件供應商5；3）8月微軟計劃與Databricks達成合作，推廣其開源大模型，幫助企業(yè)構(gòu)建專屬模型6，作為對GPT模型的替代選項。
投資建議：基本面層面，微軟在PC操作系統(tǒng)領(lǐng)域地位穩(wěn)固，主要受PC市場需求波動影響，即居家辦公帶來的PC市場需求脈沖式增加，疫后面臨高基數(shù)壓力。Office等業(yè)務壁壘深厚，整體看好Copilot對Office套件的體驗優(yōu)化以及需求的穩(wěn)健增長。云業(yè)務方面，企業(yè)預算面臨短期壓力，但長期競爭力并未受到影響，且微軟在LLM領(lǐng)域的布局有望在MaaS浪潮中持續(xù)獲益。流動性層面，隨著美國加息在明年初將逐步趨緩，流動性緊縮預期將有所緩解，同時美國居民部門、企業(yè)部門的資產(chǎn)負債表較為健康，需求有望實現(xiàn)軟著陸，我們看好微軟未來的業(yè)績維持穩(wěn)健增長，在既有業(yè)務的競爭力不發(fā)生明顯下降。維持對微軟的“買入”評級。
風險分析
業(yè)務發(fā)展不及預期：云計算、Dynamics、Teams等業(yè)務競爭格局仍處于較快變化階段，我們對微軟的估值和投資判斷很大程度上是基于主觀預期，而市場競爭加劇可能影響微軟相關(guān)業(yè)務的表現(xiàn)，使預期與實際業(yè)績產(chǎn)生偏差。
行業(yè)增長不及預期：疫情下居家辦公等需求脈沖式增長，這使得重新開放后高基數(shù)、需求透支下業(yè)績可能增速將有所放緩。
監(jiān)管不確定性：云計算等業(yè)務涉及多個國家和地區(qū)，同時滿足不同國家的監(jiān)管要求及潛在的變化會對業(yè)務產(chǎn)生一定不確定性的影響。
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