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在訂單不足背景下，公司通過(guò)訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化強(qiáng)化盈利能力提升。23Q3毛利率同比+1.35pct，凈利率同比+0.17pct。公司憑借綜合成本優(yōu)勢(shì)、快速響應(yīng)&及時(shí)交付能力，積極推進(jìn)新客戶合作并實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)；有序推進(jìn)新產(chǎn)能逐步投產(chǎn)與爬坡。預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利潤(rùn)分別為31.05億元、36.51億元、42.02億元，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)23PE 19X、24PE 16x，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。
　　23Q3訂單不足導(dǎo)致業(yè)績(jī)承壓。1）23Q1-Q3：公司銷售運(yùn)動(dòng)鞋1.36億雙，同比減少19.64%；美元口徑下ASP同比+10%。實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入143.08億元，同比減少6.93%（美元口徑-12%）；歸母凈利潤(rùn)22.87億元，同比減少6.48%；扣非凈利潤(rùn)22.52元，同比減少6.26%。2）23Q3：公司營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)、扣非凈利潤(rùn)分別為50.97億元（-6.92%，美元口徑-10%）、8.31億元（-5.93%）、8.16億元（-6.56%）。
　　盈利能力提升。23Q3公司毛利率同比提升1.35pct至26.47%，期間費(fèi)用率同比+1.57pct至6.30%，其中銷售費(fèi)用率0.37%（+0.02pct）、管理費(fèi)用率4.37%（-0.30pct）、研發(fā)費(fèi)用率1.61%（+0.23pct）、財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.04%（+1.26pct）。凈利率同比提升0.17pct至16.31%。
　　23Q3營(yíng)運(yùn)能力穩(wěn)健，現(xiàn)金流健康。1）23Q3經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流凈額為18.44億元，同比減少10.95%。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流/歸母凈利潤(rùn)達(dá)2.2，現(xiàn)金流健康。2）23Q3公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增加10天至56天。3）23Q3公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增加3天至68天。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：公司通過(guò)訂單結(jié)構(gòu)優(yōu)化，盈利能力不斷改善。目前公司憑借綜合成本優(yōu)勢(shì)、快速響應(yīng)&及時(shí)交付能力，積極推進(jìn)新客戶合作并實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)；新建產(chǎn)能有序投產(chǎn)并持續(xù)爬坡。預(yù)計(jì)2023-2025年公司收入規(guī)模分別為209億元、236億元、266億元，同比增速分別為1%、13%、13%。歸母凈利潤(rùn)分別為31.05億元、36.51億元、42.02億元，同比增幅分別為-4%、18%、15%。當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)23PE 19X、24PE 16X，維持強(qiáng)烈推薦評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：歐美運(yùn)動(dòng)鞋去庫(kù)存進(jìn)度及需求增長(zhǎng)不確定性，公司東南亞產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)。