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事件概述
　　10月27日，公司公布2023年三季報。2023年Q1-Q3實現(xiàn)營業(yè)收入92.65億元，同比增長9.44%，實現(xiàn)歸母凈利潤6.48億元，同比增長56.13%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤5.90億元，同比增長144.71%。單Q3實現(xiàn)營業(yè)收入28.85億元，同比增長5.99%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.30億元，同比增長277.31%，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.31億元，比增長63.07%。
　　分析判斷: 
　　Q3收入增速均有所放緩，奧萊表現(xiàn)相對亮眼
　　報告期內(nèi)，公司大型綜合零售門店數(shù)量無變化。截至本報告期末，公司在全國范圍內(nèi)共運營75家大型綜合零售門店。2023年Q3收入同比增長5.99%，增速環(huán)比放緩。分業(yè)態(tài)來看，23Q1-Q3百貨、購物中心、奧萊、專業(yè)店、超市營業(yè)收入分別同比-0.27%、+6.04%、+33.24%、+12.83%、-16.2%。單Q3來看，百貨、購物中心、奧萊、專業(yè)店、超市營業(yè)收入分別同比-5%、+15%、+18%、+2%、-15%。當前市場環(huán)境下，消費者更加注重商品的高性價比，因此奧萊業(yè)態(tài)表現(xiàn)相對突出。
　　免稅業(yè)務處于培育階段，利潤率提升空間較大
　　公司旗下海南萬寧王府井國際免稅港于2023年1月開始營業(yè)，開啟“免稅+有稅”雙輪驅(qū)動經(jīng)營。23年Q1-Q3公司共實現(xiàn)免稅收入1.99億元，毛利率12.21%，處于較低水平。公司23Q1-Q3免稅業(yè)務收入分別為0.56、0.8、0.6億元，根據(jù)?？诤ｊP數(shù)據(jù)，23Q1-Q3海南離島免稅銷售額分別為169、95、86億，公司市占率分別為0.3%、0.9%、0.7%，尚處于培育階段，預計隨著萬寧旅游設施趨于完善，公司免稅業(yè)務將逐漸體現(xiàn)規(guī)模效應，從而在毛利率端有更好的表現(xiàn)。
　　線下客流回暖毛利率同比回升，費用率保持穩(wěn)定
　　隨著線下客流回暖，公司毛利率同比改善。2023年Q1-Q3公司毛利率41.15%，同比+2.7pct，受線下購物單季以及宏觀環(huán)境影響，單Q3毛利率環(huán)比-2pct。分業(yè)態(tài)來看，各業(yè)態(tài)毛利率均同比改善2023年Q1-Q3百貨、購物中心、奧特萊斯、專業(yè)店、超市毛利率分別+3.4pct、+0.4 pct、+0.99 pct、+2.1 pct、+0.86pct。單Q3公司銷售費用率、管理費用率分別為15%、11%，分別同比-0.2pct、-1.0pct。
　　投資建議
　　公司傳統(tǒng)業(yè)務積極轉(zhuǎn)型，免稅業(yè)務正處于爬坡期，未來成長潛力大。我們下調(diào)之前的盈利預測，預計公司23-25年營業(yè)收入分別為120/167/210億元（原預測為136/213/260億元），同比+11%/+39%/+25%，23-25年實現(xiàn)歸母凈利潤分別為8.8/13.5/15.4億元（原預測為11/15/19億元），EPS分別為0.77/1.19/1.35元（原預測為0.99/1.28/1.66元）。對應最新PE分別為24X/15X/13X（參照23年10月27日收盤價18.25元/股），維持“增持”評級。
　　風險提示
　　消費力恢復不及預期；新店經(jīng)營不及預期；免稅政策變動。