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公司3Q23利潤率環(huán)比進(jìn)一步改善
　　生益科技3Q23實(shí)現(xiàn)營收44.7億元（yoy：+3.8%，在連續(xù)五個(gè)季度同比下滑后，增速首次轉(zhuǎn)正，主要受益于公司常熟新增產(chǎn)能的滿產(chǎn)以及新能源汽車&服務(wù)器需求持續(xù)向好），毛利率20.0%（yoy：+1.0pp，qoq：+1.1pp，主要受益于公司的保開工策略以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化），歸母凈利潤3.4億元（yoy：+31.6%）。展望4Q23&2024，考慮到海內(nèi)外經(jīng)濟(jì)的弱復(fù)蘇以及下游PCB廠商庫存去化或?qū)⑦M(jìn)入尾聲，我們認(rèn)為覆銅板景氣度有望迎來邊際回暖；覆銅板價(jià)格的修復(fù)也有望進(jìn)一步釋放公司盈利彈性。但考慮到子公司生益電子業(yè)績修復(fù)節(jié)奏慢于預(yù)期，我們調(diào)整公司23/24/25年歸母凈利潤至12.8/17.3/22.7億元（前值：12.8/18.2/24.0億元）；上調(diào)目標(biāo)價(jià)至19.9元（前值：19.5元），基于27.0x 2024EPE（vs可比公司15.3x 2024EPE，主要考慮公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)勢擴(kuò)大）；維持“買入”評級。
　　3Q23回顧：覆銅板業(yè)務(wù)歸母凈利率持續(xù)環(huán)比改善，PCB業(yè)務(wù)依舊承壓
　　公司3Q23實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入44.7億元，其中：1）覆銅板業(yè)務(wù)：我們測算收入約35億元（yoy：+6%；qoq：+12%），歸母凈利率約為9.5%（yoy:+3.5pp；qoq：+0.9pp），主要受益于公司保開工的策略（3Q23覆銅板產(chǎn)線均滿產(chǎn)）以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化；2）PCB業(yè)務(wù)：我們測算生益電子并表收入約7.8億元（yoy：-8%；qoq：-4%），并表虧損約為2,300萬元（yoy：-157%，主要受PCB價(jià)格競爭激烈以及公司新產(chǎn)線試生產(chǎn)，固定成本增加的影響）。
　　4Q23&2024展望：覆銅板景氣度有望邊際回升，覆銅板業(yè)務(wù)盈利彈性可期
　　覆銅板行業(yè)經(jīng)歷7個(gè)季度的價(jià)格下行后，我們看到7月份覆銅板出口價(jià)格已經(jīng)來到了近四年的一個(gè)低位水平（參考圖7）。隨著覆銅板原材料樹脂價(jià)格的提升，銅箔加工費(fèi)的上升以及下游PCB廠商旺季拉貨動能的釋放，我們看到覆銅板價(jià)格在近期有所回升。展望4Q23&2023，考慮到海內(nèi)外經(jīng)濟(jì)的持續(xù)修復(fù)以及下游PCB廠商庫存去化或?qū)⑦M(jìn)入尾聲，覆銅板景氣度有望邊際回暖，公司覆銅板業(yè)務(wù)盈利彈性可期。我們看好公司或?qū){借領(lǐng)先的產(chǎn)能布局以及優(yōu)于同業(yè)的產(chǎn)品格局（積極布局載板基材、高頻板、高速板以及Miniled等高端產(chǎn)品，凸顯成長屬性），在行業(yè)反轉(zhuǎn)時(shí)率先迎來基本面的修復(fù)。
　　上調(diào)目標(biāo)價(jià)至19.9元；維持“買入”評級
　　我們預(yù)計(jì)公司23/24/25年歸母凈利潤分別為12.8/17.3/22.7億元。參考可比公司W(wǎng)ind一致預(yù)期15.3x 2024EPE，給予公司27.0x 2024EPE（提升估值溢價(jià)主要考慮公司在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)勢擴(kuò)大），目標(biāo)價(jià)19.9元（前值：19.5元）；維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)競爭加??；原材料價(jià)格波動；產(chǎn)能爬坡和技術(shù)升級慢于預(yù)期。