>> 華創(chuàng)證券-桐昆股份(601233)2023年三季報點評：Q3主業(yè)環(huán)比量價齊升，看好24年長絲行業(yè)景氣上行-231030
| 上傳日期： |
2023/10/30 |
大小： |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
楊暉 |
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事項：
公司發(fā)布23年三季報，前三季度累計實現營收617.42億元，同比+30.8%；歸母凈利潤9.04億元，同比-53.2%（對聯營企業(yè)和合營企業(yè)投資收益0.74億元，同比-95.8%）。其中Q3單季度實現營收248.45億元，同比+43.3%，環(huán)比+18.4%；歸母凈利潤7.98億元，同比扭虧為盈，環(huán)比+34.1%（對聯營企業(yè)和合營企業(yè)投資收益4.24億元，同比+481.5%，環(huán)比+162.4%）。
評論：
經營數據來看，23Q3公司主業(yè)利潤同比回升顯著，環(huán)比基本持平：23Q3公司滌綸POY/FDY/DTY銷量分別為221.07/38.15/25.67萬噸，同比+43.5%/+27.4%/+23.9%，環(huán)比+12.8%/+17.3%/+4.8%；營收分別為153.88/29.73/21.71億元，同比+40.3%/+27.4%/+23.3%，環(huán)比+15.8%/+20.0%/+6.6%。總銷售毛利率6.4%，同比+4.4pct，環(huán)比-0.5pct；總銷售凈利率3.2%，同比+5.3pct，環(huán)比+0.4pct。
Q3滌綸長絲行業(yè)延續(xù)今年以來的景氣修復。盈利情況來看，參考CCFEI價格指數，Q3滌綸長絲POY/FDY/DTY均價為7730.5/8348.3/9231.8/元/噸，同比-3.1%/-2.1%/-1.4%，環(huán)比+1.1%/+1.3%/+2.5%；平均現金流為-9.3/48.0/491.0元/噸，同比虧損擴大/+720.2%/+37.8%，環(huán)比-259.8%/由負轉正/+36.6%。行業(yè)運營情況來看，Q3長絲平均開工率87.5%，同比+14.7pct，環(huán)比+2.5pct；POY/FDY/DTY平均庫存天數分別為10.8/12.1/17.6天，同比+1.5/-20.0/-17.4天，環(huán)比-0.2/-5.9/-2.5天。需求端來看，23Q3織造業(yè)平均負荷為72.8%，同比+17.3pct，環(huán)比+3.6pct；盛澤織造企業(yè)平均坯布庫存36.2天，同比-0.2天，環(huán)比+1.3天。
看好滌綸長絲行業(yè)景氣度中長期持續(xù)上行。經歷22年滌綸長絲景氣谷底、企業(yè)大幅虧損后，23年行業(yè)修復趨勢顯著；龍頭企業(yè)基于規(guī)?；c設備先發(fā)優(yōu)勢，也呈現更強的利潤實力。我們堅持看好行業(yè)的中長期景氣上行趨勢，一方面來自海內外需求端的回暖，另一方面是行業(yè)龍頭企業(yè)停止“擴張競賽”帶來的供給端改善：根據當前規(guī)劃，預計24年僅120萬噸新增產能，25年暫未有明確新規(guī)劃；行業(yè)供給增速放緩，停止無序擴張（23年增速7%+，24年降至2%左右）。行業(yè)供需格局優(yōu)化的大趨勢下，支撐行業(yè)利潤端的持續(xù)修復。
長絲行業(yè)領導者，印尼煉化項目打造未來發(fā)展新篇章。公司作為全球最大的滌綸長絲企業(yè)，成立以來堅持穩(wěn)健的經營風格，利潤體量穩(wěn)步上行；預計到23年底，公司將擁有1260萬噸滌綸長絲、1020萬噸PTA產能，占全國長絲產能20%+。伴隨長絲行業(yè)整體新增產能放緩，公司業(yè)務重點將聚焦上游布局煉化：6月公司公告泰昆石化印尼北加煉化一體化項目，以泰昆石化為投資主體，公司持股45.9%，項目原油加工量1600萬噸/年，包含成品油430萬噸/年+芳烴520萬噸/年產能。
股權激勵計劃彰顯未來發(fā)展信心。9月，公司發(fā)布2023年限制性股票激勵計劃：授予公司董事、高管、核心骨干共計484人，合計1818.35萬股（占總股本的0.75%），授予價格8.24元/股。考核年度為2023-2025年，以2020-2022年歸母凈利潤（扣除浙石化投資收益）均值為基數（約8.09e）計算依據，23年歸母凈利潤增長率不低于40.5%，23-24年凈利潤累計值的增長率不低于200.5%，23-25年凈利潤累計值的增長率不低于450.5%，以最低值測算，對應23-25年歸母凈利潤分別為11.37、12.95、20.23億元。
投資建議：我們看好長絲行業(yè)中長期持續(xù)的景氣修復，但考慮23年行業(yè)仍處于較低谷的位置，公司具有一定業(yè)績壓力。我們將公司2023-2025年的歸母凈利潤由36.24/53.57/84.19億元下調至15.37/37.46/58.29億元，對應23-25年EPS0.64/1.55/2.42元，當前市值對應PE分別為22x、9x、6x。結合公司歷史中樞與行業(yè)龍頭屬性，我們給予2024年12倍PE，對應目標價18.6元，維持“推薦”評級。
風險提示：原油價格大幅震蕩，下游需求恢復不及預期，產能建設及釋放進度不及預期
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