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事件:
　　2023年10月27日，中國中免發(fā)布2023年三季報：2023Q3，公司實現(xiàn)營業(yè)收入149.79億元，同比+27.87%，歸母凈利潤13.41億元，同比+94.22%，扣非歸母凈利潤13.37億元，同比+103.9%；2023Q1-3，實現(xiàn)營業(yè)收入508.37億元，同比+29.14%，歸母凈利潤52.06億元，同比+12.49%，扣非歸母凈利潤51.91億元，同比+13.26%。
　　投資要點:
　　收入業(yè)績符合預期。2023Q3，公司實現(xiàn)營業(yè)收入149.79億元，同比+27.87%，歸母凈利潤13.41億元，同比+94.22%，扣非歸母凈利潤13.37億元，同比+103.9%；2023Q1-3，實現(xiàn)營業(yè)收入508.37億元，同比+29.14%，歸母凈利潤52.06億元，同比+12.49%，扣非歸母凈利潤51.91億元，同比+13.26%。
　　積分政策收緊，毛利率有明顯改善。2023年Q1~Q3各季度主營業(yè)務毛利率分別28.75%、32.47%、34.27%，毛利率持續(xù)環(huán)比提升，公司持續(xù)貫徹改善盈利能力思路。得益于6月9日公司調(diào)整會員積分政策，積分兌換權(quán)益下降對Q3毛利率有正向貢獻。
　　機場客流恢復租金增加帶動銷售費用提升。2023Q3，銷售費用26.66億元，同比+253.11%，環(huán)比+19.77%，主要是由于重點機場客流加速恢復，租賃費用提升所致，如2023Q3上海浦東機場國際旅客吞吐量恢復至2019年的51.9%，環(huán)比提升19.4pct；管理費用5.33億元，同比+14.38%，環(huán)比-4.96%，財務費用-2.24億元，同比減少3.1億元，環(huán)比減少1.8億元。
　　國慶期間海南免稅銷售環(huán)比有所改善，期待Q4旺季表現(xiàn)。國慶期間銷售增速環(huán)比改善，國慶前6天，?？诤ｊP共監(jiān)管離島免稅銷售金額10.1億元，同比2021年同期-20%。每年四季度為海南離島免稅銷售的傳統(tǒng)旺季，政府發(fā)放消費券、各免稅商推出各類優(yōu)惠活動，期待今年Q4旺季表現(xiàn)。
　　盈利預測和投資評級：審慎預期下我們下調(diào)此前盈利預測，預計2023-2025年實現(xiàn)營業(yè)收入694/881/1079億元，同比增長28%/27%/23%，歸母凈利潤68/89/111億元，同比增長36%/31%/24%，當前股價分別對應估值55/42/34xPE?？紤]到未來高奢落地后，精品體系建設提升，市內(nèi)店政策落地后帶來增量變化，仍維持“增持”評級。
　　風險提示：國內(nèi)政策變化不確定性；行業(yè)競爭加?。粐饷舛惿逃羞M行價格戰(zhàn)風險；項目推進節(jié)奏不及預期；宏觀經(jīng)濟影響消費意愿。