>> 信達證券-中國中免(601888)毛利率環(huán)比持續(xù)回升，租金拉低凈利率，關(guān)注后續(xù)盈利彈性及供給側(cè)增量-231027
| 上傳日期： |
2023/10/28 |
大小： |
813KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉嘉仁,涂佳妮 |
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中國中免披露三季報：23Q1-Q3公司實現(xiàn)營收508.37億元/+29%，歸母52.06億元/+12%，扣非51.91億元/+13%；23Q3公司實現(xiàn)營收149.79億元/+28%，歸母13.41億元/+94%，扣非13.37億元/+104%；23Q3實現(xiàn)毛利率34.5%/+9.8pct，實現(xiàn)歸母凈利率9.0%/+3.1pct。2）近期人事變動對公司經(jīng)營影響或較?。涸麻L李剛先生因病逝世，公司原業(yè)務(wù)主要負責(zé)人、總經(jīng)理王軒先生接任公司第五屆董事會董事長。
收入端來看，消費力下行+打擊代購預(yù)計使得海南板塊環(huán)比略降，日上周年慶貢獻增量：我們預(yù)計海南板塊貢獻約84億元，消費力相對低迷、五一后打擊代購顯著加大、積分及折扣力度收窄、出境游分流等因素影響下Q3收入端承壓，環(huán)比或略有所下滑；我們預(yù)計日上上海貢獻收入約45億元，9月周年慶大促下折扣+營銷投放同步發(fā)力，環(huán)比收入增長。
毛利端來看，香化價格體系回升推動毛利率持續(xù)上行：今年以來價格體系整體回升，Q3中免海南整體折扣力度維持較低，同時6月會員權(quán)益下調(diào)，新積分體系下積分折扣收窄，助推毛利端持續(xù)修復(fù)，23Q3實現(xiàn)毛利率34.5%，同比+9.8pct、環(huán)比+1.6pct；此外，推動全島統(tǒng)一定價、改善品類銷售結(jié)構(gòu)等亦對整體毛利水平提升有所助力。
凈利端來看，出入境客流回升下日上租金環(huán)比增長、資產(chǎn)減值為凈利增速不及毛利增速的主要原因，23H1浦東機場出入境客流恢復(fù)至19年同期26%，23Q3恢復(fù)度已達55%，客流回升下租金環(huán)比對應(yīng)增長，我們預(yù)計Q3機場租金環(huán)比增加4億+，23Q3實現(xiàn)銷售費率17.8%/+11.3pct、環(huán)比+3.0pct，且隨國際客流恢復(fù)Q4租金及銷售費率或仍將有所提升；稅金及附加率2.2%/+0.5pct，管理費率4.0%/-0.4pct，研發(fā)費率0.1%/+0.1pct，財務(wù)費率1.5%/-2.2pct；此外，23Q3計提資產(chǎn)減值損失2.54億元（23Q20.47億、22Q30.86億），最終實現(xiàn)歸母凈利率9.0%/+3.1pct。
投資建議：中免作為免稅行業(yè)龍頭，今年以來股價已回調(diào)較多、安全邊際較高；展望后續(xù)，供給端精品引入+物業(yè)面積擴容，需求端下沉市場潛力仍待釋放+海外消費持續(xù)回流，利潤端香化價格體系回升+匯率彈性，有望共同驅(qū)動業(yè)績兌現(xiàn)、實現(xiàn)觸底回升。不考慮機場租金重談等變化，我們預(yù)計公司23-25年歸母凈利潤分別67.9、93.6、115.0億元，對應(yīng)10月26日收盤價PE分別27、20、16X，維持“買入”評級。
風(fēng)險因素：政策風(fēng)險，市場競爭加劇，客流及銷售不及預(yù)期等。
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