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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，前三季度公司完成營(yíng)業(yè)收入9.01億元，同比上升51.97%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.44億元，同比上升4.46%。其中三季度，公司完成營(yíng)業(yè)收入3.35億元，同比上升83.38%，完成歸母凈利潤(rùn)3806.77萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)50.30%，業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期。
　　營(yíng)收同比大幅增長(zhǎng)，員工激勵(lì)費(fèi)用攤銷(xiāo)下盈利仍然實(shí)現(xiàn)高增。三季度營(yíng)收同比大幅增長(zhǎng)83.38%，一帶一路邏輯進(jìn)一步驗(yàn)證。從盈利能力看，前三季度實(shí)現(xiàn)毛利率33.20%，同比下降8.93個(gè)百分點(diǎn)，主要系去年一季度單一大訂單確認(rèn)毛利率較高擾動(dòng)，其中單三季度毛利率29.65%，同比下降2.77個(gè)百分點(diǎn)。此外，公司費(fèi)用率優(yōu)化邏輯亦不斷兌現(xiàn)，前三季度期間費(fèi)用率為15.02%，同比下降1.42個(gè)百分點(diǎn)，銷(xiāo)售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比下降0.36、下降2.37、下降0.49、上升1.80個(gè)百分點(diǎn)。其中單三季度期間費(fèi)用率為16.24%，同比下降2.14個(gè)百分點(diǎn)，銷(xiāo)售、管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比下降0.97、下降1.68、下降0.75、增加1.26個(gè)百分點(diǎn)。單三季度管理費(fèi)用5126.44萬(wàn)元，同比增加2024.20萬(wàn)元，我們判斷主要是由于員工持股計(jì)劃費(fèi)用攤銷(xiāo)所致。
　　資產(chǎn)負(fù)債率有所上升，三季度現(xiàn)金流凈額增加。根據(jù)三季報(bào)，公司三季度末資產(chǎn)負(fù)債率19.19%，較去年末上升3.41個(gè)百分點(diǎn)，同比上升4.11個(gè)百分點(diǎn)；前三季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額1.40億元，同比下降2204萬(wàn)元，我們判斷，下降一方面是由于去年一季度重大項(xiàng)目擾動(dòng)，另一方面是由于疫情影響下，公司國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)占比略有提升，單三季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額8477萬(wàn)元，同比增加6405萬(wàn)元。
　　新簽訂單繼續(xù)高增，收入利潤(rùn)雙升趨勢(shì)未改，期待中東訂單放量。根據(jù)半年報(bào)，上半年公司累計(jì)新簽項(xiàng)目18個(gè)，其中境內(nèi)5個(gè)，境外13個(gè)，新簽訂單總額約6.66億元，同比增長(zhǎng)28.90%，其中海外市場(chǎng)新簽訂單約為4.87億元，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)新簽訂單約為1.79億元。公司“三步走”計(jì)劃和“一帶一路”共振，東南亞、中東、拉美、東歐等市場(chǎng)業(yè)務(wù)盈利能力逐級(jí)上行，預(yù)計(jì)隨著中東布局的深化，公司新簽訂單有望進(jìn)一步提速，收入利潤(rùn)雙升趨勢(shì)有望延續(xù)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：公司通過(guò)員工持股和限制性股票激勵(lì)充分綁定管理層與核心員工利益，長(zhǎng)期滲透率提升路徑清晰，現(xiàn)金流在行業(yè)內(nèi)優(yōu)異明顯，且長(zhǎng)期毛利率有望走出傳統(tǒng)建筑股中稀缺的上行趨勢(shì)?？紤]到部分項(xiàng)目訂單的不確定性以及員工持股計(jì)劃費(fèi)用攤銷(xiāo)，我們下調(diào)23-25年盈利預(yù)測(cè)為2.19、3.08、4.13億元（原為2.84、3.69、4.68億元），對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE分別為29、21、15X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：專(zhuān)利技術(shù)侵權(quán)風(fēng)險(xiǎn)；一帶一路推行低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)