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公司發(fā)布2023年三季報(bào)，23Q3歸母凈利潤同增94%，毛利率環(huán)比持續(xù)改善。
　　23Q3實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤13.41億元，同比增長94%。1）23年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入508.37億元，同比+29%，恢復(fù)至19年的143%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤52.06億元，同比+12%，恢復(fù)至19年的124%。2）23Q3公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入149.79億元，同比+28%，恢復(fù)至19年的133%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤13.41億元，同比+94%，恢復(fù)至19年的146%。
　　■毛利率同比穩(wěn)步提升，費(fèi)用端控制得當(dāng)。1）23年前三季度公司毛利率31.75%，同比+1pct，較19年同期-19pct。費(fèi)用方面，23年前三季度公司銷售費(fèi)用率13.65%，同比+7pct；管理費(fèi)用率3.03%，同比-0.4pct。2）23Q3公司毛利率34.36%，同比+10pct，較19年同期-17pct；銷售費(fèi)用率17.80%，同比+11pct，較19年同期-16pct；管理費(fèi)用率3.56%，同比-0.4pct，較19年同期+1pct。
　　■23Q3公司歸母凈利潤增速及較19年恢復(fù)度高于收入，帶來超預(yù)期的點(diǎn)。2023年前三季度，公司主營業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)修復(fù)，分別為28.75%/32.47%/34.27%，主要來自：1）持續(xù)深耕離島免稅市場，推動全島統(tǒng)一定價、優(yōu)化促銷折扣力度、改善品類銷售結(jié)構(gòu)等；2）調(diào)整優(yōu)化品類結(jié)構(gòu)，推動線上業(yè)務(wù)整合，拓寬商品邊界，引入更多高毛利產(chǎn)品到線上渠道；3）通過加快購銷速度、縮短采購周期、加速存貨周轉(zhuǎn)等方式強(qiáng)化采購和庫存管理；4）精細(xì)化會員運(yùn)營，通過直播、微信小程序、支付寶小程序等多元化營銷渠道，提高會員購買力及傳播力，同時提升會員服務(wù)，增強(qiáng)會員粘性。截至報(bào)告期末，中免會員數(shù)已超3000萬。
　　■盈利預(yù)測與投資建議：隨著后續(xù)旅游市場的持續(xù)恢復(fù)，公司作為全球最大的旅游零售運(yùn)營商預(yù)期將實(shí)現(xiàn)快速修復(fù)。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年收入分別為658/900/1143億元，同比增長21%/37%/27%，歸母凈利潤分別為65/115/145億元，同比增長29%/77%/26%，當(dāng)前股價對應(yīng)PE分別為29/16/13X，維持“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動風(fēng)險(xiǎn)，政策落地不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，消費(fèi)力恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。