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云南電解鋁限產再起，限產規(guī)模或達115萬噸
　　據SMM報道，由于進入傳統(tǒng)枯水季，云南地區(qū)電力供需再度趨緊，從11月起，云南地區(qū)電解鋁企業(yè)再度限產，減產總規(guī)?；蜻_到115萬噸，雖然相比今年上半年最大減產規(guī)模190萬噸有所減少，但也相當于云南目前可運行產能578萬噸的19.9%。省內四家電解鋁企業(yè)依據云南省電解鋁企業(yè)能效管控的相關規(guī)定預計總減產幅度為9%-40%，我們預計各家企業(yè)減產幅度或和上半年基本一致。云南枯水季電解鋁減產市場有所預期，但減產啟動的時間和減產幅度比我們預期的更早和更大。目前還不確定減產結束的時間，預計云南省將根據1Q24電力供需情況而定。
　　4Q23-1Q24鋁價有望高位穩(wěn)定，行業(yè)高盈利持續(xù)
　　目前全國電解鋁運行產能為4,294萬噸，4Q23內蒙古白音華鋁業(yè)或新投產能20萬噸，本次云南省減產產能相當于全國運行產能的2.7%左右。10月以來國內電解鋁價格有所回調，主要是國慶節(jié)前非常強勁的鋁價上漲打開了進口窗口疊加國慶假期超往年的累庫幅度，但鋁價有所回調后原鋁進口窗口已經基本關閉。本次云南省電解鋁減產將有助于帶動國內及全球電解鋁市場的供需收緊以及價格情緒改善，且有利于抑制2024年春節(jié)前后的鋁錠累庫幅度。我們認為云南電解鋁減產將給電解鋁價格較強的支撐作用，使得鋁價可以高位穩(wěn)定且國內約3,000元/噸的行業(yè)高利潤可以持續(xù)。
　　云南電力供需緊張預計會逐步緩解，但仍需要一定的時間
　　云南省今年上半年電解鋁行業(yè)最高停產達190萬噸，隨著6月份以來的來水明顯好轉，6-8月復產180萬噸產能，但這次較早的停產會使得云南電解鋁企業(yè)在下次復產之際慎重考慮復產產能規(guī)模。云南省大規(guī)模水電站建設基本結束，十四五期間主要發(fā)展風光新能源以及目前在建的77萬千瓦的火電機組。今年新能源投產目標是15GW（2022年1.5GW），且預計2024年和2025年投產新能源裝機也在10-15GW左右。我們預計云南省的電力供需緊張會逐步緩解，但仍然面臨著電力負荷不足的情況（風光發(fā)電的間歇性），尤其是枯水季節(jié)。計劃遷入云南的部分電解鋁產能預計也會放緩搬遷速度。
　　供給護航，新需求助力，鋁價中期看好
　　隨著中國基本觸及4,500萬噸的產能天花板、以及全球較低的庫存、光伏和汽車輕量化驅動的結構性需求增長，我們預計電解鋁行業(yè)供需將持續(xù)收緊并迎來比過往更具持續(xù)性的上行周期。中國電解鋁觸及產能天花板意味著海外電解鋁會面臨相比中國而言更長的反應周期和更弱的反應能力。光伏裝機2023年強勁的增長抵消了國內地產下行、鋁產品出口下降而原鋁進口增加的不利影響。全球新能源汽車的快速發(fā)展預計每年也將帶來約150-200萬噸的需求增加。2023-25年我們預計中國電解鋁價格18,600/19,500/20,000元/噸。全球尤其是美國經濟2024年的表現將是鋁價的核心影響變量。
　　風險提示：全球經濟增長大幅弱于預期且光伏風電/新能源汽車需求增長低于預期。