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在國(guó)內(nèi)風(fēng)電裝機(jī)增速放緩的背景下，公司2023Q3業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，但23Q3單季度毛利率迎來(lái)邊際改善。作為全球?qū)I(yè)化高空安全作業(yè)設(shè)備及服務(wù)解決方案提供商，受益于風(fēng)電裝機(jī)增量及存量市場(chǎng)快速擴(kuò)容、風(fēng)機(jī)塔筒大型化趨勢(shì)，疊加公司產(chǎn)品品類持續(xù)完善與優(yōu)化，在手訂單增速顯著提升，公司有望迎來(lái)海內(nèi)外市場(chǎng)份額和盈利能力持續(xù)提升?？紤]到2023年前三季度國(guó)內(nèi)風(fēng)電裝機(jī)增速不及預(yù)期，我們下調(diào)公司2023-2025年EPS預(yù)測(cè)分別為1.21/1.65 /2.17元（原預(yù)測(cè)值為1.42/1.90 /2.52元），給予2024年公司目標(biāo)價(jià)41元（基于2024年25倍PE），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　▍2023Q3業(yè)績(jī)略低于預(yù)期，毛利率有所提升。公司2023年Q1-3季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.99億元（+24.5% YoY），歸母凈利潤(rùn)1.19億元（-10.17% YoY），對(duì)應(yīng)毛利率46.09%（+3.09pcts YoY），凈利率16.95%（-6.54pcts YoY）。23Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.58億元（+28.81% YoY，-2.78% QoQ），歸母凈利潤(rùn)0.37億元（-18.21%YoY，-44.80%QoQ），毛利率45.41%（+4.16pcts YoY，+0.26pct QoQ），凈利率14.24%（-8.18pcts YoY，-10.84pcts QoQ），利潤(rùn)端下滑主要原因系匯兌損益大幅變動(dòng)。預(yù)計(jì)隨著國(guó)內(nèi)風(fēng)電裝機(jī)景氣回升，海外業(yè)務(wù)的持續(xù)高增長(zhǎng)，公司全年業(yè)績(jī)將迎來(lái)企穩(wěn)回升。
　　▍高空安全作業(yè)服務(wù)龍頭，受益風(fēng)電景氣回暖。根據(jù)GWEC的數(shù)據(jù)，2022年全球新增風(fēng)電裝機(jī)78GW，預(yù)計(jì)2023年和2024年全球新增風(fēng)電裝機(jī)為115GW/125GW。在全球新增裝機(jī)中，預(yù)計(jì)海上風(fēng)電裝機(jī)將在未來(lái)幾年保持較快增長(zhǎng)，GWEC預(yù)計(jì)2024年全球海上風(fēng)電裝機(jī)為18GW，到2025年和2026年分別為26GW和32GW，增速要明顯快于風(fēng)電行業(yè)增速。其中2024年國(guó)內(nèi)海上風(fēng)電的發(fā)展料將會(huì)呈現(xiàn)出加速的趨勢(shì)，而近期國(guó)內(nèi)海上風(fēng)電項(xiàng)目的批復(fù)預(yù)示著海上風(fēng)電發(fā)展限制因素的逐步解除，釋放了國(guó)內(nèi)海上風(fēng)電發(fā)展的潛力和空間。我們預(yù)計(jì)2023年國(guó)內(nèi)海上風(fēng)電裝機(jī)約為6GW，2024年國(guó)內(nèi)新增海上風(fēng)電裝機(jī)有望超過(guò)10GW，未來(lái)三年年均增速有望超過(guò)40%。公司專注于高空安全作業(yè)設(shè)備及高空作業(yè)服務(wù)領(lǐng)域，專用高空安全作業(yè)設(shè)備主要包括高空安全升降設(shè)備和高空安全防護(hù)設(shè)備，是公司營(yíng)業(yè)收入的主要來(lái)源。隨著風(fēng)電裝機(jī)需求景氣回升，公司作為全球?qū)I(yè)化高空安全作業(yè)設(shè)備及服務(wù)解決方案提供商，有望充分受益需求放量，持續(xù)迎來(lái)業(yè)績(jī)提升。
　　▍海外營(yíng)收占比持續(xù)提升，在手訂單顯著改善。公司基于美國(guó)、印度廣闊的風(fēng)電存量市場(chǎng)，加速國(guó)際化布局，美洲營(yíng)銷及售后服務(wù)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目進(jìn)一步推進(jìn)實(shí)施，2023年5月，公司設(shè)立全資二級(jí)子公司3S美國(guó)工程服務(wù)有限公司，進(jìn)一步推動(dòng)公司海外業(yè)務(wù)開(kāi)展。除印度和美國(guó)兩個(gè)公司最重要的海外市場(chǎng)外，從2020年以后，公司的國(guó)際業(yè)務(wù)已涵蓋美洲、歐洲、亞太地區(qū)和其他新興市場(chǎng)，且2020年后公司海外收入增速已反超國(guó)內(nèi)收入增速。2023年上半年，公司外銷業(yè)務(wù)收入2.04億元(+73.12% YoY)，其中中際美洲營(yíng)收1.5億元，貢獻(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3103萬(wàn)元，是海外業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)的主要部分。海外業(yè)務(wù)占比持續(xù)提高，2020-2022年占比分別為11.6%、16.9%、39.1%，2023年上半年海外收入占比達(dá)到46.24%。根據(jù)我們的調(diào)研，2023年1-9月，公司新增訂單的增速在50%以上，其中海外訂單的增速更高。因海外市場(chǎng)毛利率高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，目前海外市場(chǎng)已成為公司重要發(fā)力方向。預(yù)計(jì)未來(lái)隨著公司加大海外市場(chǎng)拓展力度，海外業(yè)務(wù)將成為公司業(yè)績(jī)的重要增長(zhǎng)點(diǎn)。此外，公司積極布局電網(wǎng)、通信、火力發(fā)電、建筑、橋梁等新興領(lǐng)域，爬塔機(jī)、爬梯導(dǎo)向物料輸送機(jī)、智能安全防護(hù)設(shè)備、工業(yè)升降機(jī)等新產(chǎn)品陸續(xù)開(kāi)發(fā)成功并推向市場(chǎng)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)得到豐富和優(yōu)化。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：全球風(fēng)電裝機(jī)增長(zhǎng)低于預(yù)期；公司海外市場(chǎng)拓展不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)較大；公司新產(chǎn)品研發(fā)和下游拓展不及預(yù)期等。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：基于公司2023Q3季報(bào)，考慮到國(guó)內(nèi)風(fēng)電裝機(jī)增速不及預(yù)期，我們下調(diào)公司2023-25年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至1.84/2.50/3.29（原預(yù)測(cè)值為2.15/2.88/3.82億元），對(duì)應(yīng)EPS預(yù)測(cè)分別為1.21/1.65 /2.17元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為26/19/15倍。參考可比公司日月股份、金雷股份和恒潤(rùn)股份2024年平均PE為21倍（基于Wind一致預(yù)期），考慮到公司在高空安全作業(yè)領(lǐng)域的龍頭地位和優(yōu)勢(shì)，或?qū)⑾碛幸欢ǖ墓乐狄鐑r(jià)，給予公司2024年25倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)41元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。