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事件：公司發(fā)布2023年三季度報(bào)告，23Q1-Q3實(shí)現(xiàn)營186.50億元，同比2.33%；歸母凈利潤43.29億元，同比-7.25%；扣非歸母凈利潤41.52億元，同比-7.67%。其中23Q3實(shí)現(xiàn)營收56.85億元，同比+2.2%；歸母凈利潤12.32億元，同比-3.24%；扣非歸母凈利潤11.82億元，同比-1.87%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　小品類繼續(xù)放量提振營收增速，23Q3營收恢復(fù)正增長。分品類來看，醬油/調(diào)味醬/蠔油/其他同比增長分別為-2.8%/-4.9%/2.3%/38.6%。醬油品類收入繼續(xù)下滑，我們認(rèn)為主要由于公司加強(qiáng)控制經(jīng)銷商庫存。醋和料酒等其他品類增速較快，提振整體營收增速。分渠道來看，23Q3線下和線上渠道收入同比增長分別為3.3%/0.1%。分區(qū)域來看，23Q3東部/南部/中部/北部/西部區(qū)域同比增長分別為-2.5%/9.6%/-1.8%/5.7%/6.0%，南部區(qū)域在低基數(shù)下增速回升。23Q3公司經(jīng)銷商數(shù)量6,775家，較季初增加19家。
　　 23Q3產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，盈利能力仍承壓。23Q3毛利率為34.5%，同比下降0.7個(gè)百分點(diǎn)，我們認(rèn)為主要由于高毛利的醬油品類占比下降，而低毛利率的其他品類占比提升。23Q3銷售費(fèi)用率為5.6%，同比下降0.3個(gè)百分點(diǎn)。23Q3毛銷差為29.0%，同比下降0.5個(gè)百分點(diǎn)。23Q3管理費(fèi)用率為2.4%，同比提升0.1個(gè)百分點(diǎn)。23Q3研發(fā)費(fèi)用率為2.5%，同比下降0.3個(gè)百分點(diǎn)。23Q3歸母凈利率為21.7%，同比下降1.7個(gè)百分點(diǎn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：展望23Q4，在低基數(shù)下，公司在醋、料酒和復(fù)調(diào)等品類仍有望保持加速拓展，我們認(rèn)為營收端環(huán)比有望提速。短期公司業(yè)績(jī)承壓，但我們認(rèn)為公司在品類拓展和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)方面仍有增長空間，期待公司積極變革以重回增長中樞。我們預(yù)計(jì)公司23-25年EPS分別為1.10/1.28/1.43元，對(duì)應(yīng)PE分別為33.80/28.99/26.03倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：原材料價(jià)格上漲超預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。皇称钒踩L(fēng)險(xiǎn)。