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三季度收入增速環(huán)比回升，虧損收窄明顯。公司發(fā)布23Q3季報(bào)，公司前三季度收入16.48億元（+12.63%），歸母凈利潤(rùn)-2.48億元（+40.85%），扣非歸母凈利潤(rùn)-2.64億元（+42.38%）。單Q3來看，公司收入6.44億元（+10.32%），歸母凈利潤(rùn)-0.36億元（+83.09%），扣非歸母凈利潤(rùn)-0.41億元（+81.16%）。三季報(bào)改善趨勢(shì)進(jìn)一步顯著。
　　Q3毛利率大幅提升，現(xiàn)金流表現(xiàn)優(yōu)異。公司前三季度毛利率62.31%，同比提升1.08個(gè)百分點(diǎn)；主要因?yàn)槭菃蜵3毛利率達(dá)到73%，同比提升超過20個(gè)百分點(diǎn)。公司安全服務(wù)、云業(yè)務(wù)等毛利率有所體系，同時(shí)高毛利產(chǎn)品提升帶動(dòng)三季度毛利率恢復(fù)明顯。公司加大應(yīng)收賬款回收和銷售回款管理力度，Q3現(xiàn)金流同樣改善明顯，單Q3銷售商品收到現(xiàn)金達(dá)到8.25億元（+97%），經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流1.12億元，去年Q3為-3.36億元。
　　延續(xù)提效控費(fèi)良好趨勢(shì)，主要下游行業(yè)已逐步恢復(fù)。公司前三季度期間費(fèi)用率同比下降11.17個(gè)百分點(diǎn)。從絕對(duì)值來看，前三季度只有銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)約10%，管理費(fèi)用下降約10%，研發(fā)費(fèi)用下降約6%。研發(fā)側(cè)公司已完成在云計(jì)算、云安全、信創(chuàng)安全、數(shù)據(jù)安全等領(lǐng)域的投入和布局；營(yíng)銷側(cè)公司持續(xù)落實(shí)行業(yè)深耕、地市下沉和渠道拓展戰(zhàn)略。公司下游已逐步恢復(fù)，地方政府行業(yè)收入同比增幅43.90%、運(yùn)營(yíng)商行業(yè)收入同比增幅24.72%、教育行業(yè)收入同比增幅16.04%。
　　股權(quán)激勵(lì)彰顯業(yè)績(jī)釋放信心，發(fā)布AI產(chǎn)品。公司近年來發(fā)布多輪股權(quán)激勵(lì)，其中奮斗者第一期繼續(xù)保持了較高的目標(biāo)。公司作為國(guó)內(nèi)防火墻龍頭廠商，在網(wǎng)安行業(yè)最大細(xì)分賽道里占據(jù)優(yōu)勢(shì)。標(biāo)準(zhǔn)化和大體量確保了防火墻較好的盈利能力，結(jié)合公司三季度的控費(fèi)效果以及激勵(lì)目標(biāo)，公司釋放業(yè)績(jī)可期。同時(shí)，公司在23年9月的網(wǎng)絡(luò)安全博覽會(huì)上發(fā)布了自研的天問大模型，主要包括天問智能客服問答系統(tǒng)、威脅情報(bào)查詢解讀等功能，能有效解決傳統(tǒng)的安全防護(hù)方法需要依賴大量的專業(yè)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的問題。結(jié)合網(wǎng)絡(luò)安全產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，AI在安全運(yùn)維里價(jià)值提升明顯。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)影響IT支出；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加?。恍聵I(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期。
　　投資建議：維持“增持”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2023-2025年?duì)I收為45.16/57.53/71.85億元，增速分別為28%/27%/25%，歸母凈利潤(rùn)為4.30/6.18/8.22億元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE為26/18/13倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。