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公司披露2023年三季度業(yè)績(jī)：2023Q1-Q3收入136.78億元（同比-1.21%），歸母凈利-0.93億元（同比-115.16%），扣非歸母凈利-2.11億元（同比-134.65%）。2023Q3收入50.21億元（同比+0.88%，環(huán)比+11.68%），歸母凈利2.53億元（同比+40.60%，環(huán)比+68.08%），扣非歸母凈利2.42億元（同比+38.23%，環(huán)比+155.08%），Q3環(huán)比同比大幅回暖，Q4表現(xiàn)值得期待。
　　Q3靚麗增長(zhǎng)，Q4盈利改善可期
　　H2迎來(lái)消費(fèi)活動(dòng)旺季需求回暖，我們預(yù)計(jì)Q3銷量環(huán)比Q2有所增長(zhǎng)；23Q3白卡紙市場(chǎng)均價(jià)4380元/噸，9月底較7月初+530元/噸，亞太森博100萬(wàn)噸白卡紙于10月20日投產(chǎn)，但10月以來(lái)白卡紙龍頭廠家陸續(xù)發(fā)出200-300元/噸漲價(jià)函，紙廠庫(kù)存較低、成本支撐轉(zhuǎn)強(qiáng)下預(yù)計(jì)價(jià)格仍在上行通道；成本端三季度低價(jià)漿集中入庫(kù)，成本環(huán)比有所改善，白卡紙價(jià)格環(huán)比走強(qiáng)，噸紙盈利有所擴(kuò)張；23Q3針葉漿現(xiàn)貨5607元/噸（同比-23.2%、環(huán)比+0.2%）、闊葉漿現(xiàn)貨4630元/噸（同比-30.7%、環(huán)比+10.3%），成本環(huán)比小幅走強(qiáng)，但Q4紙廠低庫(kù)存背景下白卡紙挺價(jià)有望部分傳導(dǎo)，綜合Q4價(jià)格有望穩(wěn)中走強(qiáng)，噸盈利穩(wěn)健向好可期。
　　利潤(rùn)率、現(xiàn)金流環(huán)比明顯改善，費(fèi)用率環(huán)比下降
　?。?）利潤(rùn)率：23Q3公司實(shí)現(xiàn)銷售毛利率15.81%（同比+1.02pct，環(huán)比+3.24pct），歸母凈利率5.05% （同比+1.43pct，環(huán)比+1.69pct）。
　　（2）期間費(fèi)用率：23Q3期間費(fèi)用率為9.30%（同比-0.56pct，環(huán)比-1.20pct），費(fèi)用率環(huán)比下降。其中銷售費(fèi)用率為0.97%（同比-0.03pct，環(huán)比+0.15pct），管理與研發(fā)費(fèi)用率為6.78%（同比+0.26pct，環(huán)比+0.07pct)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為1.55%（同比-0.79pct，環(huán)比-1.43pct）。
　?。?）營(yíng)運(yùn)效率與現(xiàn)金流：23Q3公司應(yīng)收賬款9.81億元（同比-0.06億元，環(huán)比+1.98億元），應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)18.06天（同比+2.19天，環(huán)比+1.10天），應(yīng)付票據(jù)及賬款合計(jì)50.45億元（同比-18.36億元，環(huán)比-11.06億元）；存貨22.41億元（同比-17.26億元，環(huán)比-7.13億元），環(huán)比下降主要系高價(jià)漿消耗及產(chǎn)成品庫(kù)存去化，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)64.42天(同比-6.12天，環(huán)比-8.18天）?，F(xiàn)金流方面，23Q3經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為4.62億元（同比+1.26億元，環(huán)比+1.35億元）。
　　白卡龍頭產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、效率顯著提升，格局中長(zhǎng)期有望優(yōu)化
　　公司為白卡紙龍頭，截至2023H1主要產(chǎn)能包括白卡紙215萬(wàn)噸，箱板紙50萬(wàn)噸，文化用紙產(chǎn)能95萬(wàn)噸（PM6號(hào)機(jī)生產(chǎn)50萬(wàn)噸文化用紙）。公司未來(lái)規(guī)劃產(chǎn)能包括江蘇基地80萬(wàn)噸特種紙板、100萬(wàn)噸高檔包裝紙等。大股東APP在新品開(kāi)發(fā)和管理效率方面賦能顯著，看好中長(zhǎng)期公司龍頭格局優(yōu)化、盈利能力提升。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)公司23-25年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收187.18/205.79/242.36億元，同比+1.94%/+9.94%/+17.77%；對(duì)應(yīng)歸母凈利潤(rùn)分別1.97/8.41/14.16億元，同比分別-13.42%/+352.70%/+68.48%；對(duì)應(yīng)PE分別為47X/11X/7X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　需求復(fù)蘇低于預(yù)期，新增產(chǎn)能供給過(guò)多，產(chǎn)品價(jià)格漲幅不及預(yù)期。