>> 信達(dá)證券-微軟(MSFT.US)深度報(bào)告：戰(zhàn)略性穩(wěn)健發(fā)展，Copilot有望打開(kāi)成長(zhǎng)空間-231103
| 上傳日期： |
2023/11/3 |
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| 格式： |
pdf 共67頁(yè) |
來(lái)源： |
信達(dá)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
馮翠婷 |
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報(bào)告內(nèi)容提要:
微軟作為一家成立近50年的巨頭公司，無(wú)論是早期的操作系統(tǒng)、辦公軟件，亦或是全球云計(jì)算服務(wù)市場(chǎng)、生成式AI新技術(shù)的產(chǎn)品融合等，均展示其對(duì)不同市場(chǎng)的獨(dú)到理解、對(duì)用戶的需求的把控以及對(duì)創(chuàng)新技術(shù)的不斷探索。據(jù)CEOSatya Nadella最新表示，微軟目標(biāo)是到2030年實(shí)現(xiàn)5000億美元的營(yíng)收，超目前營(yíng)收規(guī)模的兩倍。在2022財(cái)年后的幾年中，每年?duì)I收同比增長(zhǎng)20%，每年?duì)I業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)20%，其業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性和未來(lái)成長(zhǎng)空間的展望正逐漸吸引市場(chǎng)的關(guān)注。
看好觀點(diǎn)一：微軟Azure云計(jì)算市場(chǎng)份額不斷攀升，直追龍頭。行業(yè)近兩年短期擾動(dòng)不改長(zhǎng)期向好趨勢(shì)，除卻受益于全球數(shù)字化浪潮帶來(lái)的云計(jì)算市場(chǎng)自然擴(kuò)容外，AI側(cè)應(yīng)用的不斷推陳出新也給云計(jì)算市場(chǎng)帶來(lái)了后續(xù)長(zhǎng)期的需求空間，我們看好微軟Azure云服務(wù)恢復(fù)高增速并持續(xù)增長(zhǎng)。擁抱開(kāi)源、堅(jiān)定轉(zhuǎn)型云計(jì)算后，巨人成功實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)身，市值續(xù)創(chuàng)新高達(dá)到2.7萬(wàn)億美金，整體云業(yè)務(wù)收入規(guī)模體量不斷追趕行業(yè)龍頭亞馬遜AWS第一位置。公司憑借生態(tài)化IaaS、PaaS和SaaS層結(jié)合優(yōu)勢(shì)留住用戶、品牌帶來(lái)的過(guò)硬的原有客戶群基礎(chǔ)和渠道關(guān)系等，云計(jì)算市場(chǎng)份額不斷上升。IaaS領(lǐng)域亞馬遜AWS仍排首位，微軟次之。對(duì)To C端而言，隨著全球生成式AI產(chǎn)品的不斷推出，爆款產(chǎn)品以及穩(wěn)定的用戶付費(fèi)成本支出也會(huì)使AI產(chǎn)品公司良性循環(huán)增加AI相關(guān)的產(chǎn)品研發(fā)投入，將進(jìn)一步帶動(dòng)云計(jì)算公司底層云服務(wù)的需求。對(duì)To B端而言，隨著各行各業(yè)的客戶對(duì)生成式AI降本增效等各方面的認(rèn)知加深，同微軟Azure的合作也愈發(fā)增多，不斷有新客戶接入微軟Azure云的OpenAI服務(wù)?？傮w來(lái)看，無(wú)論是To B還是To C端，云計(jì)算行業(yè)整體恢復(fù)高增速未來(lái)可期。
看好觀點(diǎn)二：2019年開(kāi)始投資擁有GPT系列大語(yǔ)言模型的頭部公司OpenAI，微軟在技術(shù)層、產(chǎn)品層等受益。微軟正不斷重塑旗下傳統(tǒng)產(chǎn)品商業(yè)模式，從SaaS層產(chǎn)品如Microsoft 365 Copilot、到Azure的OpenAI接口服務(wù)、到Windows操作系統(tǒng)的Copilot等?；诤蚈penAI股權(quán)、業(yè)務(wù)方面深度合作關(guān)系，微軟有望在長(zhǎng)周期內(nèi)多維度受益。微軟將劃時(shí)代技術(shù)融合進(jìn)自身產(chǎn)品矩陣體系內(nèi)，其先發(fā)優(yōu)勢(shì)讓底層算法、數(shù)據(jù)端積累了深厚的優(yōu)勢(shì)。據(jù)公司最新財(cái)報(bào)所述，Azure云在FY23Q4季度將有1%收入來(lái)自于人工智能。同時(shí)，從目前Microsoft 365 Copilot產(chǎn)品30美元每用戶每月的超預(yù)期定價(jià)來(lái)看，將對(duì)微軟整個(gè)生態(tài)體系的Copilot相關(guān)功能產(chǎn)品帶來(lái)利好，用戶的接受認(rèn)可度以及付費(fèi)率的提升將給微軟生態(tài)產(chǎn)品帶來(lái)正向良性循環(huán)。
看好觀點(diǎn)三：微軟在背靠大語(yǔ)言模型閉源市場(chǎng)具備領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)的企業(yè)OpenAI的同時(shí)，同樣積極擁抱開(kāi)源市場(chǎng)，開(kāi)源+閉源同步走的策略是微軟在云計(jì)算轉(zhuǎn)型時(shí)積攢的寶貴成功經(jīng)驗(yàn)，或?yàn)槲④涄A得更大的潛在市場(chǎng)空間，對(duì)微軟Azure云雙向利好。目前在底層Azure Machine Learning中的基礎(chǔ)模型（現(xiàn)在處于預(yù)覽階段）使數(shù)據(jù)科學(xué)家能夠微調(diào)、評(píng)估和部署開(kāi)源模型、Hugging Face Hub的模型以及Azure OpenAIService的模型。同時(shí)在2023微軟Inspire活動(dòng)中宣布擁有目前市場(chǎng)上開(kāi)源模型領(lǐng)導(dǎo)者地位的Meta將成為首選合作伙伴，將在Windows和Azure上支持Llama系列大語(yǔ)言模型，Llama2將被優(yōu)化在Windows上本地運(yùn)行。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：我們預(yù)測(cè)，微軟FY2024-2026財(cái)年收入分別為2383.0/2757.7/3248.1億美元，同比增長(zhǎng)分別為12.5%/15.7%/17.8%，歸母凈利潤(rùn)分別為850.95/977.37/1187.77億美元，同比增長(zhǎng)分別為17.6%/14.9%/21.5%?；谖④涀陨碇鳡I(yíng)業(yè)務(wù)的穩(wěn)健發(fā)展，季度收入增速受到短期擾動(dòng)后的恢復(fù)，以及和OpenAI長(zhǎng)周期多維度的深度合作關(guān)系帶來(lái)的在生成式AI行業(yè)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，微軟重塑了傳統(tǒng)產(chǎn)品的商業(yè)模式和用戶體驗(yàn)等，處在行業(yè)發(fā)展的領(lǐng)先地位，可給予高于同行業(yè)可比公司的平均估值水平。利潤(rùn)端公司有望自FY2023Q3后恢復(fù)正常發(fā)展增速區(qū)間，以及未來(lái)生成式AI有望給公司旗下產(chǎn)品帶來(lái)的增值空間，如Microsoft 365的訂閱收入、Azure云的增量需求收入、Bing搜索引擎等諸多潛在增長(zhǎng)點(diǎn)。截至2023年11月01日，公司市值25,721億美元，按當(dāng)前市值測(cè)算，2024/2025/2026財(cái)年對(duì)應(yīng)PE分別為30.2/26.3/21.7倍。根據(jù)同行業(yè)可比公司表現(xiàn)以及微軟在生成式AI行業(yè)影響力來(lái)看，按照2026財(cái)年可比公司平均PE 24-30倍區(qū)間來(lái)測(cè)算，公司市值對(duì)應(yīng)28,507-35,633億美元。推薦受益于生成式AI浪潮下具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)的龍頭公司微軟，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)因素：云計(jì)算行業(yè)需求恢復(fù)不及預(yù)期、AI行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期、Copilot相關(guān)產(chǎn)品不及預(yù)期等
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