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23Q1-Q3板塊營(yíng)收穩(wěn)定、毛利率下行，費(fèi)率略升、少數(shù)損益比回升，業(yè)績(jī)?nèi)猿氏禄瑧B(tài)勢(shì)。23Q1-Q3板塊營(yíng)收同比+3.1%，較22年+8.6pct；從房企結(jié)構(gòu)來(lái)看營(yíng)收增速：二線+11.6%>三線+9.3%>一線-3.5%。23Q1-Q3凈利潤(rùn)同比-24.8%，較22年+233.9pct；板塊業(yè)績(jī)同比降幅收窄、但仍在低位，業(yè)績(jī)?cè)鏊俚驮从谛袠I(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)、利潤(rùn)率下行以及結(jié)算節(jié)奏導(dǎo)致；從房企結(jié)構(gòu)來(lái)看業(yè)績(jī)?cè)鏊伲喝€+33%>二線-6%>一線-25%，其中三線房企業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)源于低基數(shù)效應(yīng)。展望后續(xù)，考慮到預(yù)收款鎖定率降至0.92倍、房企資金端仍顯緊張影響竣工結(jié)算節(jié)奏，毛利率仍將略有下行、減值仍有壓力等，預(yù)計(jì)23年板塊業(yè)績(jī)?nèi)詫⑵酢?br>　　23Q1-Q3毛利率再下降、凈利率略升，三項(xiàng)費(fèi)率略升、少數(shù)損益比提升、減值下降。23Q1-Q3板塊毛利率17.9%，較22年-1.0pct，源于房企一般結(jié)算周期滯后于拿地2.5-3年，目前正結(jié)算20年高價(jià)拿地并限價(jià)嚴(yán)格階段的項(xiàng)目；從房企結(jié)構(gòu)來(lái)看毛利率：三線18.8%>一線18.3%>二線16.3%。23Q1-Q3三項(xiàng)費(fèi)用率9.6%，較22年+0.2pct；少數(shù)股東損益比+51%，二線房企業(yè)績(jī)?yōu)樨?fù)拉高板塊損益比；減值損失占營(yíng)收比為1.4%，同比-0.1pct。毛利率下降、少數(shù)股東損益比提升、費(fèi)用率略升，對(duì)沖減值損失占比回落，綜合導(dǎo)致23Q1-Q3凈利率升至1.3%，較22年+3.6pct；從房企結(jié)構(gòu)來(lái)看凈利率：一線4.3%>三線2.9%>二線-5.6%。展望后續(xù)，預(yù)計(jì)板塊毛利率和凈利率仍將處于偏弱狀態(tài)，但鑒于行業(yè)出清格局優(yōu)化、政府持續(xù)維穩(wěn)行業(yè)、以及最近1-2年拿地隱含毛利率有所提升，預(yù)計(jì)優(yōu)質(zhì)房企的毛利率將逐步見(jiàn)底改善。
　　23Q3末凈負(fù)債率略升，現(xiàn)金短債比略降，源于貨幣現(xiàn)金減少和表外負(fù)債回表或償付。23Q3末板塊資產(chǎn)負(fù)債率為77.1%、較22年末-0.7pct；剔預(yù)收款后負(fù)債率為71.6%，較22年末-0.9pct；凈負(fù)債率81.6%、較22年末+2.1pct，其中二線房企杠桿率高位回升，源于貨幣現(xiàn)金減少和表外負(fù)債回表或償付，21-23年企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)，部分企業(yè)負(fù)債規(guī)模上升明顯，但后續(xù)隨著供給側(cè)端防風(fēng)險(xiǎn)政策持續(xù)推出，預(yù)計(jì)房企后續(xù)仍將管控杠桿水平趨于穩(wěn)定。從房企未售庫(kù)存占比總資產(chǎn)進(jìn)一步下行至歷史新低來(lái)看，后續(xù)行業(yè)仍有補(bǔ)庫(kù)存需求。23Q3末板塊現(xiàn)金短債比為1.1倍，較22年-0.01倍，其中一線、三線房企分別為1.8倍、1.3倍，但二線房企仍處于0.5倍低位，低于11年0.9倍和14年的0.6倍，并考慮受限現(xiàn)金后，則遠(yuǎn)差于11年和14年，導(dǎo)致房企頻頻出險(xiǎn)。
　　　 23Q1-Q3銷售回款同比略降，預(yù)收鎖定率處低位、其中一二線房企仍相對(duì)較高。23Q1-Q3板塊銷售回款同比-3%，較22年降幅收窄，源于23Q1-Q3銷售弱復(fù)蘇，23Q1-Q3板塊銷售商品及勞務(wù)的現(xiàn)金流入同比-3.1%。23Q1-Q3行業(yè)銷售商品及勞務(wù)的現(xiàn)金流入對(duì)營(yíng)收覆蓋比為100%，較22年+15pct；23Q1-Q3預(yù)收賬款同比-17.2%，較22年-4.1pct；19-23Q3預(yù)收賬款鎖定率分別為1.31、1.07、1.03倍、0.95倍和0.92、處于低位，這意味著后續(xù)可結(jié)算資源儲(chǔ)備的進(jìn)一步下降，其中一線1.1倍、二線1.6倍仍相對(duì)較高。
　　投資分析意見(jiàn)：地產(chǎn)板塊繼續(xù)縮表，優(yōu)質(zhì)房企彈性可期，維持“看好”評(píng)級(jí)。2023Q1-Q3房地產(chǎn)板塊繼續(xù)縮表，整體業(yè)績(jī)下滑趨勢(shì)收窄、探底可期，優(yōu)質(zhì)房企未來(lái)成長(zhǎng)性更佳。近期政治局會(huì)議對(duì)房地產(chǎn)定調(diào)發(fā)生重大變化，開(kāi)啟了房地產(chǎn)政策寬松周期，一二線城市放松政策正在加速落地，如認(rèn)房不認(rèn)貸、降房貸首付比、放松限購(gòu)等。我們認(rèn)為后續(xù)城中村改造+住房雙軌制將是房地產(chǎn)行業(yè)破局關(guān)鍵。我們維持房地產(chǎn)板塊“看好”評(píng)級(jí)，1）推薦優(yōu)質(zhì)房企：A股：華發(fā)股份、招商蛇口、濱江集團(tuán)、保利發(fā)展、建發(fā)股份、新城控股、萬(wàn)科A；H股：越秀地產(chǎn)、華潤(rùn)置地、建發(fā)國(guó)際、龍湖集團(tuán)、中海外發(fā)展；2）建議關(guān)注城中村改造受益企業(yè)：北京：城建發(fā)展；上海：中華企業(yè)；廣州：越秀地產(chǎn)；深圳：天健集團(tuán)。此外，維持物業(yè)管理板塊“看好”評(píng)級(jí)，推薦：保利物業(yè)、中海物業(yè)、萬(wàn)物云、華潤(rùn)萬(wàn)象、新大正，建議關(guān)注：招商積余。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)調(diào)控政策進(jìn)一步收緊，銷售和融資資金再趨緊、受限占比再提升。