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事件概述：公司發(fā)布三季度業(yè)績(jī)報(bào)告，23Q1-Q3主營(yíng)收入141.15億元，同比+14.78%；歸母凈利潤(rùn)3.99億元，同比-11.29%；扣非凈利潤(rùn)3.86億元，同比+36.55%，符合市場(chǎng)預(yù)期；其中公司單季度主營(yíng)收入52.66億元，同比+15.59%；單季度歸母凈利潤(rùn)1.06億元，同比-56.35%；單季度扣非凈利潤(rùn)1.26億元，同比+169.47%，主要因上期轉(zhuǎn)讓子公司股權(quán)產(chǎn)生收益2.7億元。
　　幕墻訂單新簽129億元，內(nèi)裝業(yè)務(wù)優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)。23Q1-Q3累計(jì)中標(biāo)金額192.38億元,同比-2.05%，其中幕墻中標(biāo)128.92億元，同比+9.55%，內(nèi)裝中標(biāo)63.46億元，同比-19.40%。單季度Q3累計(jì)中標(biāo)79.38億元，環(huán)比+24%，其中幕墻中標(biāo)52.92億元，環(huán)比+16%；內(nèi)裝中標(biāo)26.46億元，環(huán)比+45%。據(jù)半年報(bào)，公司目前已承建百項(xiàng)地標(biāo)性建筑，憑借自身的品牌優(yōu)勢(shì)，幕墻在手訂單充足。今年新簽深圳自貿(mào)時(shí)代中心、雄安體育中心、廈門(mén)字節(jié)跳動(dòng)、抖音集團(tuán)杭州辦公樓、邁瑞醫(yī)療武漢研究院、中國(guó)香港Project Blue商廈、新加披The Newport Plaza等幕墻大型項(xiàng)目。我們認(rèn)為過(guò)往幕墻設(shè)計(jì)施工企業(yè)受地產(chǎn)行業(yè)拖累的影響，或面臨被動(dòng)業(yè)務(wù)收縮或直接出清，公司是為數(shù)不多優(yōu)勝者，在供給側(cè)出清的背景下提升市占率，實(shí)現(xiàn)訂單持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)。公司在裝飾行業(yè)底部嚴(yán)控訂單質(zhì)量?jī)?yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，修煉內(nèi)功，中長(zhǎng)期看有利于提升綜合盈利能力。
　　BIPV異型組件“建材”邏輯落地，第二增長(zhǎng)曲線陡峭向上。23Q1-Q3公司累計(jì)承接BIPV項(xiàng)目12.5億元（去年全年BIPV訂單僅為8.5億元）；23H1 BIPV項(xiàng)目已確認(rèn)收入1.4億元，毛利率達(dá)23.3%，毛利率水平較高。公司依托自身幕墻行業(yè)龍頭效應(yīng)及技術(shù)實(shí)力，匯集“幕墻+光伏”的經(jīng)驗(yàn)，加速推進(jìn)光伏幕墻在建筑中的應(yīng)用和轉(zhuǎn)型。據(jù)半年報(bào)，今年6月，公司湖北浠水BIPV光伏組件柔性生產(chǎn)基地投產(chǎn)，正式發(fā)力新光伏產(chǎn)品，也成為了國(guó)內(nèi)首家面向城鎮(zhèn)建筑提供定制化光伏組件的企業(yè)，搶占了市場(chǎng)先機(jī)。8月，公司正式向全球推出異型光伏組件新產(chǎn)品+新技術(shù)，為公司走出中國(guó)市場(chǎng)夯實(shí)基礎(chǔ)，強(qiáng)化全球品牌影響力。
　　業(yè)務(wù)邊界不斷外延，海外市場(chǎng)再開(kāi)花。2022年末公司在海外（不含中國(guó)港澳臺(tái)）業(yè)務(wù)總收入約13億元，占總營(yíng)收占比7%，海外市場(chǎng)占比低，且多以裝修設(shè)計(jì)為主，幕墻業(yè)務(wù)出海空間很大。據(jù)半年報(bào)，公司借助在幕墻標(biāo)準(zhǔn)化+工廠化+數(shù)字化+智能化特長(zhǎng)，并且發(fā)揮廣州江河生產(chǎn)基地的地域優(yōu)勢(shì)，成立幕墻出口事業(yè)部面向海外市場(chǎng)，區(qū)域上向澳洲、美洲、中東等發(fā)達(dá)地區(qū)產(chǎn)品提供傳統(tǒng)幕墻+光伏幕墻的設(shè)計(jì)及產(chǎn)品出口，推進(jìn)新的幕墻業(yè)務(wù)模式，以做大國(guó)際市場(chǎng)業(yè)務(wù)，夯實(shí)江河幕墻在行業(yè)的龍頭地位。
　　盈利能力改善，現(xiàn)金流壓力逐漸減小。前三季度毛利率/凈利率分別為15.18%和3.33%，對(duì)比年初1.51pct/ +0.3pct。單季度看，公司銷(xiāo)售毛利率為15.51%，環(huán)比+1.64pct，毛利率表現(xiàn)良好；銷(xiāo)售凈利率為2.38%，環(huán)比-0.60pct；銷(xiāo)售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為1.23%/ 5.19%/ 0.87%，同比分別0.03pct/ -0.85pct/ -0.23pct。23Q1-Q3實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售回款138.21億元，同比+11%；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流-12.12億元，較去年同期增加了8.38億元，大幅提升；我們判斷主要系公司強(qiáng)化內(nèi)控和銷(xiāo)售回款，選擇性?xún)?yōu)質(zhì)客戶的項(xiàng)目，以“現(xiàn)金為王”理念經(jīng)營(yíng)發(fā)展。
　　投資建議
　　我們維持2023-2025年預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入216.11/255.63/282.91億元，歸母凈利潤(rùn)6.33/8.10/10.38億元，EPS 0.56/0.71/0.92元，對(duì)應(yīng)11月3日6.77元收盤(pán)價(jià)12.13/9.47/7.39x PE。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　需求不及預(yù)期，成本高于預(yù)期，異型光伏組件投產(chǎn)不及預(yù)期，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。