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投資要點(diǎn)
　　公司23Q3收入保持高增，利潤(rùn)端略低于市場(chǎng)預(yù)期，但符合我們的預(yù)期。公司渠道融合以來(lái)效果顯著，商超渠道依托新品不斷滲透，餐飲大客戶穩(wěn)步推進(jìn)，餅店渠道持續(xù)恢復(fù)，與此同時(shí)奶油新品鋪設(shè)順利，業(yè)績(jī)有望保持高增。
　　23Q3收入略超預(yù)期，利潤(rùn)符合我們此前預(yù)期
　　業(yè)績(jī)：公司23年前三季度實(shí)現(xiàn)收入25.83億元，同比增長(zhǎng)25.90%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.58億元，同比增長(zhǎng)57.66%；剔除股權(quán)激勵(lì)對(duì)應(yīng)的股份支付費(fèi)用后，扣非凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)1.99億元，同比增長(zhǎng)30.2%。23Q3實(shí)現(xiàn)收入9.46億元，同比增長(zhǎng)30.07%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.5億元，同比增長(zhǎng)66.94%。
　　冷凍烘焙保持快速增長(zhǎng)，奶油新品貢獻(xiàn)下烘焙原料實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)
　　1）分產(chǎn)品來(lái)看：23年前三季度公司冷凍烘焙收入實(shí)現(xiàn)16.53億元，同比增長(zhǎng)約30%，占比大概64%；烘焙原料實(shí)現(xiàn)收入9.3億元，同比增長(zhǎng)大概18%，占比大概36%。
　　2）分渠道來(lái)看：公司前三季度流通渠道收入占比接近50%，同比實(shí)現(xiàn)中個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，得益于奶油新品上市及更為靈活的經(jīng)銷商政策，三季度呈現(xiàn)環(huán)比改善的趨勢(shì)；商超渠道收入占比接近35%，同比增長(zhǎng)超過(guò)60%，增速因?yàn)榛鶖?shù)效應(yīng)有所放緩，環(huán)比仍保持增長(zhǎng)趨勢(shì)；餐飲、茶飲及新零售等創(chuàng)新渠道收入占比超過(guò)15%，合計(jì)同比增速超過(guò)60%。
　　23Q3毛利率基本持平，凈利率有所提升
　　1）前三季度公司實(shí)現(xiàn)毛利率32.52%（+1.05pct），23Q3實(shí)現(xiàn)31.89%（-0.21pct）；公司毛利率提升幅度相比半年度有所放緩，其中三季度毛利率同比基本持平。主要系加大三季度貨折，此外公司新品稀奶油產(chǎn)品尚處于鋪市推廣階段，產(chǎn)品單位價(jià)值量較高，為盡快獲取更多客戶、提高返單留存率，在推廣階段定價(jià)時(shí)適度體現(xiàn)了性價(jià)比，毛利率略有下降。
　　2）前三季度實(shí)現(xiàn)銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為12.21%（+0.03pct）/7.66%（-0.85pct）/4.22%（+0.06pct）/0.18%（+0.62pct）；23Q3分別為12.71%（+0.75pct）/7.88%（-0.51pct）/4.28%（-0.8pct）/0.2%（+0.05pct）；23Q3銷售費(fèi)用率有所上升，主要為應(yīng)對(duì)市場(chǎng)需求情況加大業(yè)務(wù)推廣所致。
　　3）前三季度公司實(shí)現(xiàn)凈利率6.08%（+1.19pct），23Q3實(shí)現(xiàn)5.24%（+1.13pct）。公司三季度收入略超市場(chǎng)預(yù)期，伴隨公司后續(xù)餐飲大客戶的進(jìn)一步開(kāi)拓，以及商超渠道新品的進(jìn)一步滲透，疊加明年流通餅店的進(jìn)一步恢復(fù)，公司業(yè)績(jī)有望保持高增。
　　略下調(diào)此前盈利預(yù)測(cè)，維持買入評(píng)級(jí)
　　考慮到公司終止21年股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，其費(fèi)用將加速計(jì)提，由此略下調(diào)此前盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)23-25年公司實(shí)現(xiàn)收入分別為37.05/46.75/57.37億元，同比分別為27.29%/26.18%/22.72%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)分別為1.81/3.80/5.18億元，同比分別為26.04%/109.47%/36.40%。預(yù)計(jì)23-25年EPS分別為1.07/2.24/3.06元，對(duì)應(yīng)PE分別為51.70/24.68/18.10倍，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端消費(fèi)疲軟，食品安全風(fēng)險(xiǎn)，客戶拓展不及預(yù)期等。