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事件
　　公司發(fā)布2023年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)81.94/3.81/3.91億元，同比+9.55%/+22.78%/+58.11%。公司單Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤(rùn)/扣非歸母凈利潤(rùn)28.96/1.44/1.62億元，同比+7.25%/+19.08%/+54.39%。營(yíng)收增長(zhǎng)略低于預(yù)期，利潤(rùn)增速符合預(yù)期。
　　核心要點(diǎn)
　　公司主營(yíng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健，但其他業(yè)務(wù)下滑拖累總體增速。分業(yè)務(wù)看，預(yù)計(jì)公司核心的低溫鮮奶仍實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，但低溫酸奶作為偏可選品類需求端相對(duì)偏弱，預(yù)計(jì)為低個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。從核心產(chǎn)品看，公司低溫鮮奶中24小時(shí)系列中的高端品類預(yù)計(jì)增速高于低溫鮮奶整體增速，今日鮮奶鋪預(yù)計(jì)增速更高，液奶整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)延續(xù)。分渠道看，公司繼續(xù)注重核心渠道培育，其中DTC渠道在第三季度增速較公司整體更高。
　　成本回落疊加產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，雙重因素推動(dòng)毛利率提升。23年前三季度，公司毛利率/歸母凈利率為27.43%/4.65%，分別同比+2.61/+0.5pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為15.06%/4.29%/0.43%/1.33%，分別同比+1.01/-0.5/-0.01/-0.15pct。23Q3，公司毛利率/歸母凈利率為26.43%/4.98%，分別同比+2.17/+0.49pct；銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為13.97%/4.19%/0.4%/1.62%，分別同比+0.41/+0.14/-0.09/+0.36pct。公司受益成本紅利延續(xù)以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，毛利率延續(xù)較好提升態(tài)勢(shì)。費(fèi)用端，期間費(fèi)用率整體維持穩(wěn)健，其中管理費(fèi)用率穩(wěn)步優(yōu)化；單三季度廣告費(fèi)用投放加大，銷售費(fèi)用率略有提升。
　　聚焦鮮戰(zhàn)略，持續(xù)深化鮮奶品類優(yōu)勢(shì)。短期看，公司持續(xù)多年聚焦鮮戰(zhàn)略，長(zhǎng)期的資源投入、品牌打造、渠道建設(shè)在鮮奶賽道打下深厚基礎(chǔ)，為公司在乳制品行業(yè)整體低迷時(shí)提供穩(wěn)健內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力。公司此前推動(dòng)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型效果在DTC渠道得到驗(yàn)證。中期看，低溫奶品類在行業(yè)中占比仍然較低，未來有較大成長(zhǎng)空間，公司繼續(xù)以鮮立方戰(zhàn)略為核心，聚焦低溫品類，持續(xù)改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，未來伴隨高毛利率的鮮奶產(chǎn)品占比持續(xù)提升，公司提出的5年利潤(rùn)率翻倍目標(biāo)達(dá)成確定性較高。長(zhǎng)期看，低溫乳制品行業(yè)仍存在眾多區(qū)域性乳企，公司在保持內(nèi)生穩(wěn)健增長(zhǎng)的同時(shí)可繼續(xù)通過外延擴(kuò)張，依靠?jī)奢喅晒Σ①徴戏e累的經(jīng)驗(yàn)，不斷擴(kuò)容旗下品牌矩陣，向全國(guó)乳業(yè)領(lǐng)先行列進(jìn)軍，未來有望進(jìn)軍乳企第一梯隊(duì)行列。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　由于乳制品需求端總體弱復(fù)蘇，我們小幅下調(diào)此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收110.42/123.52/136.48億元（前值為112.33/129.89/148.76億元），同比增長(zhǎng)10.35%/11.87%/10.49%（前值為12.25%/15.64%/14.52%）；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.62/6.23/8.08億元（前值為4.96/6.28/8.18億元），同比增長(zhǎng)27.85%/34.81%/29.65%（前值為37.17%/26.57%/30.27%，對(duì)應(yīng)EPS為0.53/0.72/0.93元（前值為0.57/0.72/0.94元），對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為25/18/14倍。公司所處的鮮奶賽道仍處于成長(zhǎng)階段，公司今年在乳制品行業(yè)普遍復(fù)蘇偏弱背景下，預(yù)計(jì)仍能獲得雙位數(shù)營(yíng)收增長(zhǎng)，同時(shí)凈利率提升趨勢(shì)延續(xù)，我們繼續(xù)看好公司未來營(yíng)收保持雙位數(shù)復(fù)合增速，同時(shí)利潤(rùn)率達(dá)成5年翻倍的目標(biāo)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　宏觀經(jīng)濟(jì)下行、需求復(fù)蘇偏弱銷售不及預(yù)期、DTC渠道拓展不及預(yù)期、食品安全風(fēng)險(xiǎn)。