>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評(píng)】美國(guó)10月非農(nóng)數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)&海外周報(bào)第26期：薩姆法則會(huì)被打破嗎？-231105
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2023/11/6 |
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來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張瑜,付春生 |
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事項(xiàng)
美國(guó)10月新增非農(nóng)就業(yè)15萬(wàn)，預(yù)期18萬(wàn)；失業(yè)率3.9%，預(yù)期3.8%；時(shí)薪同比4.1%，預(yù)期4%；時(shí)薪環(huán)比0.2%，預(yù)期0.3%。
主要觀點(diǎn)
核心觀點(diǎn)：美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)延續(xù)放緩趨勢(shì)，繼續(xù)印證在貨幣政策雙向風(fēng)險(xiǎn)逐漸超過(guò)單向風(fēng)險(xiǎn)后，美聯(lián)儲(chǔ)謹(jǐn)慎行事的合理性和必要性，維持美聯(lián)儲(chǔ)“higher”已解除、“l(fā)onger”開(kāi)啟的判斷。此外，隨著失業(yè)率上行，過(guò)往指征經(jīng)濟(jì)衰退從未錯(cuò)過(guò)的薩姆法則又接近觸發(fā)閾值，但這次可能失效，軟著陸依然是基準(zhǔn)情形。
失業(yè)率的薩姆法則會(huì)被打破嗎？
什么是薩姆法則（Sahm Rule）？是指當(dāng)失業(yè)率的三個(gè)月移動(dòng)平均值相對(duì)于過(guò)去12個(gè)月的低點(diǎn)上升0.5個(gè)百分點(diǎn)或更多時(shí)，標(biāo)志著美國(guó)已進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退的早期階段。美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退由NBER在事后界定，時(shí)間滯后性較長(zhǎng)。薩姆法則作為美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的經(jīng)驗(yàn)性判斷指標(biāo)，因其及時(shí)性、簡(jiǎn)單性、準(zhǔn)確性而廣為人知。隨著美國(guó)失業(yè)率的上行，薩姆法則再次進(jìn)入公眾視野。
薩姆法則有多準(zhǔn)確？從1950年以來(lái)，如果失業(yè)率連續(xù)三個(gè)月觸發(fā)薩姆法則，均對(duì)應(yīng)著美國(guó)已經(jīng)處于經(jīng)濟(jì)衰退的早期，在十一次NBER定義的經(jīng)濟(jì)衰退中，均得到了印證（圖1-2）。
當(dāng)下又接近觸發(fā)薩姆法則的臨界值。10月份，失業(yè)率的三個(gè)月移動(dòng)平均值相比過(guò)去12個(gè)月低點(diǎn)上升了0.42個(gè)百分點(diǎn)，已接近觸發(fā)薩姆法則的閾值。只要今年11月之后的失業(yè)率維持在3.9%及以上，從今年12月開(kāi)始，薩姆法則將會(huì)持續(xù)觸發(fā)。如果此次薩姆法則依然生效，按照歷史經(jīng)驗(yàn)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能在今年四季度就已經(jīng)進(jìn)入衰退；在進(jìn)入衰退后，失業(yè)率將會(huì)持續(xù)攀升，即使是在溫和的衰退時(shí)期，比如2001年，失業(yè)率也較衰退前的低點(diǎn)上升了約2個(gè)百分點(diǎn)。這意味著在未來(lái)12個(gè)月，美國(guó)失業(yè)率至少會(huì)上升至約5.5%。
過(guò)往從未失效的薩姆法則，這次會(huì)被打破嗎？其實(shí)，這個(gè)問(wèn)題本質(zhì)上就是在問(wèn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)此次能否可以軟著陸。我們認(rèn)為，從目前情況看是有很大可能的，正如薩姆本人所言，“規(guī)則就是用來(lái)被打破的”。展望后續(xù)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩是大趨勢(shì)，但軟著陸依然是大概率情景（《曇花一現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)再加速》、《從七個(gè)矛盾現(xiàn)象看美國(guó)經(jīng)濟(jì)》）。核心原因在于，這一輪去通脹和加息周期與以往最大不同的是，美國(guó)對(duì)居民和企業(yè)部門的“寬財(cái)政”力度極大，支撐了經(jīng)濟(jì)韌性。最直觀的證據(jù)是，疫情之后，美國(guó)財(cái)政赤字創(chuàng)下非衰退和非戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期的峰值，僅次于2020年、次貸危機(jī)和兩次世界大戰(zhàn)時(shí)期。
美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)持續(xù)放緩，美聯(lián)儲(chǔ)“higher”已解除，“l(fā)onger”開(kāi)啟
美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)延續(xù)放緩趨勢(shì)，繼續(xù)印證在貨幣政策雙向風(fēng)險(xiǎn)逐漸超過(guò)單向風(fēng)險(xiǎn)后，美聯(lián)儲(chǔ)謹(jǐn)慎行事的合理性和必要性，維持美聯(lián)儲(chǔ)“higher”已解除、“l(fā)onger”開(kāi)啟的判斷。
1）新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅放緩。在休假旅行季結(jié)束、批零交運(yùn)行業(yè)就業(yè)波動(dòng)、汽車工人罷工等因素影響下，10月份新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)明顯下降且低于市場(chǎng)預(yù)期，8-9月份的數(shù)據(jù)合計(jì)被顯著下修10.1萬(wàn)。近三個(gè)月，新增非農(nóng)就業(yè)平均20.4萬(wàn)，與2015-2019年月均新增19萬(wàn)的中樞大致相當(dāng)；剔除教育和醫(yī)療行業(yè)后，平均新增就業(yè)為11.3萬(wàn)，自今年6月份以來(lái)持續(xù)低于2015-2019年月均新增14.4萬(wàn)的水平。
2）就業(yè)增長(zhǎng)的廣泛性維持在疫情前的中樞水平。10月份就業(yè)擴(kuò)散指數(shù)三月移動(dòng)平均從60.1%上行61.4%，而2015-2019年的中樞為61.2%。商品和服務(wù)行業(yè)的就業(yè)擴(kuò)散指數(shù)三月移動(dòng)平均分別為60.2%、61.8%，2015-2019年的中樞分別為58.4%、62.2%。
3）失業(yè)率小幅上行。失業(yè)率上升，勞動(dòng)參與率回落，背后體現(xiàn)的是勞動(dòng)力需求繼續(xù)放緩，而供給修復(fù)暫時(shí)受阻。值得注意的是，青年失業(yè)率從11.6%升至13.2%，是2021年3月以來(lái)最高，可能在逐步體現(xiàn)學(xué)生貸款重啟償還對(duì)青年勞動(dòng)供給修復(fù)的影響，這一點(diǎn)從青年的勞動(dòng)參與率提升中也有印證。
4）時(shí)薪增速繼續(xù)放緩，周工時(shí)小幅回落。時(shí)薪環(huán)比增速0.2%，繼續(xù)穩(wěn)定在疫情前的中樞水平，3個(gè)月變化的折年率則從4%回落至3.2%。每周工作時(shí)間從34.4小時(shí)降至34.3小時(shí)，繼續(xù)保持在2015-19年區(qū)間的下限，也是疫情以來(lái)的最低水平。
本周海外高頻數(shù)據(jù)邊際變化
1）經(jīng)濟(jì)：美國(guó)周度經(jīng)濟(jì)指數(shù)持續(xù)回升，德國(guó)周度經(jīng)濟(jì)指數(shù)回正。2）出行：全球和歐美航班數(shù)量持續(xù)回落。3）地產(chǎn)：美國(guó)按揭貸款利率小幅回落至7.76%。4）物價(jià)：全球大宗商品價(jià)格下跌，美國(guó)汽油零售價(jià)持續(xù)回落；5）金融：美歐日金融條件指數(shù)下行，日元和歐元兌美元掉期點(diǎn)明顯收窄，德意利差和美日利差明顯收窄。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)經(jīng)濟(jì)、就業(yè)和通脹走勢(shì)超預(yù)期。
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