>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評】11月FOMC會議點評：Higher解除，Longer開啟-231102
| 上傳日期： |
2023/11/3 |
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| 1593KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜,付春生 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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主要觀點
核心觀點：美聯(lián)儲的決策重心或已經(jīng)從“higher”轉為了“l(fā)onger”，所謂的“暫停加息（hold）”也變?yōu)榱恕熬S持高利率（hold）”。從此次鮑威爾的表述中可明顯看出，聯(lián)儲正在淡化higher，強化longer。
會議聲明增量信息有限，鮑威爾致辭偏鴿
美聯(lián)儲將目標利率繼續(xù)維持在5.25-5.5%不變，這是繼今年6月、9月之后的第三次暫停加息，符合市場預期。會議聲明中只有兩處措辭有所調(diào)整，其余內(nèi)容均保持不變：一是，鑒于三季度經(jīng)濟和就業(yè)強勁表現(xiàn)，美聯(lián)儲對目前經(jīng)濟的判斷從“穩(wěn)健增長（a solid pace）”變?yōu)椤皬妱旁鲩L（a strong pace）”，就業(yè)從“有所放緩（slowed）”變?yōu)椤跋啾冉衲暝缙诟鼮闇睾停╩oderated）”。二是，主要受美債利率大幅上行影響，美聯(lián)儲認為目前金融條件更為收緊。將“信貸條件收緊（Tighter credit conditions）”的表述，拓展為更廣義的“金融和信貸條件收緊（Tighter financial and credit conditions）”。
從今年6月開始，鮑威爾在新聞發(fā)布會開場白中的措辭情緒就已從“鷹派”轉為“鴿派”。此次會議相比6月、7月和9月，鴿派程度有所加深（圖1）。
三季度美國經(jīng)濟增長強勁，美聯(lián)儲為何沒有再次加息？
首先，從經(jīng)濟視角看，供給修復推動的經(jīng)濟增長，通脹反彈風險有限。鮑威爾認為，美國經(jīng)濟強勁且超出預期，有供需兩方面因素，供給側是勞動力供給的修復和供應鏈擾動的消退，需求側是低估了家庭和小企業(yè)資產(chǎn)負債表的健康程度。結合通脹持續(xù)回落的表現(xiàn)，或許可推斷，美國經(jīng)濟強勁，供給修復的作用更大。所以，一方面，在供給修復推動的經(jīng)濟增長中，通脹反彈風險有限。另一方面，供給修復可能使一兩年內(nèi)的潛在增速高于其長期趨勢，如鮑威爾所言，即使今年經(jīng)濟增長2%，可能依然低于潛在水平，在產(chǎn)出缺口為負的宏觀環(huán)境中，通脹風險應該也是可控的。
其次，從金融條件視角看，美債收益率上行推動金融條件持續(xù)收緊，可以起到替代加息的作用。鮑威爾認可金融狀況收緊可能會對貨幣政策的路徑產(chǎn)生影響，但需要兩個條件：第一，收緊是持續(xù)的而非暫時的，美債收益率的上行不能僅僅是政策預期變化的反應，若只是政策預期的反應，持續(xù)性就存疑；第二，需要看到美債收益率的上行要體現(xiàn)為家庭和企業(yè)的借貸成本上升。我們認為，從美債收益率上升主要來自期限溢價、按揭貸款利率不斷升高的事實來看，上述兩個條件目前還是成立的。
最后，從就業(yè)和通脹視角看，仍在持續(xù)降溫。從鮑威爾的表態(tài)中可知，美聯(lián)儲目前認為，就業(yè)市場依然在持續(xù)走向再平衡，薪資增速也在持續(xù)放緩，勞動力雇傭成本保持平穩(wěn)。并且，正如我們在前期報告中提到的，在兩次會議間發(fā)布的數(shù)據(jù)較少，不足以改變美聯(lián)儲的決策，在政策雙向風險更為突出的背景下，美聯(lián)儲可以選擇暫停加息，以獲取更多的信息來評估經(jīng)濟和通脹的動態(tài)。
美聯(lián)儲已從higher走向longer
展望后續(xù)，我們認為，美聯(lián)儲的決策重心或已經(jīng)從“higher”轉為了“l(fā)onger”，所謂的“暫停加息（hold）”也變?yōu)榱恕熬S持高利率（hold）”。從此次鮑威爾的表述中可明顯看出，聯(lián)儲在淡化higher、強化longer。
淡化higher：一是對點陣圖效用衰減的暗示。針對9月點陣圖中預計今年四季度還有一次加息的情況，鮑威爾指出，“點陣圖反映的是決策者預期，隨著時間推移，很多事情會發(fā)生變化，點陣圖的效果會衰減（decays），決策者可能已經(jīng)更新了預測，但還沒有正式在點陣圖中呈現(xiàn)?！边@一表述暗示9月點陣圖或已不再適用，為12月不加息提前放出口風。二是對雙向風險的再次強調(diào)。鮑威爾多次提及，目前政策的雙向風險（做得更多）可能已超過單邊風險（做得不夠），鑒于后續(xù)經(jīng)濟放緩仍是大趨勢（《曇花一現(xiàn)的經(jīng)濟再加速》），貨幣政策的滯后性影響并未被完全消化（私人部門后續(xù)再融資時，借貸成本上升的影響會進一步顯現(xiàn)），美聯(lián)儲這一判斷是合理謹慎的，也是引導經(jīng)濟走向軟著陸的重要保障。
強化longer：鮑威爾表示，目前聯(lián)儲根本沒有考慮降息的問題，將繼續(xù)保持限制性政策，直到確信通脹能可持續(xù)地下降到2%的目標。我們判斷，這一通脹閾值可能是2.5%左右，主要有兩個依據(jù)：一是從聯(lián)儲在1996年內(nèi)部確定2%的通脹目標制以來，首次降息時，CPI同比和核心CPI同比讀數(shù)大致就是2.5%的水平；二是近期聯(lián)儲鷹派官員哈克的講話也能佐證。這一時點大致在明年年中出現(xiàn)，為避免通脹持續(xù)回落不斷推高實際政策利率，從而對經(jīng)濟軟著陸前景施加額外壓力，預計明年年中，美聯(lián)儲或開始降息，明年降息次數(shù)可能是3-4次，與核心通脹的回落幅度大致匹配。
議息會議結束后，聯(lián)邦期貨市場定價的12月不加息概率從68.9%升至80%。
風險提示：美國經(jīng)濟、金融和通脹形勢超預期
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