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Q3收入雙位數(shù)增長(zhǎng)，資產(chǎn)減值損失拖累利潤(rùn)
　　23Q1-Q3實(shí)現(xiàn)收入21.38億元（+9.6%），歸母凈利潤(rùn)0.96億元（扭虧為盈），扣非后歸母凈利潤(rùn)1.45億元（+174%）；單Q3收入7.37億元（+11.0%），歸母凈利潤(rùn)386萬元（扭虧為盈），扣非后歸母凈利潤(rùn)643萬元（+194%），利潤(rùn)低于預(yù)期主要系Q3計(jì)提資產(chǎn)減值損失1.55億元（去年同期為1.21億元）。
　　主品牌持續(xù)拓大店關(guān)小店，線上增速短暫承壓
　　分品牌看：Q3主品牌收入6.72億元（+13.5%），直營(yíng)/加盟店較年初+85/-110家至654/1525家（其中凈開33/-58家，另有52家加盟店收回轉(zhuǎn)直營(yíng)），直營(yíng)/加盟單店面積較年初+11%/2%至155/160平方；Q3子品牌ZIOZIA/FUN收入0.20/0.34億元（+8.4%/-14.3%），F(xiàn)UN下滑較大主要系持續(xù)進(jìn)行渠道優(yōu)化（直營(yíng)/加盟店年內(nèi)凈關(guān)12/12家至59/50家）。
　　分渠道看：23Q3加盟/直營(yíng)/線上收入4.38/2.05/0.54億元，同比+11.6%/+28.7%/-13.6%，直營(yíng)亮眼增速來自持續(xù)拓大店+店效復(fù)蘇；線上Q3增速承壓，我們預(yù)計(jì)系由于電商平臺(tái)流量下降、競(jìng)爭(zhēng)加劇，而公司在折扣及營(yíng)銷力度上較為克制。
　　毛利率提升+銷售費(fèi)用率下降，存貨減值拖累較大
　　23Q3毛利率62.9%（+3.1pp），主要由加盟同比+7.4pp驅(qū)動(dòng)，而直營(yíng)/線上同比8.7/-2.4pp，我們預(yù)計(jì)系季末出清夏季產(chǎn)品導(dǎo)致的季節(jié)性波動(dòng)，從前三季度來看，直營(yíng)/線上毛利率同比基本持平。
　　前三季度期間費(fèi)用率44.2%（-4.5pp），其中銷售費(fèi)用率34.9%（-2.6pp），我們預(yù)計(jì)得益于營(yíng)銷投入精細(xì)化及收入增長(zhǎng)后的自然攤??；財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.1%（-1.2pp），主要得益于貨幣資金增加后的利息收入增加。
　　23Q3資產(chǎn)減值損失1.55億元（去年同期為1.21億元）對(duì)凈利潤(rùn)產(chǎn)生拖累，我們預(yù)計(jì)主要來自52家加盟店收回轉(zhuǎn)直營(yíng)，以及夏季產(chǎn)品過季后計(jì)提的存貨減值損失。23Q3投資收益-809萬元（包括投資凈收益+公允價(jià)值變動(dòng)損益），較22Q3的-6651萬元的虧損有所收窄。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：
　　公司持續(xù)深化“男褲專家”戰(zhàn)略變革，產(chǎn)品力、品牌力、渠道力提升成效突出，在有效的折扣及費(fèi)用控制下，經(jīng)營(yíng)正向杠桿有望帶來業(yè)績(jī)高彈性；同時(shí)公司計(jì)劃擇機(jī)出售金融資產(chǎn)、回歸主業(yè)，業(yè)績(jī)波動(dòng)性有望降低。
　　預(yù)計(jì)公司23-25年實(shí)現(xiàn)收入29.8/34.2/38.8億元，同比增長(zhǎng)14%/15%/14%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.9/3.4/4.2億元，同比扭虧為盈/+82%/+23%，對(duì)應(yīng)PE 31/17/14倍，考慮到公司業(yè)績(jī)彈性較大，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：品牌營(yíng)銷效果不及預(yù)期；十代店店效提升不及預(yù)期