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Q3收入增速放緩，盈利持續(xù)修復(fù)
　　消費(fèi)建材2023年前三季度合計(jì)實(shí)現(xiàn)收入878.31億，同比+7.57%，歸母凈利潤83.40億，同比+47.68%，單三季度看，板塊收入增速為7.07%，業(yè)績增速為33.45%。Q3單季度在去年同期低基數(shù)的情況收入增速仍然略有放緩，我們認(rèn)為可能與竣工端需求回落有關(guān)（除防水外其他均偏后端），但板塊盈利仍在持續(xù)修復(fù)中。環(huán)比看，開工鏈底部明確，防水較Q2收入略有提速，竣工鏈需求轉(zhuǎn)弱。
　　盈利持續(xù)修復(fù)，成本、渠道、價格或決定修復(fù)程度
　　前三季度，板塊毛利率為29.43%，同比+2.29pct，環(huán)比23H1提升0.35pct，凈利率為9.63%，同比+2.68pct，環(huán)比23H1提升0.61pct，原材料價格的下降貢獻(xiàn)了一定的業(yè)績彈性，國廢、天然氣、PVC均價同比降幅均在20%以上，石膏板、瓷磚、PVC管材較為受益。板塊毛利率明顯修復(fù)，我們認(rèn)為除了原材料成本大多同比下降外，更重要的因素在于，多數(shù)公司都在進(jìn)行渠道變革或客戶結(jié)構(gòu)的調(diào)整。如果僅討論大B市場，我們認(rèn)為，在當(dāng)下需求偏弱的情況下，原材料價格的下降很難完全傳導(dǎo)至盈利端，即成本下降+渠道優(yōu)化，共同影響了毛利率的修復(fù)程度，甚至是方向。另外，行業(yè)格局同樣是一個重要變量，C端屬性更強(qiáng)的建筑涂料、衛(wèi)浴，由于價格戰(zhàn)因素反而沒有體現(xiàn)消費(fèi)品價格的韌性，終端價格承壓對企業(yè)盈利造成了一定拖累。
　　經(jīng)營性現(xiàn)金流同環(huán)比皆轉(zhuǎn)正
　　消費(fèi)建材前三季度經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為+2.49億，同比、環(huán)比皆轉(zhuǎn)正，全年看，板塊現(xiàn)金流有望在連續(xù)兩年惡化后首次現(xiàn)改善。前三季度消費(fèi)建材收現(xiàn)比為0.99，同比+0.02，付現(xiàn)比為1.02，同比-0.03，上下游壓力均有緩解，在相對議價能力并無明顯變化時，板塊現(xiàn)金流邊際好轉(zhuǎn)，再次體現(xiàn)了渠道變革的重要意義。橫向?qū)Ρ龋浪捎谙掠涡枨笃獴端，現(xiàn)金流壓力相對較大，但同比也仍有改善，其他公司現(xiàn)金流大多在前三季度為凈流入。
　　期間費(fèi)率大多下降，瓷磚降本增效成果顯著
　　前三季度板塊期間費(fèi)率為16.86%，同比-0.67pct，主要系管理費(fèi)率下降，同比-0.70pct至7.61%。分企業(yè)來看，瓷磚板塊降本增效成果顯著，東鵬、蒙娜期間費(fèi)率同比各降6.3pct、1.5pct，主要是管理費(fèi)率和銷售費(fèi)率大幅降低，我們認(rèn)為一方面是基數(shù)因素，去年同期兩家瓷磚公司期間費(fèi)率均為近三年同期最高值，另一方面則是在需求壓力下倒逼企業(yè)進(jìn)行降本增效，對標(biāo)已提交IPO的同行業(yè)公司馬可波、新明珠，料費(fèi)用率仍有下行空間。另外，同比提升的為雨虹、科順、偉星三家，其中雨虹和科順主要系渠道建設(shè)費(fèi)用支出增加，偉星主要系收入下滑以及去年同期疫情影響部分費(fèi)用支出，基數(shù)較低。
　　投資建議：消費(fèi)建材基本面底部爬坡，在地產(chǎn)拖累仍較大的情況下，依然實(shí)現(xiàn)了盈利、現(xiàn)金流及費(fèi)率的持續(xù)改善，我們認(rèn)為板塊長期邏輯不變，在后地產(chǎn)時代，消費(fèi)建材的“消費(fèi)屬性”漸顯，龍頭公司有望通過渠道變革以及品類拓張?jiān)趯?shí)現(xiàn)持續(xù)增長的情況下，完成商業(yè)模式的轉(zhuǎn)型，強(qiáng)化議價權(quán)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)行業(yè)的品牌化和集中化。短期關(guān)注地產(chǎn)消費(fèi)復(fù)蘇情況以及新開工、竣工、二手房交易帶來的需求節(jié)奏變化，中長期建議關(guān)注渠道以及品類布局完善的公司或格局仍有變化的子行業(yè)。建議關(guān)注：東方雨虹、蒙娜麗莎、堅(jiān)朗五金、北新建材、森鷹窗業(yè)、偉星新材、亞士創(chuàng)能等。
　　風(fēng)險提示：地產(chǎn)政策超預(yù)期收緊，地產(chǎn)銷售超預(yù)期下滑，應(yīng)收賬款回收風(fēng)險。