>> 中信證券-聚燦光電(300708)投資價值分析報告：傳統(tǒng)業(yè)務有望率先修復，MINILED打開長期增長空間-231109
| 上傳日期： |
2023/11/9 |
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| 格式： |
pdf 共1頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
徐濤,胡葉倩雯,程子盈 |
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聚燦光電為國內LED芯片頭部廠商，主營業(yè)務為LED外延片、芯片制造，產品主要應用于照明、背光、顯示等高價值領域。展望未來，受益于傳統(tǒng)LED行業(yè)景氣回溫帶來的業(yè)績修復以及Mini LED業(yè)務帶來的增長動能，公司業(yè)績有望快速增長?？紤]到公司的高成長性，我們給予公司2024年0.88倍PEG，目標市值82億元，對應目標價12元，首次覆蓋，給予“增持”評級。
▍公司概述：已成為國內LED芯片頭部廠商。公司成立于2010年，2017年在深圳證券交易所上市，定位LED上游芯片制造廠商，主要產品為GaN基高亮度藍綠光LED外延片、芯片，主要應用于高光效照明、背光、顯示等領域。公司2023H1實現(xiàn)營業(yè)收入11.99億元，同比+19.21%，實現(xiàn)歸母凈利潤0.25億元，同比-41.59%。以營收統(tǒng)計，公司在國內LED芯片廠商中位列第二名，為國內LED芯片行業(yè)的頭部廠商。公司始終堅持管理賦能運營的經營戰(zhàn)略，側重于標準化、流程化、精細化以進一步提高運營效率，應收賬款周轉天數(shù)、存貨周轉天數(shù)、人均創(chuàng)收等指標優(yōu)于可比龍頭公司，同時長期保持滿產滿銷，運營效率優(yōu)良，我們預計行業(yè)景氣回溫下公司有望率先迎來業(yè)績修復。展望未來，公司聚焦深耕主業(yè)推進技術升級，同時積極布局Mini LED新型顯示，隨產能快速釋放并貢獻營收，有望帶來較強業(yè)績彈性。
▍行業(yè)情況：行業(yè)大盤回歸增長，市場集中度較高。LED芯片行業(yè)為LED產業(yè)鏈上游，具有資本、技術雙重密集型的特點，行業(yè)壁壘和盈利空間較高。2022年LED行業(yè)景氣下行、競爭惡化，根據(jù)Trend force，2022年全球LED芯片產值為27.8億美元，同比下降23%，隨行業(yè)景氣觸底回溫，預計2023年產值有望同比增長5%至29.2億美元。LED芯片行業(yè)具有較高的集中度，根據(jù)CSA，2021年中國大陸LED芯片產能CR6達85%，以營收統(tǒng)計，23H1聚燦光電已躋身行業(yè)第二。2017年后MOCVD等設備加速國產化，行業(yè)體現(xiàn)出后發(fā)優(yōu)勢，呈現(xiàn)加速擴產趨勢，2022年后行業(yè)競爭逐步良性化，我們預計未來行業(yè)格局將保持穩(wěn)定并進一步向頭部集中。
▍傳統(tǒng)業(yè)務：行業(yè)景氣回暖，業(yè)績有望率先改善。需求方面大盤恢復增長，傳統(tǒng)LED景氣回溫，同時植物照明、汽車照明、UVLED等高端照明以及小間距顯示將貢獻重要增量，我們預計未來三年傳統(tǒng)LED市場規(guī)模CAGR約5%。供給方面產能結構不斷優(yōu)化：2022年行業(yè)景氣下行，加速落后產能清出，同時新增產能開出節(jié)奏放緩，產能進一步向頭部集中，根據(jù)CSA，2022年中國LED芯片產能為1614萬片/月，相較2021年的1598萬片/月僅微幅增長。庫存方面已逐步恢復健康：2022年中以來，封裝/應用廠商不斷推動庫存去化，目前庫存水平已逐步回歸健康。隨著產能結構不斷優(yōu)化，下游需求邊際向好，產業(yè)鏈庫存水位持續(xù)下降，市場供需逐漸趨于平衡，LED芯片價格逐步進入上行通道。公司庫存情況領先行業(yè)，我們看好其業(yè)績率先修復，并持續(xù)受益未來行業(yè)競爭格局良性化發(fā)展。
▍新型顯示：加碼布局Mini LED，打開長期成長空間。Mini LED作為一種新型顯示，具有更優(yōu)良的顯示效果，主要應用形式分為Mini LED直顯和背光。產業(yè)鏈各環(huán)節(jié)龍頭加速擴產下有望持續(xù)降本，Trendforce預測Mini LED背光成本將以每年15%-20%的幅度下降，Mini LED直顯成本近年來則年均降幅超20%（據(jù)洲明科技投資者關系活動記錄表），我們預計需求擴張、持續(xù)降本下，Mini LED將加速滲透。基于背光、直顯兩個應用角度，我們測算2025年Mini LED芯片市場規(guī)模將達146億元，對應2022~2025年CAGR達36%。公司緊跟市場腳步，聚焦高價值增量市場，持續(xù)加碼布局Mini LED。產品方面，公司產品良率已大幅提升至85%以上，持續(xù)對接和導入下游客戶，目前產品測試和訂單起量均在穩(wěn)步推進。產能方面，公司Mini LED芯片規(guī)劃產能超800萬平，領先行業(yè)，我們預計2026年公司Mini LED芯片年產能將達700萬片，年產值超8億元，將帶來較強業(yè)績彈性并推動盈利能力進一步增長。
▍風險因素：行業(yè)競爭加劇風險，宏觀經濟波動影響下游需求的風險，技術迭代不及預期，產品市場價格下降風險，募投項目表現(xiàn)不及預期。
▍投資分析：公司已成為國內LED芯片頭部廠商，產品主要聚焦照明、背光、顯示等高價值領域，受益于傳統(tǒng)LED行業(yè)景氣回溫帶來的業(yè)績修復以及前瞻布局Mini LED帶來的增長動能，公司業(yè)績有望快速增長，我們預計公司2023/24/25年EPS為0.18/0.28/0.41元。我們選取A股LED芯片龍頭公司三安光電作為可比公司，綜合PEG估值法和DCF估值，基于謹慎性原則，我們給予公司2023年目標市值82億元，對應目標價12元，首次覆蓋，給予“增持”評級。
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