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如何理解百洋醫(yī)藥的商業(yè)模式？
　　公司是領(lǐng)先的健康品牌商業(yè)化平臺，銷售具有強(qiáng)規(guī)模效應(yīng)。公司早期以運(yùn)營迪巧、泌特兩個品牌為核心業(yè)務(wù)；依托已有成功案例，公司商業(yè)化能力獲得認(rèn)可，運(yùn)營品牌持續(xù)豐富，合作方囊括安斯泰來、羅氏、阿斯利康等全球知名藥企，也不乏巨子生物等功效型護(hù)膚龍頭。公司品牌運(yùn)營服務(wù)的盈利來源主要分為產(chǎn)品買賣差價(jià)和醫(yī)藥品牌方的服務(wù)費(fèi)兩種，與制造業(yè)的固定資產(chǎn)投入先行不同，公司的商業(yè)模式?jīng)Q定了是銷售人員先行。隨著運(yùn)營品牌的增多，銷售網(wǎng)絡(luò)的規(guī)模效應(yīng)逐漸體現(xiàn)，2020-2022年公司銷售人均創(chuàng)收復(fù)合增速23%，而銷售人員增速僅為7%。
　　公司的核心競爭力是什么？
　　選品能力與銷售運(yùn)營能力奠定成功基因，其背后是對終端需求的深刻洞察。以迪巧系列為例，公司于2005年與美國安士達(dá)成合作，精準(zhǔn)定位母嬰群體先突圍鈣劑紅海市場，通過線上精準(zhǔn)投放廣告疊加線下拓展消費(fèi)者教育場景，實(shí)現(xiàn)院內(nèi)向院外的快速導(dǎo)流；后續(xù)瞄準(zhǔn)青少年“增高”需求，通過下沉抖音等直播渠道，實(shí)現(xiàn)了市場滲透率再提升。2022年迪巧系列營收突破16億元，是公司的現(xiàn)金流品種，并且公司也將迪巧成功的經(jīng)驗(yàn)加以復(fù)制，哈樂、泌特、海露等品種的快速增長均再次驗(yàn)證公司強(qiáng)大的商業(yè)化能力，2018-2022年公司品牌運(yùn)營收入復(fù)合增速為22%。
　　如何看待公司的成長確定性？
　　集采+創(chuàng)新浪潮下行業(yè)需求旺盛，業(yè)績確定性隨品牌矩陣豐富持續(xù)強(qiáng)化。集采導(dǎo)致了原研落標(biāo)品種銷售的不經(jīng)濟(jì)性，因此與專業(yè)CSO達(dá)成合作成為海外藥企節(jié)約銷售成本、彌補(bǔ)院內(nèi)份額受損的優(yōu)先選擇。另一方面，效率導(dǎo)向下，銷售團(tuán)隊(duì)尚不成熟的biotech公司尋求專業(yè)醫(yī)藥品牌運(yùn)營商的需求廣泛。因此，隨著公司品牌運(yùn)營能力得到驗(yàn)證和認(rèn)可，不斷有腫瘤特藥、功效型護(hù)膚品等新品類合作項(xiàng)目落地，新品牌的收入貢獻(xiàn)從2018年的8.7%提高至2022年的35.9%。此外，公司依托母公司股權(quán)合作鎖定創(chuàng)新品類商業(yè)化權(quán)益，享受其成長紅利，也將進(jìn)一步鞏固公司的領(lǐng)先地位。
　　盈利預(yù)測及投資建議：我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入76.76、92.63、110.13億元，同比增長2.21%、20.68%、18.89%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.67、9.04、11.82億元，同比增長32.87%、35.54%、30.72%。公司作為國內(nèi)領(lǐng)先的醫(yī)藥品牌商業(yè)化平臺，品類拓寬帶動規(guī)模效應(yīng)持續(xù)強(qiáng)化，有望保持快速增長趨勢，首次覆蓋，給予“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化風(fēng)險(xiǎn)；BD落地不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；新產(chǎn)品銷售不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；批零業(yè)務(wù)繼續(xù)剝離風(fēng)險(xiǎn)；研報(bào)使用信息數(shù)據(jù)更新不及時的風(fēng)險(xiǎn)。