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我們選取三一重工、中聯(lián)重科、徐工機(jī)械、柳工、恒立液壓、浙江鼎力、諾力股份、安徽合力、杭叉集團(tuán)等15家公司作為A股機(jī)械行業(yè)工程機(jī)械板塊的研究樣本。
　　2023年工程機(jī)械三季報(bào)總結(jié)：①市場表現(xiàn)強(qiáng)于大勢：受益于業(yè)績彈性釋放，但同時(shí)受制于行業(yè)銷量壓力，板塊整體呈現(xiàn)區(qū)間震蕩走勢，2023年初至今上漲約1.16%；②收入增速階段性波動(dòng)：2023年1-9月板塊實(shí)現(xiàn)收入2445.6億元，同比+1.6%，Q1-Q3收入增速分別為-3.3%、7.9%、-0.1%，內(nèi)需下行筑底的同時(shí)，Q3出口階段性承壓，導(dǎo)致板塊收入再次略微轉(zhuǎn)負(fù)。③利潤彈性持續(xù)釋放：2023年1-9月板塊歸母凈利潤187.0億元，同比+17.5%，Q1-Q3利潤增速分別為-7.3%、46%、19.3%，單Q3毛、凈利率分別為25.7%、7.0%，分別同比+4.2pct、+1.1pct，成本下行、結(jié)構(gòu)優(yōu)化促進(jìn)利潤彈性釋放。④經(jīng)營性費(fèi)用控制尚可，有望促進(jìn)盈利水平進(jìn)一步改善：單Q3板塊期間費(fèi)用率18.82%，同比+1.17pct，但主要系非經(jīng)營性財(cái)務(wù)費(fèi)用波動(dòng)所致，銷管研三項(xiàng)費(fèi)用率同比2.55pct，受匯兌影響財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比+3.7pct。
　　行業(yè)銷量復(fù)盤：主力品種內(nèi)需成結(jié)構(gòu)性特征，Q3出口略有承壓。根據(jù)中國工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)，2023年Q1-Q3，挖機(jī)內(nèi)銷增速分別約為-44%、-43%、-41%，出口增速分別約為+13%、+9%、-19%，汽車起重機(jī)內(nèi)銷增速-26.8%、-8.1%、-25.2%，出口增速123.7%、97.0%、4.9%，主力品種銷量表現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化，國內(nèi)市場以挖機(jī)為代表的土石方機(jī)械承壓明顯，以起重機(jī)為代表的后周期品種內(nèi)銷降幅一度收窄至個(gè)位數(shù)，海外市場起重機(jī)表現(xiàn)相對挖機(jī)彈性更強(qiáng)，但在Q3均有承壓，我們判斷可能系①基數(shù)原因；②海外渠道去庫存；③美國加息；④部分新興市場景氣波動(dòng)?；谕跈C(jī)1-10月表現(xiàn)，根據(jù)分情景討論，預(yù)計(jì)全年出口增速-5%，內(nèi)銷增速-45%（情景④），對應(yīng)內(nèi)外銷分別為83539、103984臺，總銷量187523臺，同比-28.2%。
　　后市展望：內(nèi)需筑底波動(dòng)有望收斂，海外市場仍具備成長屬性。2024年行業(yè)預(yù)期分情景討論：國內(nèi)市場有望受益于萬億國債和更新周期，促進(jìn)內(nèi)需波動(dòng)收斂；海外市場若短期庫存影響逐步消退，部分新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長壓力釋放，工程機(jī)械出口仍有望在2024年恢復(fù)增長。以挖機(jī)為例，保守預(yù)計(jì)2024年內(nèi)銷增速波動(dòng)區(qū)間為-10%~0%，出口增速波動(dòng)區(qū)間為0%~10%，對應(yīng)整體銷量增速區(qū)間為-4.5%~5.5%，其中最保守情景下（④-4），整體銷量預(yù)計(jì)約為17.9萬臺，同比-4.5%，對應(yīng)內(nèi)外銷分別約為7.5、10.4萬臺，同比-10%、+0%。
　　龍頭公司出口表現(xiàn)有望超于行業(yè)：在未來高基數(shù)背景下，工程機(jī)械海外市場以新興地區(qū)為基本盤，成長動(dòng)力預(yù)計(jì)在市場規(guī)模更大、產(chǎn)品壁壘更高、景氣度相對持續(xù)的歐美發(fā)達(dá)市場，這意味著要實(shí)現(xiàn)出口規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)張需要綜合競爭力的進(jìn)一步增強(qiáng)，因此我們認(rèn)為，一方面需正視可能的出口增速放緩，另一方面應(yīng)重視國產(chǎn)龍頭α屬性，產(chǎn)品多元疊加整體市占率提升，有望釋放出口增長彈性。
　　投資建議：工程機(jī)械下行筑底期，短期來看，龍頭公司憑借出口增長和盈利修復(fù)有望率先迎來業(yè)績拐點(diǎn)；中長期來看，龍頭公司積極布局國際化轉(zhuǎn)型升級，全球競爭力穩(wěn)步提升，具備中長期配置價(jià)值。
　　（1）核心零部件環(huán)節(jié)積極逆周期投資，依托成熟產(chǎn)品體系布局海外工廠擴(kuò)大份額，同時(shí)布局新產(chǎn)品、新領(lǐng)域，業(yè)績增長的確定性與彈性兼顧，建議關(guān)注【恒立液壓】等；
　?。?）頭部整機(jī)廠規(guī)模化效應(yīng)疊加結(jié)構(gòu)優(yōu)化，盈利水平修復(fù)趨勢漸顯；部分國企背景標(biāo)的受國企改革催化，經(jīng)營質(zhì)量邊際向好，有望實(shí)現(xiàn)估值重塑。國企改革建議關(guān)注【徐工機(jī)械】、【柳工】；同時(shí)建議關(guān)注【三一重工】、【中聯(lián)重科】等。
　?。?）高空作業(yè)平臺、叉車有望更受益于發(fā)達(dá)市場景氣度韌性，國際化、鋰電化邏輯持續(xù)兌現(xiàn)凸顯公司強(qiáng)α屬性，盈利水平有望維持較好水平。高空作業(yè)平臺海外擴(kuò)張α突出，建議關(guān)注【浙江鼎力】；叉車未來有望受益于順周期催化，建議關(guān)注【安徽合力】、【杭叉集團(tuán)】
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：基建投資不及預(yù)期；政策落地不及預(yù)期；市場競爭加劇導(dǎo)致盈利能力下滑；海外市場拓展受阻導(dǎo)致出口不及預(yù)期；海外貿(mào)易摩擦/貿(mào)易保護(hù)或阻礙中國品牌出海發(fā)展；統(tǒng)計(jì)樣本只能一定程度反映板塊全貌，可能失真。