>> 華創(chuàng)證券-英華特(301272)深度研究報(bào)告：燎原星火，砥礪前行-231113
| 上傳日期： |
2023/11/14 |
大小： |
4298KB |
| 格式： |
pdf 共41頁(yè) |
來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
秦一超,范益民,丁祎 |
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優(yōu)秀團(tuán)隊(duì)掌舵，國(guó)產(chǎn)渦旋壓縮機(jī)龍頭品牌。公司成立于2011年，創(chuàng)立以來(lái)專注于渦旋壓縮機(jī)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，2022年實(shí)現(xiàn)出貨112萬(wàn)臺(tái)，實(shí)現(xiàn)收入4.5億元，為國(guó)內(nèi)品牌渦旋壓縮機(jī)龍頭品牌；公司產(chǎn)品主要分為熱泵應(yīng)用、商用空調(diào)應(yīng)用、冷凍冷藏應(yīng)用和電驅(qū)動(dòng)車用渦旋四大系列，目前熱泵占比最大，商用空調(diào)發(fā)展迅速。公司核心團(tuán)隊(duì)多半來(lái)自行業(yè)龍頭艾默生，具備資深行業(yè)經(jīng)驗(yàn)；2020年美的智能認(rèn)購(gòu)公司160萬(wàn)股股份，后續(xù)或進(jìn)一步深化與公司的合作。2018-2022年公司營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)C(jī)AGR分別為23.5%/35.9%，看好后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)性。
聚焦輕型商用制冷，進(jìn)口替代空間廣闊。在制冷行業(yè)應(yīng)用中，目前渦旋壓縮機(jī)以5-40HP輕商場(chǎng)景為主；渦旋壓縮機(jī)本身在能效、噪音和可靠性方面均具有原理性的優(yōu)勢(shì)，正通過(guò)逐步做大馬力和并聯(lián)機(jī)組等方式向上擴(kuò)大市場(chǎng)份額。2022年國(guó)內(nèi)渦旋壓縮機(jī)市場(chǎng)規(guī)模超100億元，目前仍以艾默生、丹佛斯、LG、大金、松下、江森日立等外資品牌為主導(dǎo)，隨著國(guó)內(nèi)品牌的逐步發(fā)展，2015年-2022年，前五大外資品牌（艾默生、江森日立、大金、丹佛斯、松下）的中國(guó)市場(chǎng)占有率從96.07%下降至80.29%，未來(lái)替代空間仍廣闊，替代進(jìn)程有望加速。
熱泵及冷凍冷藏領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著，商用空調(diào)領(lǐng)域快速發(fā)展，電驅(qū)動(dòng)車用空間廣闊。公司成立之初選擇熱泵領(lǐng)域作為差異化競(jìng)爭(zhēng)的切入點(diǎn)，在熱泵行業(yè)具備較好的技術(shù)和客戶積累，熱泵應(yīng)用主要分為烘干、采暖和熱水三大市場(chǎng)，采暖市場(chǎng)“煤改清潔能源”政策促使采暖行業(yè)對(duì)渦旋壓縮機(jī)需求持續(xù)增長(zhǎng)，工農(nóng)業(yè)烘干場(chǎng)景逐漸發(fā)展，熱泵烘干逐漸進(jìn)入發(fā)展黃金期，有望成為熱泵市場(chǎng)增長(zhǎng)新動(dòng)能；公司在冷凍冷藏應(yīng)用渦旋壓縮機(jī)賽道市占率持續(xù)提高，2022年已達(dá)到15.99%，居行業(yè)第2，僅次于行業(yè)龍頭艾默生，隨著商業(yè)及工業(yè)制冷的快速發(fā)展，需求及份額均有望提升；商用空調(diào)領(lǐng)域公司進(jìn)入時(shí)間稍晚，但憑借著良好口碑積累，2018-2022年公司商空領(lǐng)域收入翻3倍，商空市場(chǎng)占渦旋壓縮機(jī)市場(chǎng)需求比例接近8成，預(yù)計(jì)公司后續(xù)有望憑借產(chǎn)品力及性價(jià)比持續(xù)提升已進(jìn)入品牌份額占比，同時(shí)有望突破一線空調(diào)廠商，實(shí)現(xiàn)商空領(lǐng)域快速增長(zhǎng)；電驅(qū)動(dòng)車用渦旋目前占公司收入比例仍較低，根據(jù)我們測(cè)算，僅國(guó)內(nèi)市場(chǎng)新能源商用及乘用車渦旋壓縮機(jī)市場(chǎng)需求超100億元，行業(yè)目前參與者仍處于份額劃分的洗牌階段，看好公司渦旋加工及技術(shù)壁壘帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)力。
自主研發(fā)夯實(shí)核心優(yōu)勢(shì)，海外布局加速拓展，成本端優(yōu)化鑄競(jìng)爭(zhēng)壁壘。2022-2023年公司在俄羅斯市場(chǎng)取得快速發(fā)展，同時(shí)積極布局印度、南美、歐洲等其他國(guó)家和地區(qū)，海外市場(chǎng)空間廣闊且毛利率水平更優(yōu)。公司從盈利能力角度對(duì)比龍頭艾默生及國(guó)內(nèi)其他壓縮機(jī)品牌仍有提升空間，未來(lái)伴隨公司正通過(guò)規(guī)模效應(yīng)、自制零部件、銅線電機(jī)切換鋁線電機(jī)等方式進(jìn)行成本端優(yōu)化，預(yù)計(jì)有望進(jìn)一步提升公司產(chǎn)品價(jià)格優(yōu)勢(shì)或提升產(chǎn)品盈利能力。
投資建議：公司作為國(guó)產(chǎn)渦旋壓縮機(jī)龍頭品牌，基于產(chǎn)品力提升及性價(jià)比優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)進(jìn)行國(guó)產(chǎn)替代，提升市場(chǎng)份額；疊加出海發(fā)展及成本端管理，預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為0.93/1.29/1.74億元，同比分別增長(zhǎng)31.8%/39.1%/34.5%。選取壓縮機(jī)行業(yè)中漢鐘精機(jī)、開山股份、東亞機(jī)械、磁谷科技及制冷控制元器件公司三花智控作為可比公司?？紤]到公司利潤(rùn)增速較可比公司增速預(yù)期高，故選用PEG方法，截至2023年11月13日，可比公司平均2024-2025年P(guān)EG為0.80/0.71，公司2024-2025年P(guān)EG為0.67/0.55；我們參考可比公司2024年平均PEG為0.8，給予公司24年0.8倍PEG，對(duì)應(yīng)PE為31.1X，目標(biāo)價(jià)約為68.4元。首次覆蓋，給予“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；新產(chǎn)品研發(fā)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)銷商管理風(fēng)險(xiǎn)。
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