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公司表示電商業(yè)務(wù)將繼續(xù)加大市場(chǎng)投入來(lái)擴(kuò)大市場(chǎng)份額。我們認(rèn)為：一方面，利潤(rùn)率或持續(xù)承壓，虧損加大；另一方面，考慮到東南亞電商競(jìng)爭(zhēng)加劇，投放效果仍有待觀察。同時(shí)，游戲業(yè)務(wù)仍未見明顯好轉(zhuǎn)，我們認(rèn)為股價(jià)短期上漲空間有限，下調(diào)至“持有”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)41美元。
　　利潤(rùn)不及預(yù)期：3Q23公司收入33億美元，同比增長(zhǎng)4.9%，高于市場(chǎng)預(yù)期3.6%；經(jīng)調(diào)整EBITDA為0.35億美元，雖同比扭虧，但環(huán)比大幅下滑，遠(yuǎn)不及市場(chǎng)預(yù)期，這主要由于電商業(yè)務(wù)加大投入，使得亞洲地區(qū)虧損擴(kuò)大。
　　電商業(yè)務(wù)“燒錢”并未換來(lái)高增長(zhǎng)，投放效率仍有待觀察：本季度電商收入為22.3億美元，同比增長(zhǎng)16.2%，好于市場(chǎng)預(yù)期2.3%，其中平臺(tái)收入同比增長(zhǎng)32%，增值服務(wù)收入同比下降4%。整體訂單量同比增長(zhǎng)13.2%至22億筆，GMV同比增長(zhǎng)5.1%至201億美元，客單價(jià)有所下滑?？紤]到本季度電商相關(guān)銷售費(fèi)用同比增長(zhǎng)50%，我們認(rèn)為公司電商業(yè)務(wù)的高投入并未帶來(lái)收入的高增長(zhǎng)，只是略好于市場(chǎng)預(yù)期。而電商業(yè)務(wù)調(diào)整后EBITDA錄得虧損3.5億美元，不及市場(chǎng)預(yù)期。這主要由于公司為應(yīng)對(duì)外部競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境而加大市場(chǎng)投入，亞洲市場(chǎng)由盈轉(zhuǎn)虧，從2Q23盈利2億美元轉(zhuǎn)為本季度錄得虧損3億美元。而公司表示目前戰(zhàn)略重點(diǎn)仍然會(huì)繼續(xù)加大投入來(lái)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，考慮到東南亞電商競(jìng)爭(zhēng)日益加劇，我們認(rèn)為公司電商業(yè)務(wù)的投放效率仍有待觀察，短期或陷入兩難困境。
　　游戲流水和用戶環(huán)比持平，數(shù)字金融基本符合預(yù)期：數(shù)字娛樂(lè)收入為5.9億美元，同比下降33.7%，環(huán)比增長(zhǎng)11.9%，高于市場(chǎng)預(yù)期6.5%，而游戲流水和用戶方面并未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)：游戲流水4.5億美元，同比下降33%，環(huán)比基本持平；調(diào)整后EBITDA為2.34億美元，同比下降19%，環(huán)比持平；季度活躍用戶為5.4億，環(huán)比持平；付費(fèi)率7.5%，同比環(huán)比均有所下滑。數(shù)字金融服務(wù)收入為4.5億美元，同比增長(zhǎng)36.5%，基本符合市場(chǎng)預(yù)期；調(diào)整后EBITDA為1.7億美元，調(diào)整后EBITDA率為5%。
　　下調(diào)至“持有”評(píng)級(jí)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至41美元：考慮到東南亞電商競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司加大投入或使利潤(rùn)率承壓，而投放效率仍有待觀察。同時(shí)，游戲業(yè)務(wù)仍未見明顯好轉(zhuǎn)，我們認(rèn)為股價(jià)短期上漲空間有限，下調(diào)至“持有”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)至41美元，對(duì)應(yīng)23.5x 2024E市盈率。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：電商競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致收入利潤(rùn)弱于預(yù)期；游戲延續(xù)下滑趨勢(shì)。