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事件：中國(guó)神華公司發(fā)布2023年三季度報(bào)告：前三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2524.67億元，同比增長(zhǎng)0.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)482.69億元，同比減少18.4%；扣非后歸母凈利潤(rùn)478.11億元，同比下降18.2%?；久抗墒找?.43元，同比下降18.4%。
　　分季度看，2023Q3，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入830.3億元，環(huán)比增加0.8%，同比減少2.2%；歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)149.9億元，環(huán)比增加2.2%，同比減少16.7%，扣非后歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)148.4億元，環(huán)比增加2.8%，同比下降17.1%。
　　點(diǎn)評(píng)：煤炭分部：煤價(jià)下滑，成本增長(zhǎng)，導(dǎo)致盈利回落。2023年前三季度公司煤炭分部實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2001.35億元，同比增加0.2%；營(yíng)業(yè)成本為1392.27億元，同比增9.7%。公司前三季度商品煤產(chǎn)量為2.42億噸，同比增長(zhǎng)2.8%，煤炭銷售量為3.33億噸，同比增加7.5%。其中國(guó)內(nèi)自產(chǎn)煤及采購(gòu)煤銷量3.12億噸，占國(guó)內(nèi)煤炭銷售量合計(jì)比例93.9%。上半年自產(chǎn)煤?jiǎn)挝簧a(chǎn)成本為191.0元/噸，同比增長(zhǎng)11.9%，主要原因是社保繳費(fèi)政策性增長(zhǎng)，按進(jìn)度計(jì)提的員工薪酬增加以及安全生產(chǎn)費(fèi)、外委剝離費(fèi)等增長(zhǎng)；由于成本增加導(dǎo)致公司煤炭分部毛利率為30.4%，同比下降6.1個(gè)百分點(diǎn)；利潤(rùn)總額為444.22億元，同比下降20.3%。按照合同定價(jià)機(jī)制來(lái)看，前三季度公司年度長(zhǎng)協(xié)煤銷售量為200.20百萬(wàn)噸，占銷售量合計(jì)比例60.2%，同比增長(zhǎng)21.1%。月度長(zhǎng)協(xié)煤銷售量為79.4百萬(wàn)噸，同比下降20.2%。現(xiàn)貨煤銷售量為36.0百萬(wàn)噸，銷量占比由9.1%增長(zhǎng)至10.8%。在銷售價(jià)格方面，年度長(zhǎng)協(xié)煤和現(xiàn)貨煤銷售價(jià)格為505元/噸和621元/噸，分別同比下降2.1%和22.5%；月度長(zhǎng)協(xié)煤銷售價(jià)格為818元/噸，同比減少0.2%。
　　發(fā)電分部：售電量增長(zhǎng)，毛利率增長(zhǎng)，增加業(yè)績(jī)，發(fā)電業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況持續(xù)向好。2023年前三季度公司實(shí)現(xiàn)總發(fā)電量56.03十億千瓦時(shí)，同比降低2.7%；售電價(jià)為413元/兆瓦時(shí)，同比降低2.4%。發(fā)電分部實(shí)現(xiàn)營(yíng)收680.49億元，得益于售電量增長(zhǎng)，營(yíng)業(yè)收入同比增加9.2%；營(yíng)業(yè)成本558.78億元，同比增加6.2%，主要原因是售電量，燃煤采購(gòu)成本增加。毛利率17.9%，同比上升2.3個(gè)百分點(diǎn)，發(fā)電業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況持續(xù)向好。
　　運(yùn)輸分部及煤化工分部：成本大幅上升導(dǎo)致各業(yè)務(wù)毛利率均有所下滑。2023年前三季度公司鐵路分部實(shí)現(xiàn)營(yíng)收329.88億元，同比增長(zhǎng)4.0%，營(yíng)業(yè)成本為203.67億元，同比增長(zhǎng)13.9%。港口分部毛利率下降1.8個(gè)百分點(diǎn)；由于平均海運(yùn)價(jià)格下降，航運(yùn)分部毛利率同比下降6.9個(gè)百分點(diǎn)；由于聚烯烴產(chǎn)品銷售量及平均銷售價(jià)格下降，煤化工分部毛利率為8.1%，同比下降8.7個(gè)百分點(diǎn)。
　　集團(tuán)資產(chǎn)助力煤炭產(chǎn)量的外延增長(zhǎng)，有望貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。2023年上半年，公司啟動(dòng)了收購(gòu)國(guó)家能源集團(tuán)公司所持內(nèi)蒙古大雁礦業(yè)集團(tuán)有限責(zé)任公司100%股權(quán)和國(guó)家能源集團(tuán)杭錦能源有限責(zé)任公司100%股權(quán)，截至2022年，大雁礦業(yè)下屬雁南礦和扎尼河露天礦，兩處煤礦可采儲(chǔ)量4.1億噸，當(dāng)年完成商品煤產(chǎn)量約870萬(wàn)噸；杭錦能源下屬塔然高勒煤礦，該煤礦可采儲(chǔ)量9.2億噸，在建產(chǎn)能1000萬(wàn)噸。伴隨資產(chǎn)注入及在建礦井逐步投產(chǎn)，公司煤炭業(yè)務(wù)有望迎來(lái)產(chǎn)量外延增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。
　　公司盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)：我們認(rèn)為，公司在售電業(yè)務(wù)加速發(fā)展，發(fā)電業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)情況持續(xù)向好。同時(shí)伴隨資產(chǎn)注入及在建礦井逐步投產(chǎn)，公司煤炭業(yè)務(wù)有望迎來(lái)產(chǎn)量外延增長(zhǎng)，貢獻(xiàn)穩(wěn)定業(yè)績(jī)。預(yù)計(jì)公司23~25年歸母凈利潤(rùn)有望達(dá)633.74/654.24/669.03億元，對(duì)應(yīng)EPS為3.19/3.29/3.37元。維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇程度不及預(yù)期，行業(yè)內(nèi)國(guó)企改革不及預(yù)期，行業(yè)面臨有效需求不足，煤價(jià)波動(dòng)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。