>> 民生證券-A股策略周報(bào)：抽刀斷水-231119
| 上傳日期： |
2023/11/19 |
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| 1826KB |
| 格式： |
pdf 共14頁(yè) |
來(lái)源： |
民生證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
牟一凌,王況煒 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告，僅限高級(jí)會(huì)員查看 |
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CPI回落的加持下，海外“寬松預(yù)期”下的交易繼續(xù)演繹。本周公布的美國(guó)10月份CPI同比及核心CPI同比均繼續(xù)下行，從分項(xiàng)來(lái)看，能源價(jià)格拖累較大，總庫(kù)存水平的低位仍然對(duì)能源價(jià)格存在支撐，能源價(jià)格進(jìn)一步回落需要更大程度的需求破壞。然而從需求端來(lái)看，結(jié)構(gòu)分化明顯，往前一步是“衰退”還是“滯脹”仍然是橫亙?cè)谑袌?chǎng)面前的問(wèn)題，消費(fèi)端的零售數(shù)據(jù)繼續(xù)走弱，但投資端的新屋開(kāi)工卻在高利率環(huán)境下繼續(xù)上行，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的強(qiáng)弱互現(xiàn)本身使得判斷未來(lái)美國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)成為了繞不開(kāi)又解決不了的問(wèn)題，那么市場(chǎng)索性選擇“期盼”的方向——于是我們看到本周美債收益率繼續(xù)下行，主要股指均錄得漲幅，貴金屬和銅因金融條件的放松有所修復(fù)，而代表“衰退”故事的原油進(jìn)一步回落。
國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的平淡仍是年末博弈的溫床。投資者對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)幾乎沒(méi)有分歧，然而“成長(zhǎng)性”卻沒(méi)有如期回歸，這造成的結(jié)果是市場(chǎng)觸底反彈以來(lái)，與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)的“順周期”板塊表現(xiàn)平平。而這一不溫不火的狀態(tài)到目前為止也仍未有改變：一方面，對(duì)經(jīng)濟(jì)“托底”的力量體現(xiàn)在了近幾個(gè)月的社融數(shù)據(jù)中，新增規(guī)模主要由政府債所貢獻(xiàn)，同時(shí)，居民的“提前還貸潮”在存量房貸利率降低的幫助下得到遏止；另一方面，社零同比持續(xù)上行且超出萬(wàn)得一致預(yù)期，但同時(shí)居民的資產(chǎn)端——房產(chǎn)價(jià)格仍然處于下跌過(guò)程中，這又約束了居民的消費(fèi)潛力；更加制約了經(jīng)濟(jì)彈性的還在于企業(yè)端的活力不高，在今年下半年以來(lái)，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款就已經(jīng)逐步成為新增信貸的拖累項(xiàng)，與此同時(shí)，代表經(jīng)濟(jì)活動(dòng)繁榮程度的M1同比-M2同比又在低位有所回落。
機(jī)構(gòu)投資者博弈這一“美麗的誤會(huì)”未能帶來(lái)實(shí)際的收益。從歷史上看，基金排名通過(guò)年末兩個(gè)月的“切換”而能夠“逆襲”的經(jīng)驗(yàn)鮮少（僅2014年和2018年），盡管當(dāng)下基本面提供的“溫床”似乎與當(dāng)時(shí)相似——即2014年末的房地產(chǎn)放松，和2018年末的中美緩和，但邊際的改善幅度卻又不足以凝聚所有人的共識(shí)，以至于很難以形成類似當(dāng)年的大幅風(fēng)格切換和它所帶來(lái)的排名切換；近期的基金表現(xiàn)來(lái)看，看似熱鬧的反彈和主題投資的熱度也只是擴(kuò)大了基金之間的收益率差距，而未能實(shí)現(xiàn)排名上的“逆襲”。在此輪反彈前排名靠后的20%基金，在經(jīng)歷反彈之后，平均的收益率分位數(shù)提升最高的普通股票型基金也僅提升了3%，而偏股混合基金的中位數(shù)區(qū)間產(chǎn)品的排名幾乎沒(méi)有變化。
看似需求敞口，其實(shí)是轉(zhuǎn)型中的韌性。在過(guò)去GDP增長(zhǎng)所需要的底層資源越來(lái)越少，來(lái)源是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的兩重切換：第一，第三產(chǎn)業(yè)中的“其他行業(yè)”對(duì)GDP的拉動(dòng)越來(lái)越強(qiáng)；第二，房地產(chǎn)一方面促進(jìn)了上述的第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展，也帶來(lái)了制造業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，制造業(yè)越來(lái)越偏向于對(duì)資源（尤其是金屬）消耗更少的非金屬制品業(yè)（建材）、化學(xué)工業(yè)，而對(duì)資源消耗更多的設(shè)備制造業(yè)（專用、通用、能源、交運(yùn)設(shè)備）卻占比下降。但過(guò)去經(jīng)濟(jì)路徑的逆轉(zhuǎn)自2021年以來(lái)發(fā)生——工業(yè)相較服務(wù)業(yè)更多地拉動(dòng)了GDP增長(zhǎng)，而制造業(yè)中設(shè)備制造的比例明顯上升，未來(lái)的每單位增加值所消耗的資源趨于上升。房地產(chǎn)的缺位，反而讓經(jīng)濟(jì)中的企業(yè)利潤(rùn)空間下降，造成了實(shí)物消耗強(qiáng)于GDP，強(qiáng)于上市公司利潤(rùn)的整體格局。
短期波動(dòng)的來(lái)源。時(shí)值年末，面臨激烈的排名競(jìng)爭(zhēng)，市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期視角下的未來(lái)真相或許漠不關(guān)心，在全市場(chǎng)基于短期經(jīng)驗(yàn)對(duì)于成長(zhǎng)的期待行情中，我們無(wú)意于通過(guò)一個(gè)短期策略去制造或者判斷此輪波動(dòng)。我們對(duì)于資源、實(shí)物資產(chǎn)、紅利資產(chǎn)的戰(zhàn)略看好不曾改變，在躁動(dòng)不安的市場(chǎng)下，投資者至少不應(yīng)該與長(zhǎng)期趨勢(shì)為敵，不做抽刀斷水之事，并最終準(zhǔn)備好擁抱長(zhǎng)期主線。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；2）海外貨幣政策超預(yù)期；3）地緣風(fēng)險(xiǎn)。
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