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核心觀點(diǎn)
　　24年財(cái)政有望前置發(fā)力疊加“三大工程”有望推動房地產(chǎn)投資，將支撐社融和信貸；流動性預(yù)期或改善。1）23Q4財(cái)政政策持續(xù)加碼，財(cái)政赤字率打破3%，預(yù)計(jì)2024年財(cái)政發(fā)力相對積極，節(jié)奏有望前置；同時(shí)城中村改造、保障房建設(shè)、平急兩用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等三大工程的加速推進(jìn)有望緩和商品房投資不足的壓力，預(yù)計(jì)將對信貸需求和社融構(gòu)成支撐。2）23年初以來的居民超額存款增長近期有一定收斂，但考慮到財(cái)政支出力度加大將加快公司存款的增長，預(yù)計(jì)2024年銀行負(fù)債端仍有望保持充裕，銀行金融投資規(guī)模增速或仍可觀。3）23Q3以來的狹義流動性環(huán)境邊際收緊，主要受財(cái)政收支節(jié)奏影響，并與銀行負(fù)債吸收節(jié)奏有所錯(cuò)位，伴隨財(cái)政逐漸進(jìn)入支出區(qū)間，美債收益率回落和美聯(lián)儲加息節(jié)奏如放緩也將給予國內(nèi)貨幣政策更多空間，貨幣政策有望保持流動性合理充裕，并發(fā)揮對財(cái)政的支持作用。
　　利潤表修復(fù)：風(fēng)險(xiǎn)出清、資產(chǎn)質(zhì)量改善預(yù)期是銀行估值提振的重要支撐。1）企業(yè)利潤增長邊際好轉(zhuǎn)，居民可支配收入增速持續(xù)提升，指向?qū)嶓w部門償債能力回升。2）政策積極托舉地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展，并引導(dǎo)通過城中村改造等“三大工程”建設(shè)構(gòu)建房地產(chǎn)新的發(fā)展模式；23H1國股行新增對公房地產(chǎn)不良貸款明顯放緩，銀行面臨的房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)出清或進(jìn)入下半場。3）以時(shí)間換空間，中央政府和金融機(jī)構(gòu)以多種方式支持地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解。4）風(fēng)險(xiǎn)分類新規(guī)落地，進(jìn)一步引導(dǎo)銀行做實(shí)資產(chǎn)質(zhì)量，對相關(guān)指標(biāo)的一次性影響有望消退。資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期改善，疊加日趨厚實(shí)的撥備，銀行信用成本有望延續(xù)改善勢頭，測算上市銀行23H1信用成本較去年同期下降22bps。
　　資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)：壓降宏觀經(jīng)濟(jì)部門債務(wù)成本，銀行存量資產(chǎn)息差調(diào)整集中反應(yīng)，關(guān)注新發(fā)貸款利率拐點(diǎn)。1）當(dāng)前宏觀資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)，需要債務(wù)成本下降的配合。根據(jù)我們對居民部門存量按揭利率調(diào)整、政府部門化債、企業(yè)部門LPR調(diào)整等三大宏觀部門存量債務(wù)成本壓降的測算，或拖累2024年銀行凈息差14-15bps。2）在央行表態(tài)呵護(hù)銀行利潤和凈息差的背景下，商業(yè)銀行單邊讓利或走向尾聲，需重點(diǎn)關(guān)注新發(fā)利率的邊際變化，如企業(yè)“補(bǔ)庫”周期得以確認(rèn)，24Q2-Q3可能是利率企穩(wěn)的重要觀察時(shí)點(diǎn)。
　　納入資本新規(guī)約束下的銀行信貸與再融資展望：1）我們認(rèn)為銀行2024年信用擴(kuò)張有四大支撐：一是財(cái)政政策力度加碼和“三大工程”的推進(jìn)，二是企業(yè)部門或開啟“補(bǔ)庫”周期，三是居民按揭早償緩解，四是資本新規(guī)落地對銀行資本約束有一定松綁。我們認(rèn)為無需過度放大資本新規(guī)對包括二級資本債等在內(nèi)的銀行再融資的影響，供給側(cè)銀行資本補(bǔ)充需求有剛性，批文進(jìn)度給予側(cè)面印證，需求側(cè)銀行配置的驅(qū)動因素更為復(fù)雜，并圍繞EVA進(jìn)行統(tǒng)籌考量。2）為實(shí)現(xiàn)總損失吸收能力達(dá)標(biāo)，2024年四大行發(fā)行的TLAC非資本債券有望落地，綜合考慮銀行內(nèi)生資本補(bǔ)充能力、資本工具到期節(jié)奏，我們測算2024年TLAC工具缺口或約2.2萬億元。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　24年銀行經(jīng)營基本面有望筑底，關(guān)注銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)確認(rèn)后處置出清的力度、新發(fā)貸款利率的拐點(diǎn)、全社會各部門債務(wù)成本壓降后銀行息差筑底、24年財(cái)政將靠前發(fā)力穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)預(yù)期，助力銀行信貸開門紅落地，繼續(xù)看好銀行股表現(xiàn)。投資策略上，推薦兩條主線：1、江浙地區(qū)優(yōu)質(zhì)城商行，有望充分受益財(cái)政發(fā)力下的涉政資產(chǎn)投放，同時(shí)房地產(chǎn)按揭利率調(diào)整和化債影響深度有限，估值調(diào)整較為充分。建議關(guān)注：江蘇銀行、寧波銀行、蘇州銀行、杭州銀行。2、高股息國有大行，經(jīng)濟(jì)溫和修復(fù)下高股息策略依然有效，單邊讓利走近尾聲，同時(shí)撥備在2015年以來的高位水平，支撐利潤增長和穩(wěn)定分紅。建議關(guān)注：農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、工商銀行、建設(shè)銀行等。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；房地產(chǎn)等重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)蔓延；測算相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。