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上周中證轉(zhuǎn)債指數(shù)下跌0.10%，表現(xiàn)弱于對(duì)應(yīng)正股及多數(shù)大盤指數(shù)；小規(guī)模轉(zhuǎn)債及對(duì)應(yīng)正股整體漲幅相對(duì)較大?？蛇x消費(fèi)、工業(yè)、信息技術(shù)行業(yè)轉(zhuǎn)債表現(xiàn)較強(qiáng)，日常消費(fèi)、公用事業(yè)、醫(yī)療保健行業(yè)轉(zhuǎn)債領(lǐng)跌。轉(zhuǎn)債日均成交量環(huán)比明顯提升，高估值個(gè)券成交占比下滑，低平價(jià)轉(zhuǎn)債成交占比環(huán)比有所下滑。
　　轉(zhuǎn)債溢價(jià)率整體下滑，平衡型、股性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率下滑明顯。上周轉(zhuǎn)債隱含波動(dòng)率持續(xù)走低，溢價(jià)率整體下滑；分平價(jià)來看，各平價(jià)區(qū)間轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率均出現(xiàn)下滑。平衡型、股性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率下滑明顯，債性轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率小幅提升。個(gè)券主動(dòng)提高估值的占比明顯下滑。
　　前期壓制風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)的海外高利率環(huán)境已經(jīng)出現(xiàn)明顯改善。11月以來，市場(chǎng)對(duì)于未來聯(lián)邦基金利率的定價(jià)開始變得樂觀，繼月初就業(yè)數(shù)據(jù)后，上周美國(guó)通脹數(shù)據(jù)增速也出現(xiàn)超預(yù)期下行，美債利率再度大幅下行，美元指數(shù)明顯走弱，刺激風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)整體走強(qiáng)。
　　但近期國(guó)內(nèi)權(quán)益市場(chǎng)的風(fēng)格分化似乎并未反應(yīng)海外利率的邊際變化。從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)風(fēng)格來看，大盤/小盤因子是解釋近期市場(chǎng)結(jié)構(gòu)變化的最有力論點(diǎn)，成長(zhǎng)/價(jià)值的分化在近期市場(chǎng)表現(xiàn)中反而并沒有那么明顯，而創(chuàng)業(yè)板相關(guān)指數(shù)尤其在上周表現(xiàn)顯著弱于市場(chǎng)平均水平。與之相對(duì)的港股近期呈現(xiàn)出了典型的新興市場(chǎng)權(quán)益資產(chǎn)特征，相對(duì)創(chuàng)業(yè)板存在明顯超額。同樣的市場(chǎng)風(fēng)格和板塊表現(xiàn)差異也反映到了轉(zhuǎn)債市場(chǎng)。自10月23日起，連續(xù)4周小規(guī)模轉(zhuǎn)債的表現(xiàn)都要顯著強(qiáng)于大規(guī)模轉(zhuǎn)債。
　　市場(chǎng)增量資金的結(jié)構(gòu)變化或是導(dǎo)致這一傳導(dǎo)路徑不順暢的主要原因。本輪海外利率下行并沒有帶來非常明顯的北向資金凈流入，在國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)尚未出現(xiàn)大幅改善之前，其他市場(chǎng)對(duì)于海外資金的分流效果會(huì)比較明顯。另一方面，進(jìn)入四季度國(guó)內(nèi)公募權(quán)益基金的發(fā)行募集情況依然偏冷，市場(chǎng)缺乏來自機(jī)構(gòu)和專業(yè)投資者的增量資金，對(duì)市場(chǎng)定價(jià)邏輯的影響也在邊際減弱。
　　配置建議上，短期推薦在組合中圍繞近期熱點(diǎn)展開主題投資，優(yōu)先建議關(guān)注與主題結(jié)合較為緊密，但前期漲幅相對(duì)不高的標(biāo)的，比如AI算力方向的佳力、城地、科數(shù)、中貝（新券），電車/智能駕駛方向的銘利、聯(lián)創(chuàng)，機(jī)器人方向的豪能、博實(shí)，衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)方向的宏圖；而在月度級(jí)別我們依然看好海外利率下行帶來的估值修復(fù)機(jī)會(huì)，因此仍維持醫(yī)藥、半導(dǎo)體板塊的超額配置，醫(yī)藥板塊建議關(guān)注百洋、東亞、三諾、漱玉、美諾，半導(dǎo)體板塊建議關(guān)注彤程、華正、長(zhǎng)信；長(zhǎng)線邏輯一方面關(guān)注公司基本面長(zhǎng)期趨勢(shì)，另一方面尋找存在溢價(jià)率擴(kuò)張空間個(gè)券，建議關(guān)注耐普、冠盛、會(huì)通。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：穩(wěn)增長(zhǎng)不達(dá)預(yù)期，經(jīng)濟(jì)修復(fù)不達(dá)預(yù)期