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2020年之后，我國(guó)廣義財(cái)政支出有所回落，主要源于收入端的下降：
　　1）稅收和土地出讓收入降幅較大。稅收收入占GDP的比重從2019年的16.0%降至2022年13.8%；同時(shí)土地出讓收入較峰值縮減3.4萬(wàn)億；
　　2）地方專項(xiàng)債擴(kuò)容進(jìn)入平臺(tái)期。2020年以來(lái)新增專項(xiàng)債維持在3.65-3.8萬(wàn)億之間；
　　3）三是結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余和利潤(rùn)上繳資金的消耗。2017年以來(lái)每年調(diào)用超萬(wàn)億資金，高峰期調(diào)用規(guī)模接近3萬(wàn)億，預(yù)計(jì)未來(lái)“余糧”將越來(lái)越少。
　　從歐盟國(guó)家經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，“馬斯特里赫特紅線”的實(shí)踐并非一帆風(fēng)順，債務(wù)和經(jīng)濟(jì)互為因果，單方面強(qiáng)調(diào)任何一個(gè)方面都可能導(dǎo)致失衡：
　　1）經(jīng)濟(jì)困難時(shí)期債務(wù)負(fù)擔(dān)往往被動(dòng)上升，但隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，債務(wù)負(fù)擔(dān)也會(huì)自然回落。；
　　2）過(guò)度強(qiáng)調(diào)削減赤字，往往會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)困境雪上加霜。
　　2023年10月增發(fā)1萬(wàn)億國(guó)債并將赤字率從3%調(diào)升至3.8%具有標(biāo)志性意義，意味著未來(lái)財(cái)政思路可能已經(jīng)發(fā)生變化：
　　1）預(yù)算內(nèi)的狹義赤字占比上升，廣義赤字占比下降，赤字變得更加“透明”；
　　2）狹義赤字內(nèi)部結(jié)構(gòu)也在調(diào)整，中央杠桿代替地方杠桿的趨勢(shì)正在形成。
　　我們認(rèn)為2024年財(cái)政有望進(jìn)入“新時(shí)代”。從總量來(lái)看，2024年財(cái)政赤字率有望繼續(xù)突破3%；從結(jié)構(gòu)來(lái)看，財(cái)政擴(kuò)張的具體投向也將發(fā)生變化：
　　1）總量層面，預(yù)計(jì)24年廣義財(cái)政兩本賬支出需增加2.1萬(wàn)億，綜合考慮稅收、土地出讓、預(yù)算赤字、專項(xiàng)債、結(jié)轉(zhuǎn)結(jié)余與利潤(rùn)上繳情況，我們認(rèn)為中性情形下預(yù)算赤字率需在3.6%左右，新增專項(xiàng)債在3.8-4萬(wàn)億之間。
　　2）結(jié)構(gòu)層面，預(yù)計(jì)財(cái)政支出更重視兩個(gè)方向，一是經(jīng)濟(jì)效益可能不高但社會(huì)綜合效益高的基建項(xiàng)目；二是以政府購(gòu)買(mǎi)服務(wù)的方式提升社會(huì)公共服務(wù)和保障水平，提高全社會(huì)的投資和消費(fèi)意愿。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)暴露超預(yù)期；政策落地效果不及預(yù)期。