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投資要點(diǎn)
　　受益市場(chǎng)份額擴(kuò)張及新渠道拓展，三大業(yè)務(wù)板塊維持較好增長(zhǎng)動(dòng)力：
　　三季度紙巾業(yè)務(wù)繼續(xù)受益于市場(chǎng)份額及新渠道的拓展，以及云感柔膚及濕紙巾等高端產(chǎn)品不錯(cuò)的市場(chǎng)表現(xiàn)，但市場(chǎng)因木漿價(jià)格下跌競(jìng)爭(zhēng)有所加劇，促銷(xiāo)活動(dòng)力度增加，公司于三季度亦有相關(guān)費(fèi)用投入，但預(yù)期雙位數(shù)的增長(zhǎng)動(dòng)力仍然維持。衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)在第三季度依然保持穩(wěn)定的增長(zhǎng)和擴(kuò)張，其中高端絨棉系列、安睡褲均保持雙位數(shù)增長(zhǎng)、七度空間少女系列亦有穩(wěn)步提升，但考慮到競(jìng)爭(zhēng)費(fèi)用的投入，三季度預(yù)期將維持上半年的增長(zhǎng)水平。紙尿褲業(yè)務(wù)在高端產(chǎn)品奇莫以及安兒樂(lè)運(yùn)動(dòng)型紙尿褲的帶動(dòng)下，三季度銷(xiāo)售動(dòng)力好于上半年。
　　得益于原材料價(jià)格下跌及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，毛利率呈逐季提升趨勢(shì)：
　　紙巾業(yè)務(wù)在三季度得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化以及原材料成本的下降，雖然在費(fèi)用上有一定增加，但整體毛利率表現(xiàn)要優(yōu)于二季度，呈現(xiàn)逐季提升的趨勢(shì)，也帶動(dòng)公司綜合毛利率的改善。衛(wèi)生巾及紙尿褲業(yè)務(wù)同樣在原材料成本及相關(guān)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化的帶動(dòng)下，毛利率較上半年均有所提升。
　　品牌和渠道費(fèi)用投放持續(xù)，匯兌損失預(yù)期會(huì)有大幅減少：
　　由于公司加大品牌及渠道的費(fèi)用投入，1-9月相關(guān)銷(xiāo)售和行政費(fèi)用有較多增加，預(yù)期三季度費(fèi)用率將延續(xù)上半年的提升趨勢(shì)。而匯兌損失預(yù)期將較去年有大幅度的降低（去年國(guó)內(nèi)附屬公司支付股息產(chǎn)生約7.2億元的匯兌虧損）。整體看，公司1-9月仍然維持了雙位數(shù)的增長(zhǎng)動(dòng)力，整體改善在持續(xù)。
　　維持“持有”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)33.5港元：
　　我們預(yù)計(jì)公司2023/2024年EPS分別為2.28/2.79元，目標(biāo)價(jià)33.5港元，對(duì)應(yīng)2024年12倍PE，維持“持有”評(píng)級(jí)