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核心觀點(diǎn)
　　新能源板塊包括光伏、鋰電池、風(fēng)電和儲(chǔ)能等細(xì)分產(chǎn)業(yè)鏈，其中，光伏和鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)侵饕M成部分。產(chǎn)業(yè)鏈視角是基于上市公司業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)的研究角度，本文嘗試以自下而上的視角綜合不同環(huán)節(jié)和個(gè)股的特征對(duì)新能源板塊內(nèi)的光伏和鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈構(gòu)建新能源板塊精選組合。其中，環(huán)節(jié)特征考察了前瞻盈利、毛利提升、技術(shù)壁壘和成長(zhǎng)趨勢(shì)向上，個(gè)股特征考察了預(yù)期調(diào)整和市場(chǎng)擁擠，核心邏輯是成長(zhǎng)趨勢(shì)維度的基本面支撐和預(yù)期擁擠維度的市場(chǎng)博弈。歷史回測(cè)來(lái)看，2016年以來(lái)截至2023年10月31日，新能源板塊精選組合相對(duì)新能源指數(shù)的年化超額收益為13.4%，信息比率1.2，相對(duì)收益最大回撤僅13.0%。
　　▍新能源板塊：產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)的個(gè)股劃分。1）光伏和鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈的基本面與估值支撐強(qiáng)，并且市場(chǎng)重要性突出。目前，光伏產(chǎn)業(yè)和新能電池指數(shù)市盈率（TTM）處于2019年以來(lái)的歷史低位，相關(guān)ETF規(guī)模分別為214億元和77億元；2）定性角度，光伏產(chǎn)業(yè)鏈分為主產(chǎn)業(yè)鏈、輔產(chǎn)業(yè)鏈以及光伏設(shè)備產(chǎn)業(yè)鏈三條線，可劃分為9個(gè)環(huán)節(jié)，鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)且灾圃熹囯x子電芯和電池組裝為核心，可劃分為11個(gè)環(huán)節(jié)；3）定量角度，基于上市公司半年報(bào)和年報(bào)披露的營(yíng)收結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)定位環(huán)節(jié)內(nèi)的個(gè)股，截至2023年6月30日，股票數(shù)量分別達(dá)到145只和131只。
　　▍成長(zhǎng)與趨勢(shì)：剖析環(huán)節(jié)的特征。1)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)方面，產(chǎn)業(yè)鏈不同環(huán)節(jié)毛利率呈現(xiàn)“微笑曲線”特征，即相對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈中游，產(chǎn)業(yè)鏈上游和下游均具有更高的毛利率，光伏的上游硅料硅片環(huán)節(jié)和鋰電池的上游鋰礦環(huán)節(jié)具有較高的毛利率；2）靜態(tài)財(cái)務(wù)方面，具有前瞻盈利、毛利提升和技術(shù)壁壘特征的環(huán)節(jié)具有一定的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。2016年以來(lái)截至2023年10月31日，前瞻盈利、毛利提升和技術(shù)壁壘特征組合相對(duì)新能源指數(shù)的年化超額收益分別為9.5%、6.2%和6.7%；3）動(dòng)態(tài)財(cái)務(wù)方面，業(yè)績(jī)成長(zhǎng)趨勢(shì)向上的環(huán)節(jié)收益能力明顯優(yōu)于業(yè)績(jī)成長(zhǎng)趨勢(shì)向下的環(huán)節(jié)，2016年以來(lái)截至2023年10月31日，成長(zhǎng)趨勢(shì)向上和向下兩組合相對(duì)新能源指數(shù)的年化超額收益分別為21.2%和-9.9%。
　　▍預(yù)期與擁擠：深挖個(gè)股的機(jī)會(huì)。1）預(yù)期方面，產(chǎn)業(yè)鏈層面，預(yù)期調(diào)整是產(chǎn)業(yè)鏈的風(fēng)向標(biāo)，預(yù)期調(diào)整與光伏產(chǎn)業(yè)指數(shù)和新能電池指數(shù)相關(guān)性分別達(dá)到0.58和0.63。個(gè)股層面，預(yù)期邊際改善能夠?yàn)榻M合收益提供較為穩(wěn)定的保護(hù)墊，2016年以來(lái)截至2023年10月31日，預(yù)期改善組合相對(duì)新能源指數(shù)的年化超額收益為9.2%；2）擁擠方面，定義過(guò)去一個(gè)月收盤價(jià)和成交量排序的相關(guān)性的絕對(duì)值為擁擠度，2016年以來(lái)，擁擠度>0.8的組合相對(duì)新能源指數(shù)年化超額收益是-18.5%。
　　▍新能源板塊精選組合：具有穩(wěn)健的超額收益。1）基于環(huán)節(jié)和個(gè)股的特征構(gòu)建新能源板塊精選TOP20組合，2016年以來(lái)，組合相對(duì)新能源指數(shù)年化超額收益為13.4%，在考察期內(nèi)大多數(shù)年份均實(shí)現(xiàn)正向的相對(duì)新能源指數(shù)的超額收益。2）2022年以來(lái)，新能源指數(shù)絕對(duì)收益下行的原因是產(chǎn)業(yè)鏈中觀驅(qū)動(dòng)因素疲弱疊加估值調(diào)整。3）新能源板塊精選組合在光伏設(shè)備、光伏發(fā)電、鋰礦和逆變器環(huán)節(jié)配置居前，在指數(shù)權(quán)重上均衡大中小盤配置。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：模型風(fēng)險(xiǎn)；分析師盈利預(yù)測(cè)覆蓋不全；宏觀及產(chǎn)業(yè)政策出現(xiàn)重大變化；產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)重大調(diào)整。