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期待公司邁出高基數(shù)效應(yīng)影響后，回歸健康的內(nèi)生增長(zhǎng)軌道
　　盡管受到去年同期疫情用品銷售額高增造成的基數(shù)影響，京東健康的營收增長(zhǎng)節(jié)奏或有所波動(dòng)。但我們?nèi)钥春霉驹诟鼮榉e極的政策支持下，長(zhǎng)期受益于中國醫(yī)療數(shù)字化的浪潮?？紤]到公司在低價(jià)心智、用戶獲取等方面投入超出我們此前預(yù)期，我們將2023/2024/2025年非IFRS凈利潤預(yù)測(cè)調(diào)整至人民幣37/48/58億元（前值：人民幣45/53/72億元）。我們將估值窗口調(diào)整至2024年，基于DCF的目標(biāo)價(jià)為66.50港幣（WACC: 9.2%,永續(xù)增長(zhǎng)率:2.5%，前值：69.22港幣）。新目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)52.7/40.7/33.5倍2023/2024/2025年非IFRS預(yù)測(cè)PE?！百I入”。
　　3Q23收入穩(wěn)健釋放，服務(wù)收入占比提升支撐經(jīng)營利潤率改善
　　京東健康3Q23總收入115.9億元，同比增長(zhǎng)10.1%，收入增速較1H23的34.0%有所放緩，主因2022年同期疫情相關(guān)用品需求旺盛帶來的高基數(shù)效應(yīng)所影響；非IFRS經(jīng)營利潤7.4億元，同比增長(zhǎng)13.8%，對(duì)應(yīng)非IFRS經(jīng)營利潤率6.4%，同比提升0.2pp，我們認(rèn)為主因相對(duì)高利潤率的服務(wù)業(yè)務(wù)占比提升所驅(qū)動(dòng)。盡管集團(tuán)層面降低包郵門檻以及公司更積極的用戶營銷投放等舉措或產(chǎn)生一定額外經(jīng)營費(fèi)用，但得益于供應(yīng)鏈效率的提高以及更有利的營收結(jié)構(gòu)，我們認(rèn)為毛利層面的改善抵消了經(jīng)營費(fèi)用的增加，帶動(dòng)整體經(jīng)營利潤實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定改善。
　　上海試行外賣醫(yī)保支付，或?yàn)橹匾咝盘?hào)之一
　　據(jù)上海政府網(wǎng)，自11月初起，上海已啟動(dòng)試點(diǎn)互聯(lián)網(wǎng)藥店醫(yī)保支付工作，參保市民在餓了么、美團(tuán)外賣平臺(tái)下單帶有“醫(yī)?！弊謽赢a(chǎn)品時(shí)，可通過醫(yī)保個(gè)人賬戶支付藥品費(fèi)用。此次上海地區(qū)的試點(diǎn)在我們看來或標(biāo)志著對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療業(yè)態(tài)的政策扶持正在逐步落腳到應(yīng)用與實(shí)踐層面?？紤]到中國醫(yī)保政策屬地化管理的特性，我們期待未來醫(yī)保接入的更多實(shí)踐，助力互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療趨勢(shì)的加速發(fā)展。
　　料2024年重回健康的內(nèi)生增長(zhǎng)軌道
　　我們注意到在2023年冬季甲型流感等病癥數(shù)量有所上升期間，或?qū)Σ糠炙幤芳搬t(yī)療物資的售賣和線上問診需求有一定拉動(dòng)作用，或有望進(jìn)一步幫助建設(shè)互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療業(yè)態(tài)的用戶心智。展望2024年，我們預(yù)計(jì)公司在高基數(shù)影響逐漸消失后，將重新回歸至內(nèi)生增長(zhǎng)的軌道中，并逐步展現(xiàn)長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療相關(guān)政策扶持力度不及預(yù)期；醫(yī)療線上化率提升不及預(yù)期。