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公司是中國(guó)精神神經(jīng)、心腦血管領(lǐng)域的領(lǐng)先者。公司主要從事藥品及醫(yī)用器械的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，醫(yī)藥制造板塊業(yè)務(wù)收入占比超80%。公司制劑產(chǎn)品主要聚焦于精神神經(jīng)、心腦血管、消化三大領(lǐng)域布局，核心品種全部納入集采。其中精神神經(jīng)以及心腦血管兩大管線現(xiàn)已逐步消化集采影響，主營(yíng)業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)穩(wěn)健回升。消化管線康復(fù)新液降幅收窄，集采風(fēng)險(xiǎn)有望快速消化。醫(yī)療器械收入占公司總收入的比例常年穩(wěn)定在15%左右，近五年收入穩(wěn)步增長(zhǎng)，CAGR達(dá)11%。2023年Q1-3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入29.26億元，同比增長(zhǎng)4.48%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.73億元，同比增長(zhǎng)0.18%。
　　院內(nèi)+院外雙驅(qū)動(dòng)，助推制劑業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。公司精神神經(jīng)和心腦血管管線品種幾乎全部進(jìn)入集采，以價(jià)換量后重點(diǎn)醫(yī)院市占率快速提升，銷量穩(wěn)健增長(zhǎng)，院內(nèi)立足基層市場(chǎng)有望提升空間。2021年公司開(kāi)始在心腦血管領(lǐng)域重點(diǎn)布局院外市場(chǎng)，通過(guò)醫(yī)藥電商、品牌、商銷等多種方式加速拓展院外終端市場(chǎng)，院外市場(chǎng)線上業(yè)務(wù)發(fā)力，2022年收入增長(zhǎng)至1.67億元，同比增速174%，已成為藥品業(yè)務(wù)新的收入和盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。公司于2023年一季度啟動(dòng)銷售策略改革，聯(lián)合院外商業(yè)合作伙伴積極開(kāi)發(fā)院外零售市場(chǎng)，院外終端市場(chǎng)有望迎來(lái)加速拓展。
　　原料藥和制劑一體化優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)能提升增長(zhǎng)新動(dòng)能。公司構(gòu)建了從原料藥到成品藥的完整制藥產(chǎn)業(yè)鏈，并且持續(xù)向上下游延伸，將提升公司的成本優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。截至2022年末，公司已擁有多個(gè)“原料藥+制劑”一體化主要品種，分別為辛伐他汀片、瑞舒伐他汀鈣片、匹伐他汀分散片、鹽酸舍曲林片、左乙拉西坦片等。隨著上虞制劑生產(chǎn)基地、山東原料生產(chǎn)基地、內(nèi)蒙中藥生產(chǎn)基地的產(chǎn)能逐步投放，公司原料藥制劑一體化優(yōu)勢(shì)將不斷突顯，業(yè)績(jī)有望進(jìn)一步提升，同時(shí)CMO業(yè)務(wù)規(guī)模有望提升?？偣腆w制劑產(chǎn)能將突破100億片，預(yù)計(jì)產(chǎn)值約為16億元。內(nèi)蒙中藥生產(chǎn)基地建成后將形成6000萬(wàn)盒中藥產(chǎn)品產(chǎn)能，預(yù)計(jì)滿產(chǎn)產(chǎn)值約4.5億元。
　　仿創(chuàng)結(jié)合構(gòu)筑產(chǎn)品管線，失眠新藥打開(kāi)成長(zhǎng)天花板。圍繞精神神經(jīng)和心腦血管兩大管線，公司合理規(guī)劃研發(fā)管線和產(chǎn)品梯度布局，持續(xù)加快創(chuàng)新藥物研發(fā)的同時(shí)，推進(jìn)仿制藥的研發(fā)。公司每年申報(bào)10個(gè)以上項(xiàng)目，形成具有一批成本優(yōu)勢(shì)的仿制藥產(chǎn)品群，提高仿制藥競(jìng)爭(zhēng)力。截至2023年上半年，公司仿制藥項(xiàng)目注冊(cè)獲批3項(xiàng)、注冊(cè)申報(bào)4項(xiàng)，研發(fā)啟動(dòng)9項(xiàng)，累計(jì)在研50余項(xiàng)，持續(xù)豐富仿制藥產(chǎn)品管線，為公司的發(fā)展持續(xù)提供產(chǎn)品支持。創(chuàng)新藥方面，公司首個(gè)創(chuàng)新藥品種地達(dá)西尼的上市申請(qǐng)已完成技術(shù)審評(píng)，有望在今年底獲批上市。地達(dá)西尼激動(dòng)劑+拮抗劑作用機(jī)制創(chuàng)新，不良反應(yīng)、療效及半衰期方面優(yōu)勢(shì)明顯。依托公司在精神神經(jīng)領(lǐng)域多年的經(jīng)驗(yàn)及專業(yè)的銷售團(tuán)隊(duì)，有望在獲批上市后快速提升市場(chǎng)份額。我們認(rèn)為公司地達(dá)西尼遠(yuǎn)期空間有望超過(guò)10億元。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議
　　我們預(yù)測(cè)公司2023/2024/2025年收入為40.17/44.47/49.83億元，同比增長(zhǎng)6.26%/10.72%/12.05%。歸母凈利潤(rùn)為6.77/7.20/8.44億元，同比增長(zhǎng)2.17%/6.43%/17.24%。對(duì)應(yīng)當(dāng)前PE為18/17/14X?？紤]公司產(chǎn)品管線儲(chǔ)備豐富，院內(nèi)集采影響出清，院外市場(chǎng)提升空間大，產(chǎn)能逐步釋放以及失眠新藥地達(dá)西尼獲批在即有望驅(qū)動(dòng)未來(lái)增長(zhǎng)。我們給予公司2024年22倍PE，對(duì)應(yīng)未來(lái)6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為18.42元，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)；藥品研發(fā)及上市不及預(yù)期；環(huán)保風(fēng)險(xiǎn)；人才缺乏風(fēng)險(xiǎn)。