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低估值央國企基本組合拆解低
　　估值央國企指數構建。每年6、12月末篩選A股中的上市時間滿一年的國有企業(yè)（地方國有企業(yè)和中央國有企業(yè)），保留各行業(yè)中估值較低的個股，半年換倉、自由流通市值加權配置，構建低估值央國企指數，成分股市值分布偏小盤。在銀行、非銀行金融和建筑行業(yè)市值分布更高，風格偏向高杠桿、高分紅、低波動、反轉。
　　2021年后低估值央國企指數風格偏向紅利、價值。低估值央國企與紅利、價值風格相關性持續(xù)，從最新截面上看，紅利、價值風格指數成分股中央國企的數量和權重占比更高。從成分股風格暴露偏向的歷史變動看，2020年以來收益穩(wěn)定性提升；成分股股息率在全A股市場中的百分位保持較高排名，分紅水平較為穩(wěn)定，且不受加減杠桿的影響。
　　2020年后低估值央國企盈利基本面得到改善。2016年國企改革和供給側改革力度加大的背景下，央國企盈利增速近5年有所提升，盈利基本面從2021年起至今顯著提升、反超非央國企。通過分析國企在加杠桿周期和去杠桿周期下的ROE杜邦分解，盈利能力改善主要動力在于凈利潤率的提升。近年來，低估值央國企總資產擴張比率、分紅維持穩(wěn)定；資產周轉率、銷售凈利潤率提升導致ROA\ROE顯著提升，這導致整體的資產回報率上升。近三年，煤炭、基礎化工、建材、輕工制造行業(yè)凈利潤率改善顯著，同時多數行業(yè)杠桿下降，低估值央國企資產債務壓力有所減緩，為后續(xù)杠桿提升提供空間。
　　未來推演：估值提示+分紅維持。2020至今整體杠桿處于下滑階段，隨著未來央國企運營效率不斷提升，央國企在提供穩(wěn)定現(xiàn)金流分紅的基礎之上整體資產周轉率、成長性也會改善，從而提升估值。從EPS增速的角度來看，央國企和非央國企的收入差距會擴大。
　　低估值央國企組合的風格分域有效性及適用階段
　　將低估值央國企成分股自由流通市值前1/3的股票劃分為大市值、剩余的股票劃分為小市值。杜邦分解因子：銷售凈利潤對大、小市值低估值央國企組的分組選股均有效；小市值中總資產周轉率高的表現(xiàn)更優(yōu)，這類企業(yè)全部資產的經營效率更高；大市值整體偏低杠桿表現(xiàn)更優(yōu)，但該杠桿的風格收益會隨著國企的不同經營周期發(fā)生改變。風格因子：基本面細分因子方面，總資產增加、低杠桿、高成長和高現(xiàn)金盈利/市值因子對低估值央國企大市值組的收益增強效果明顯，總資產、毛利率增加、盈利穩(wěn)定性高、低杠桿、高息稅前利潤/企業(yè)價值對低估值央國企小市值組的收益增強效果明顯。
　　低估值央國企組合的持續(xù)alpha配置以及未來推演
　　國企低估值近三年處于杠桿出清過程、超額收益顯著。將質量、長期反轉、收益變動因子兩兩組合，把反轉和低波動的相關性作為判斷市場交易情緒變量，作為我們偏進攻或者防守的情緒指標，當市場情緒較好的時候，我們選擇高景氣、高增速的股票以獲取更高的超額收益，反之選擇高質量、高派息的具有高保障特征的股票，最后剔除成長性處于尾部20%的股票，構建剔除小市值后的低估值央國企的Alpha增強策略。策略表現(xiàn)：2016年1月4日起至2023年10月31日，剔除小市值后的低估值央國企的Alpha增強策略組合年化收益為12.33%，相對中證800年化超額12.99%，信息比1.07。未來推演：近三年國企獲得超額收益的關鍵來源與未來三年應該會有差異。未來三年國企里面會出現(xiàn)杠桿、估值、周轉率和運營效率提升的情況。因此在選股過程中可能需要更多的依賴于景氣度改善的相關個股。
　　風險提示
　　本報告所有分析均基于公開信息，不構成任何投資建議；報告中采用的樣本數據有限，存在樣本不足以代表整體市場的風險，且數據處理統(tǒng)計方式可能存在誤差；報告中結論均基于對歷史客觀數據的統(tǒng)計和分析，但過往數據并不代表未來表現(xiàn)。