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我們預(yù)測2023/ 24/ 25年?duì)I收同比增速為13%/ 21%/ 19%。
　　3Q23平臺用戶保持增長；低價(jià)策略有望引流。
　　維持“買入”評級；下調(diào)DCF目標(biāo)價(jià)至59.84港幣。
　　去年高基數(shù)下，3Q23業(yè)績增速環(huán)比下滑：根據(jù)公司2023年三季報(bào)，京東健康3Q23實(shí)現(xiàn)營收115.85億元，同比增長10%；實(shí)現(xiàn)經(jīng)營盈利1.75億元，同比增長126%；NonIFRS經(jīng)營盈利7.45億元，同比增長14%。相比2Q23的營收/經(jīng)營盈利/ non-IFRS經(jīng)營盈利同比增速18%/ 375%/ 95%，3Q23業(yè)績增速環(huán)比下滑。我們認(rèn)為，主要由于3Q22有大額的新冠疫情相關(guān)產(chǎn)品銷售帶來的高基數(shù)原因。9M23，公司營收同比增長26%至386.96億元，經(jīng)營盈利同比增長479%至17.37億元，non-IFRS經(jīng)營盈利同比增長71%至31.81億元。由于4Q22之后的新冠疫情全面放開帶來的高基數(shù)，我們展望4Q23營收和經(jīng)營盈利可能同比下滑。因此我們將2023年?duì)I收下調(diào)5%至526.51億元（同比增長13%）。并將2024-25年?duì)I收分別下調(diào)6%/ 6%，同比增長21%/ 19%。
　　低價(jià)策略有望引流，履約成本或有所上升：自2022年底之后，京東集團(tuán)持續(xù)推進(jìn)低價(jià)策略，也進(jìn)一步加大對中小企業(yè)客戶的補(bǔ)貼力度。根據(jù)公司新聞，2023年8月21日之后，京東包郵的門檻從99元下調(diào)至59元，并且plus會員無限包郵?？蛦蝺r(jià)的降低或?qū)⑻岣吖镜穆募s成本，但是有望引流并且提高日活躍用戶數(shù)量。截至2023年9月30日，公司年度活躍用戶達(dá)1.75億人。比2023年6月30日年度活躍用戶凈增640萬人。我們認(rèn)為，2023年的履約成本可能提高，2024-25相對穩(wěn)定。我們目前預(yù)測2023-25年的履約費(fèi)用率為9.9%/ 9.9%/ 9.9%，較之前的預(yù)測提高了0.40ppts/ 0.40ppts/0.35ppts。
　　持續(xù)提供更全面的線上+線下醫(yī)療健康服務(wù)：3Q23，京東健康攜手多家藥企推出新特藥線上首發(fā)，包括糖尿病創(chuàng)新藥易普寧、類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎創(chuàng)新藥等。持續(xù)提升藥品的可及性并提高患者的購藥體驗(yàn)。2023年7月，京東健康體檢中心北京亦莊點(diǎn)正式對外營業(yè)。體檢中心打通了線上線下的服務(wù)流程。體檢后用戶還可享受便捷的線上醫(yī)療及健康服務(wù)。未來，公司有望持續(xù)增加健康管理服務(wù)內(nèi)容，為客戶提供更全面的線上+線下醫(yī)療健康服務(wù)。2023年7月，公司推出醫(yī)療大模型“京醫(yī)千詢”，實(shí)現(xiàn)不同醫(yī)療場景的應(yīng)用、產(chǎn)品和解決方案的AI升級，持續(xù)助力遠(yuǎn)程醫(yī)療服務(wù)創(chuàng)新。
　　重申“買入”評級；目標(biāo)價(jià)由63.20港幣下調(diào)至59.84港幣：對應(yīng)3.7倍的2024年P(guān)/S，高于互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療可比平臺的1.9倍均值。鑒于京東健康有更活躍的客戶、更高的第三方傭金以及更多的醫(yī)療產(chǎn)品銷售，我們認(rèn)為公司理應(yīng)獲得部分估值溢價(jià)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）監(jiān)管要求不斷變化；2）無法吸引和留住客戶；3）第三方合作風(fēng)險(xiǎn)；4）與集團(tuán)的利益沖突；5）自營模式的運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)。