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壽險轉(zhuǎn)型行至中途
　　雖然困難重重，但我們認(rèn)為壽險業(yè)的轉(zhuǎn)型已經(jīng)取得明顯成效。代理人效能大幅提升，推動壽險銷售在今年顯著反彈。外部經(jīng)營環(huán)境變化喜憂參半，一方面消費(fèi)者更加青睞安全穩(wěn)健的保險產(chǎn)品；另一方面利率走低讓投資者開始擔(dān)憂保險公司的利差損風(fēng)險。同時新會計(jì)準(zhǔn)則給保險公司帶來資產(chǎn)負(fù)債管理的新挑戰(zhàn)。應(yīng)對這些挑戰(zhàn)的出路在于持續(xù)提升代理人質(zhì)量、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債匹配管理。財(cái)產(chǎn)險行業(yè)繼續(xù)展示出較強(qiáng)的防御屬性，我們認(rèn)為頭部公司有望維持競爭優(yōu)勢并保持較為穩(wěn)定的資本回報(bào)。建議投資者積極關(guān)注中國平安、中國太保、中國財(cái)險、友邦保險。
　　2022破繭重生：代理人效能開始提升
　　2022年多數(shù)上市壽險公司的代理人產(chǎn)能出現(xiàn)明顯提升，行業(yè)開始試圖擺脫過往靠代理人規(guī)模擴(kuò)張推動增長的模式，轉(zhuǎn)變?yōu)橐揽看砣诵侍嵘苿釉鲩L。但2022年壽險新業(yè)務(wù)價值仍在下滑，市場對這種產(chǎn)能改善認(rèn)可度不高，認(rèn)為僅僅在淘汰低效人力。我們認(rèn)為代理人轉(zhuǎn)型升級非短時間內(nèi)能夠取得成功，產(chǎn)能提升是轉(zhuǎn)變過程的開始，淘汰低效人力也是轉(zhuǎn)型應(yīng)有的題中之義。
　　2023否極泰來：NBV反彈可信嗎？
　　2023年上半年壽險銷售復(fù)蘇程度超出市場預(yù)期，6家上市公司1H23 NBV同比實(shí)現(xiàn)了27%的增長，相當(dāng)于上年全年NBV的85%。投資者開始有保留地認(rèn)可代理人轉(zhuǎn)型取得成效，但也認(rèn)為增額終身壽險的熱銷以及定價利率調(diào)整帶來的提前銷售也發(fā)揮了重要作用，仍需要更多時間來觀察代理人質(zhì)量的改善。利率走低讓投資者開始擔(dān)心利差損風(fēng)險，新會計(jì)準(zhǔn)則下利潤的波動幅度加大也增加了投資者的困惑。我們認(rèn)為2023年處于壽險轉(zhuǎn)型的中途，銷售的內(nèi)外環(huán)境已經(jīng)好轉(zhuǎn)，保險公司需要更注重產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)負(fù)債表風(fēng)險。
　　2024更上層樓：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)能否改善？
　　我們認(rèn)為2024年壽險的核心問題是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，如NBV利潤率和NBV利率敏感性能否改善。2023年NBV增速不弱但股價不強(qiáng)，或說明僅僅NBV反彈但產(chǎn)品結(jié)構(gòu)無改善，無法說服投資者相信行業(yè)真正復(fù)蘇。我們認(rèn)為調(diào)降定價利率和銀保“報(bào)行合一”等舉措有望改善壽險的利潤率。投資者需要看到的是NBV和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)雙雙改善，才能相信行業(yè)發(fā)展趨勢的真正好轉(zhuǎn)。
　　2025行穩(wěn)致遠(yuǎn)：代理人數(shù)量能否企穩(wěn)回升？
　　代理人數(shù)量可能是壽險行業(yè)最晚改善的指標(biāo)。因?yàn)樵谵D(zhuǎn)型期間，數(shù)量和質(zhì)量難以兼顧，產(chǎn)能、利潤率等效率指標(biāo)改善會領(lǐng)先于代理人數(shù)量指標(biāo)。就目前而言，代理人產(chǎn)能指標(biāo)還有提升空間，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)還有待改善，效率指標(biāo)的改善還沒有到位。代理人收入雖然有所提升，但較社會平均工資仍有較大差距，我們認(rèn)為未來一段時間的重點(diǎn)仍將是提升代理人產(chǎn)能、收入和質(zhì)量，而非代理人數(shù)量的增長。我們認(rèn)為只有看到效率指標(biāo)持續(xù)改善之后，才有可能看到人力規(guī)模企穩(wěn)回升。
　　新舊周期正在切換
　　壽險行業(yè)的經(jīng)營環(huán)境正在發(fā)生重大而深遠(yuǎn)的改變。利率環(huán)境最舒適的階段可能已經(jīng)過去，消費(fèi)者需求日益復(fù)雜，會計(jì)制度變化讓壽險的管理更有挑戰(zhàn)。保險公司需要在渠道效率、產(chǎn)品靈活性、資產(chǎn)負(fù)債管理上做出切實(shí)改善，以應(yīng)對新環(huán)境的挑戰(zhàn)。當(dāng)下而言最重要的就是提升代理人質(zhì)量，因?yàn)殇N售渠道質(zhì)量決定了產(chǎn)品質(zhì)量，而產(chǎn)品質(zhì)量決定了資產(chǎn)負(fù)債表風(fēng)險。保險公司的α正是承擔(dān)經(jīng)過計(jì)算的風(fēng)險并以此獲利。
　　風(fēng)險提示：壽險NBV大幅惡化；財(cái)產(chǎn)險COR大幅惡化；投資重大損失。