>> 申萬宏源-蔚來-SW(9866.HK)降本控費改善盈利，換電共享減負(fù)投資-231208
| 上傳日期： |
2023/12/8 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
戴文杰,樊夏沛 |
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公司發(fā)布2023年三季報，業(yè)績超預(yù)期。2023Q3單季度公司實現(xiàn)營收190.67億元，同比增長46.64%，環(huán)比增長117.36%；整體毛利率8.00%，同比減少5.34pct，主要系2023年以來整車競爭加劇，環(huán)比增加7.01pct，其中三季度整車毛利率11.00%，環(huán)比大幅提升，主要系三季度月銷量回暖；歸母凈利潤-46.29億元，同比增虧11.74%，環(huán)比減虧24.39%。
銷量爬升帶動毛利率回暖，后續(xù)關(guān)注降本控費帶來的進(jìn)一步改善。2023年1-5月蔚來總銷量4.39萬輛，6月12日宣布價格及權(quán)益調(diào)整，將權(quán)益從車價中拆分，全系車型直降3萬元。權(quán)益解綁后，三季度總銷量5.5萬輛，環(huán)比提升135%，帶動整體毛利率環(huán)比改善。12月5日蔚來取得江淮汽車部分工廠資產(chǎn)，后續(xù)將實現(xiàn)獨立制造，制造成本有望下降10%。蔚來11月初宣布裁員10%，具體調(diào)整已在11月完成；內(nèi)部將削減或推遲三年內(nèi)不能提升公司財務(wù)表現(xiàn)的項目投入，蔚來CFO奉瑋稱，這兩項舉措在2024年將為蔚來節(jié)約20億元的總成本。
新車型蓄勢待發(fā)，或?qū)礓N量增長。阿爾卑斯主攻20萬~30萬元的中端市場，首款車型將在2024年下半年上市，阿爾卑斯的第一款車在近期完成了VB車（Verification Build驗證樣車制造）試制，不會共享蔚來主品牌的銷售網(wǎng)絡(luò)及換電專用網(wǎng)絡(luò)，貢獻(xiàn)銷量的同時降低對主品牌形象及換電網(wǎng)絡(luò)擁擠程度可能會帶來的負(fù)面影響。本月23日，蔚來將會在NIODay 2023上發(fā)布一款全新旗艦車型，李斌表示，新車將成為全球智能電動汽車的技術(shù)標(biāo)桿，新車型或?qū)槲祦淼匿N量帶來新增長。
建立換電聯(lián)盟，降低初期投資壓力，改善換電盈利性。繼11月21日長安汽車與蔚來在重慶簽署換電業(yè)務(wù)合作協(xié)議后，11月29日，吉利控股與蔚來在杭州簽署了換電戰(zhàn)略合作協(xié)議。隨著央企、民企造車巨頭接連與蔚來聯(lián)手，共同布局換電，“換電聯(lián)盟”初步形成。蔚來主管NIOPower的副總裁沈斐表示，換電站每天要服務(wù)50-60單才能達(dá)成盈虧平衡，而當(dāng)時蔚來的換電站日均在35-36單，此次與多合作伙伴建立換電聯(lián)盟后，隨換電車型的開發(fā)與上市，蔚來換電站利用率將顯著提升，帶動換電業(yè)務(wù)盈利性大幅改善，將為蔚來貢獻(xiàn)顯著收益；同時蔚來對外合作采用第三方持有換電站資產(chǎn)模式，第三方購買并持有蔚來換電站產(chǎn)品，蔚來負(fù)責(zé)運營，目前已經(jīng)有數(shù)十個換電站采用這種運營模式，將大幅減輕初期投資壓力。
盈利預(yù)測與估值。由于下半年整車市場競爭激烈，公司銷量略微不及預(yù)期，我們下調(diào)23~25年營業(yè)收入由615/1017/1341億元至523/881/1254億元；公司降本控費決心堅定，裁員及組織優(yōu)化在四季度將產(chǎn)生一次性費用，但優(yōu)化后將為公司未來減負(fù)，預(yù)計23、24、25年期間費用率較此前分別+1.0，-2.0，-3.5pct。綜合看，下調(diào)23年歸母凈利潤預(yù)測由-167億元至-177億元，上調(diào)24/25年歸母凈利潤預(yù)測由-93/-44至-70/-28億元。公司為國內(nèi)自主新能源豪華品牌，有望深度參與國內(nèi)消費升級及電動化趨勢；核心技術(shù)全棧自研下車型產(chǎn)品力強(qiáng)，權(quán)益解綁后性價比凸顯，月銷量有望持續(xù)提升。參考可比公司估值，給予其2024年1.40倍PS，對應(yīng)目標(biāo)市值1,233億元人民幣，相較當(dāng)前（2023/12/7）有33%的上漲空間，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：新能源車競爭加劇、原材料價格波動、公司凈利潤尚未轉(zhuǎn)正
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