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西北白酒老字號企業(yè)，開啟“二次創(chuàng)業(yè)”多維度改革。金徽前身系康慶坊、萬盛魁等多個徽酒老作坊基礎上組建的省屬國營大型白酒企業(yè)，依托“金徽六寶”優(yōu)勢，多年穩(wěn)居省酒龍頭地位，在甘肅省內市占率接近30%。23Q1-3公司總營收20.19億元，同比+29.3%，實現(xiàn)歸母凈利潤2.73億元，同比+27.6%。2022年9月復星正式退居二線，亞特投資重新控股，公司進入快速成長期，在2018年開啟的“二次創(chuàng)業(yè)”的目標下，公司在股權結構、內部管理、組織架構、營銷策略、業(yè)績激勵等領域推動改革，成為未來高質量發(fā)展助推器。
　　產品系列全面覆蓋差異布局，產品結構享受品牌建設成果。公司產品覆蓋各價位帶，并在地區(qū)上堅持差異化經(jīng)營。甘肅省內全價位全渠道布局，重點推出高端年份系列樹立品牌標桿，柔和系列、星級系列站穩(wěn)中高端；環(huán)甘肅市場以能量系列為基礎，陜西市場逐步導入年份系列和金獎系列；華東地區(qū)量身定制老窖系列，樹立品牌形象。隨著甘肅市場消費升級、公司品宣力度提升、品牌建設推進，公司產品升級持續(xù)進行，2022年高檔酒營收占比提高至63%。
　　省內卡位消費升級趨勢，因地布局深耕基本盤。公司省內營收占比約為四分之三，甘肅經(jīng)濟環(huán)境向好和消費升級為公司業(yè)績提供更好的土壤，公司在省內市場通過產品結構升級和市場基礎深化提升市占率。公司在甘肅東南地區(qū)及蘭州周邊營銷率先發(fā)力產品升級，引領公司向上結構優(yōu)化；中部地區(qū)銷售存在季節(jié)周期，公司控量穩(wěn)價營收效果良好；河西地區(qū)地產酒云集，公司市占率低，重點深耕營收獲高速增長。
　　省外梯次推進打造環(huán)甘肅樣板市場，華東地區(qū)重點突破樹立高端形象。公司提出“布局全國、深耕西北、重點突破”的不對稱市場戰(zhàn)略，除省內精耕外，對環(huán)甘肅市場梯次推進，重點打造陜西樣板市場，并成立青海、北方（內蒙古）等營銷公司逐步滲透；對于華東市場重點突破，成立江蘇、上海銷售公司，以打開市場、提升品牌影響力為第一要務；并在北京成立互聯(lián)網(wǎng)公司負責線上直銷與帶貨直播，利用扁平化渠道加強用戶認知度。公司省外市場拓展順利，第二增長極未來可期。
　　渠道營銷揚長避短錯位競爭，小商制與C端實現(xiàn)突破。1）在省內針對紅川政商資源強勢、廠商聯(lián)盟較為牢固的1+1模式，金徽避其鋒芒從C端實現(xiàn)BC聯(lián)動；2）河西地區(qū)從九糧液分銷尚未下沉的薄弱區(qū)域憑借小商制實現(xiàn)突破；3）陜西市場采用小商制避開西鳳大商強勢區(qū)間，導入能量系列與西鳳華山論劍系列錯位競爭；4）內蒙市場以團購為主C端突破，避開河套酒業(yè)控制力較強的B端區(qū)間；5）華東市場借助復星資源進入團購渠道，因地打造特色金徽老窖系列，避開蘇徽酒強勢價格帶，建立品牌形象后向下突破、導入流通渠道。
　　投資建議：公司基本面強勁，渠道、營銷、產品等維度長期投入優(yōu)化后逐步進入勢能釋放階段，分區(qū)精耕進一步增強內生驅動力，全國化戰(zhàn)略調整有望加快外拓進程。我們預計公司2023-2025年營業(yè)收入分別為25.12/30.58/36.93億元，分別同比增長24.87%/21.73%/20.78；預計2023-2025歸母凈利潤分別為3.62/4.95/6.40億元，分別同比增長29.3%/36.6%/29.4%；對應2023-2025年PE分別為35/26/20X，維持“推薦”評級。
　　風險提示：省內競爭加劇風險，高端酒推廣不及預期風險，宏觀經(jīng)濟下行風險，消費恢復不及預期風險等。