>> 萬聯(lián)證券-2024年宏觀經(jīng)濟(jì)與投資策略展望：穩(wěn)中求進(jìn)，行穩(wěn)致遠(yuǎn)-231210
| 上傳日期： |
2023/12/11 |
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| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
萬聯(lián)證券 |
| 評級： |
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作者： |
于天旭,徐飛 |
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核心觀點：我國經(jīng)濟(jì)持續(xù)弱修復(fù)，結(jié)構(gòu)進(jìn)入調(diào)整期，經(jīng)濟(jì)動能需要政策驅(qū)動。房地產(chǎn)投資的拖累減弱，“三大工程”建設(shè)將形成一定拉動，但地產(chǎn)弱復(fù)蘇將影響經(jīng)濟(jì)恢復(fù)強(qiáng)度。基建或延續(xù)為投資端表現(xiàn)最強(qiáng)的分項，消費延續(xù)緩步修復(fù)，出口回歸正增。在經(jīng)濟(jì)新舊動能切換期，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)冷暖不均的情形可能延續(xù)。需要關(guān)注政策的托底力度，財政政策節(jié)奏預(yù)期前置，貨幣政策將配合寬松。海外政策轉(zhuǎn)向，中美利差有望收窄。美國大選年對華政策仍有波動，將給市場帶來擾動。GDP增速目標(biāo)或設(shè)置在5%附近，助力經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)，穩(wěn)定內(nèi)外預(yù)期，并為未來增長預(yù)留空間。
固投結(jié)構(gòu)分化，地產(chǎn)投資持續(xù)承壓，“三大工程”建設(shè)形成拉動。隨著人口數(shù)量和結(jié)構(gòu)的變遷，地產(chǎn)處于轉(zhuǎn)型調(diào)整的長周期中。2024年地產(chǎn)新開工有望止跌企穩(wěn)，但新開工長期低位給施工帶來一定損傷。地產(chǎn)銷售或延續(xù)脈沖式、波動式修復(fù)，當(dāng)前地產(chǎn)行業(yè)整體景氣度偏低，房價預(yù)期不強(qiáng)，市場信心仍處谷底，收入預(yù)期修復(fù)偏滯后，制約了加杠桿意愿，本輪政策端→銷售端→地產(chǎn)投資的傳導(dǎo)速度慢于以往。地產(chǎn)融資端政策有望邊際寬松，推動地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險化解。城中村改造、保障性住房建設(shè)和平急兩用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有望提速，各大城市城中村改造政策有望陸續(xù)出臺，推動地方政府、地產(chǎn)行業(yè)模式轉(zhuǎn)變，財政資金支持力度預(yù)期加大。房地產(chǎn)投資2024年或延續(xù)負(fù)增，增速中樞高于2023年。
基建“壓艙石”作用持續(xù)，資金支持較強(qiáng)。2023年四季度增發(fā)1萬億元國債，釋放了穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的信號。政策對于2024年開年穩(wěn)基建重視度較高，PSL和專項建設(shè)基金等有望發(fā)力支持基建，中央赤字率放松3%的限制，財政政策保持積極，都將給基建帶來支撐。地方化債項目審批趨嚴(yán)，給基建帶來擾動，整體影響有限。
制造業(yè)去庫步入尾聲，工業(yè)企業(yè)技改持續(xù)推進(jìn)。制造業(yè)上游行業(yè)開啟補(bǔ)庫進(jìn)程較快，全局性補(bǔ)庫難度仍存，需求修復(fù)緩慢，本輪補(bǔ)庫的拉力被約束。出口依然是制造業(yè)重要力量，中美下半年庫存周期共振有望加強(qiáng)推力。政策對于科創(chuàng)企業(yè)支持延續(xù)，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級將進(jìn)一步推進(jìn)，民間投資有待進(jìn)一步回暖。
出口預(yù)期呈現(xiàn)震蕩修復(fù)，內(nèi)需回暖推升進(jìn)口。隨著海外走出緊縮周期，對實際需求的壓制逐步減輕。美國消費保持韌性，地產(chǎn)銷售緩慢回升，后續(xù)國內(nèi)外存在補(bǔ)庫共振的可能，跨境出口等服務(wù)業(yè)貿(mào)易逐步回歸正常，均給出口帶來一定利好。出口結(jié)構(gòu)調(diào)整延續(xù)，高端制造出口仍具潛力。但歐洲經(jīng)濟(jì)依然承壓，美國制造業(yè)逐步回流，出口壓力仍存。隨著內(nèi)需緩步修復(fù)，大宗商品價格逐步上行，人民幣貶值壓力減輕，進(jìn)口有望逐步回暖。
消費漸進(jìn)式修復(fù)，逐步向中樞回歸，基數(shù)作用或影響讀數(shù)。消費者信心指數(shù)依然徘徊于歷史低位，加杠桿意愿不足。價格→企業(yè)利潤→居民收入→居民消費的傳導(dǎo)鏈條修復(fù)緩慢，當(dāng)前消費循環(huán)仍有堵點。隨著就業(yè)形勢逐步穩(wěn)定，有助提振居民的消費傾向和收入預(yù)期，消費將保持緩步修復(fù)的態(tài)勢。
通脹中樞溫和抬升，PPI走勢領(lǐng)先于CPI。政策繼續(xù)發(fā)力帶動基建、城中村、保障房等建設(shè)提速，驅(qū)動上游原材料價格上行，但向下游傳導(dǎo)可能偏緩，PPI環(huán)比動能強(qiáng)于CPI。豬肉產(chǎn)能去化階段，對CPI的拖累將邊際減弱。隨著產(chǎn)出缺口的閉合，疊加低基數(shù)作用，CPI中樞預(yù)期抬升，但核心通脹驅(qū)動依然不足，通脹保持溫和，不會對寬松的貨幣政策形成掣肘。
預(yù)期財政政策前置發(fā)力，靈活度提高，中央財政為加杠桿主力。政策托底力度為2024年重要經(jīng)濟(jì)變量，地方債提前批額度和結(jié)轉(zhuǎn)至明年使用的5000億元特別國債，將助力一季度基建增長。2024年赤字率預(yù)期突破3%的約束，中央赤字比重較高。地方政府化債持續(xù)推進(jìn)，一是嚴(yán)控隱形債務(wù)新增；二是特殊再融資債預(yù)期持續(xù)發(fā)行，中央加杠桿助力化債；三是地方推進(jìn)化債方案落地，銀行配合進(jìn)行貸款置換等。PSL等“準(zhǔn)財政”工具托舉地產(chǎn)、基建投資的必要性提升，來撬動更多社會總需求。
貨幣配合財政寬松，寬信用逐步落地。實體融資成本預(yù)期繼續(xù)壓降，保持政府債務(wù)的可持續(xù)性，減輕私人部門利息負(fù)擔(dān)，并為經(jīng)濟(jì)增長提供支持。存款利率→MLF/OMO→LPR→貸款利率的傳導(dǎo)機(jī)制有望進(jìn)一步優(yōu)化，預(yù)期貨幣政策通過降準(zhǔn)、再貸款等結(jié)構(gòu)性工具為財政和產(chǎn)業(yè)政策提供增量資金。2024年MLF到期壓力較大，仍有2次小幅降準(zhǔn)空間。結(jié)構(gòu)性工具將側(cè)重對科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融五大方向的投放，政策引導(dǎo)性加強(qiáng)。貨幣政策助力地方化債，關(guān)注央行新增結(jié)構(gòu)性工具。財政投放寬松，基建、地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)多方向資金落地，寬信用渠道將進(jìn)一步打開。金融監(jiān)管力度預(yù)期加強(qiáng)，推進(jìn)防范和化解風(fēng)險。
重點布局產(chǎn)業(yè)為政策抓手，金融機(jī)構(gòu)服務(wù)實體作用加強(qiáng)。一是企業(yè)技改將持續(xù)推進(jìn)；二是制造業(yè)將加速向數(shù)字化轉(zhuǎn)型；三是前瞻布局人工智能產(chǎn)業(yè)鏈，提升算力、信息網(wǎng)絡(luò)發(fā)展；四是推動新能源產(chǎn)業(yè)鏈高速發(fā)展，提升化石能源的清潔高效利用；五是支持民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展。未來這些方向上相關(guān)扶持政策將持續(xù)推進(jìn)。
美國下半年或開啟加息，經(jīng)濟(jì)仍具支撐。工資上漲、稅收優(yōu)惠、通脹回
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